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债券分析：明年上半年CPI高点有望达到3% ——华创债券专题

核心内容

本文分析了2018年CPI的走势及其对债券市场的影响，重点从食品和非食品价格两个维度展开，预测CPI将稳步上行，明年上半年有望达到3%的高点。

主要观点

• 经济下行与通胀压力并存：尽管经济基本面承压，但通胀压力上升，引发了“滞胀”讨论。
• 食品价格是CPI波动的主要来源：食品价格在CPI中占比约21%，但波动较大，是影响CPI的关键因素。
• 非食品价格逐渐成为重要推动力：非食品价格占比约80%，近年来涨幅加大，对CPI的拉动作用增强。
• CPI高点预计在明年初：综合分析，预计CPI将在明年春节前后达到3%左右的高点，之后缓慢回落。

关键信息

一、食品价格分析

（一）粮食价格

• 夏粮产量与CPI粮食分项呈负相关。
• 2018年夏粮产量同比减少2.2%，预计推动CPI同比上涨0.02%。

（二）食用油价格

• 大豆是主要油料作物，豆油是居民第一大食用油。
• 中国对美国大豆加征25%关税，导致进口需求转向巴西、阿根廷及亚洲国家。
• 巴西和阿根廷受拉尼娜现象影响，大豆大幅减产，价格面临上涨压力。
• 大豆价格每上涨10%，将推升CPI上涨0.06个百分点。

（三）鲜菜价格

• 高温暴雨导致蔬菜价格超季节性上涨，尤其是山东寿光受灾严重。
• 蔬菜价格在8月冲高后短期内难有大幅回落。
• 冬季蔬菜价格可能超季节性上涨，对CPI影响权重约为2.5-3%。
• 蔬菜价格每上涨10%，将推动CPI上涨0.25-0.3个百分点。

（四）畜肉类价格

• 猪肉在CPI中权重约为2.5%，价格每上涨10%，将带动CPI同比上升0.25个百分点。
• 2018年猪价已触底反弹，未来有望延续上涨周期至明年春节后。
• 猪价最高可能对CPI带来近1个百分点的正向拉动。

二、非食品价格分析

（一）衣着价格

• PTA价格暴涨（涨幅超50%），对涤纶价格和衣着分项有传导效应。
• PTA价格上涨对CPI衣着分项的影响有2-3个月的滞后期。
• 9月起CPI衣着分项可能面临上涨压力，衣着分项权重约8.5%。

（二）居住价格

• 一二线城市房租快速上涨，但CPI居住分项涨幅相对平稳。
• 房租上涨主要集中在少数热点城市，未来随着更多城市房地产去库存结束，租金可能向房价回归。
• 居住分项占CPI约20%的权重，小幅上涨也会显著影响CPI。

（三）交通和通信价格

• 交通和通信价格波动主要由油价带动，油价每上涨10%，将推升CPI约0.04-0.06个百分点。
• 油价高企对CPI的影响不可忽视。

（四）教育文化和娱乐价格

• 教育文化和娱乐价格波动主要由旅游价格贡献，具有较强的季节性。
• 中秋、国庆临近，旅游消费有望继续走强，推动非食品价格温和上行。

三、CPI展望

• 短期趋势：食品方面，蔬菜和猪肉价格仍将上行；非食品方面，旅游和房租价格温和上涨。
• 中期趋势：蔬菜进入生产淡季，冬季供应受限，价格易上难下；猪价进入上涨周期，有望持续至明年春节后。
• 输入性通胀因素：人民币贬值和关税上调可能带来输入性通胀压力。
• 预测：CPI将稳步上行，预计明年春节前后达到3%的高点，之后缓慢回落。

债券市场影响

• 通胀压力可能成为影响债券市场的重要因素，需警惕利率上行风险。
• 未来CPI走势将对债券收益率和市场表现产生持续影响。

团队信息

• 组长、高级分析师：周冠南（中央财经大学经济学硕士，曾任职于中信银行）
• 副组长、高级分析师：吉灵浩（上海财经大学经济学学士，曾任职于申万宏源证券，2012年新财富最佳分析师第一名团队成员）
• 分析师：王文欢（南京财经大学经济学硕士）
• 助理研究员：陈静（南开大学经济学硕士）

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投资评级体系

• 公司投资评级：

  • 强推：预期未来6个月内超越沪深300指数20%以上；
  • 推荐：预期未来6个月内超越沪深300指数10%-20%；
  • 中性：预期未来6个月内相对沪深300指数变动幅度在-10%-10%之间；
  • 回避：预期未来6个月内相对沪深300指数跌幅在10%-20%之间。

• 行业投资评级：

  • 推荐：预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过沪深300指数5%以上；
  • 中性：预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度在-5%-5%之间；
  • 回避：预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过沪深300指数5%以上。

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