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银行业总结：估值约束与相对收益机会

核心内容概述

本报告分析了2018年银行业面临的挑战与机会，指出在当前经济和政策环境下，银行板块的绝对收益增长空间有限，但相对收益仍存在潜在机会。报告从基本面、估值约束和相对收益角度出发，对港股中资银行进行了评估。

主要观点

1. 催化剂有限，绝对收益受限

• 初期预期的两个催化剂（贷款议价能力提升、理财新规落地）未能推动银行板块持续反弹。
• 基本面改善空间有限，影子银行监管持续收紧，导致非标融资大幅下降。
• 贷款结构变化表明有效融资需求不足，银行风险偏好较低，这限制了净息差的进一步提升。

2. 估值约束依然存在

• 银行板块的估值受资产质量风险和政策干预双重影响。
• 自2016年下半年经济企稳后，市场对资产质量的担忧有所缓解，但2017年后影子银行监管趋严，导致资本拨备压力上升。
• 理财新规虽有边际放松，但长期来看，金融去杠杆和严监管趋势未变，非标资产占比约15%，未来将面临配置压力。

3. 相对收益机会显现

• 当前港股中资银行的市净率（PB）为0.63倍，高于2016年1月的历史低点0.55倍，但低于2008年以来的平均水平0.88倍。
• 两类银行可能获得相对收益：
  • 资产配置和风险管理谨慎、资本充足的银行（如招商银行、中国建设银行）。
  • 国企背景且估值极低的银行（如中国 CITIC 银行、交通银行）。

关键信息

基本面分析

• 非标融资持续下降，2018年前八个月月均减少约2520亿元，远低于2017年的2980亿元。
• 贷款结构变化显示票据融资占比上升，居民和企业中长期贷款占比下降，反映融资需求疲软。
• 中美贸易战和房地产调控对经济前景构成压力，进一步限制银行基本面改善。

估值与政策影响

• 银行估值受资产质量和政策影响，政策不确定性仍是主要制约因素。
• 非标资产在理财配置中占比约15%，未来需寻找其他基础资产，这将影响理财业务规模和收益率。
• 政策层面虽有微调，但核心去杠杆和严监管原则未变，银行估值难以显著提升。

相对收益策略

• 招商银行（3968:HK）：建议持有（Hold）。
• 中国建设银行（939:HK）：建议超配（N-R）。
• 中国 CITIC 银行（998:HK）：建议超配（O-PF）。
• 交通银行（3328:HK）：建议超配（N-R）。

图表与数据支持

图1：非标融资下降趋势

• 显示非标融资持续减少，反映影子银行监管收紧带来的影响。

图2：贷款结构变化

• 票据融资占比上升，居民和企业中长期贷款占比下降，表明贷款结构趋于弱化。

图3：港股中资银行历史表现

• 提供了2014年至2018年期间不同银行和行业指数的收益率对比，用于评估相对表现。

投资建议

• 不建议做空银行板块，因系统性风险未显现，监管调整已部分缓解市场担忧。
• 关注相对收益机会，选择资产质量好、资本充足、估值低的银行进行配置。

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