20170519-东吴证券-荣盛石化-002493.SZ-深度报告_注入浙石化_打造中国炼化标杆_30页_1mb

荣盛石化 (002493) 深度报告总结

核心内容

荣盛石化（002493）作为国内领先的大型民营石化企业，正通过收购浙江石油化工有限公司（浙石化）51%的股权，进军大炼化领域，打造中国炼化标杆。该收购将增强其在芳烃、烯烃深加工产业的竞争力，同时缓解国内对二甲苯进口依赖问题。

主要观点

• 对二甲苯产业战略意义：对二甲苯是纺织产业的重要原料，我国进口依存度高达56%，严重制约纺织产业链安全。公司通过发展对二甲苯产业，有助于提升产业链自主可控能力。
• 浙石化打造炼化标杆：浙石化是国内首个4,000万吨/年炼化一体化项目，具备规模和流程优势，有望成为国内炼化企业的典范。
• 流程优化提升效益：浙石化采用固定床渣油加氢+重油催化裂化+延迟焦化工艺，实现物料吃干榨尽，提升经济效益。
• 产业链延伸带动升级：浙石化项目将公司带入芳烃、烯烃深加工领域，推动国内相关产业升级。
• 炼油行业格局变化：民营企业在炼油领域具备竞争力，有望重塑东北亚炼化格局。
• 双基地协同效应：舟山-宁波双基地协同，提升物料利用率和盈利能力。

关键信息

公司概况

• 公司成立于1995年，实际控制人为李水荣先生。
• 公司已打通“对二甲苯-PTA-聚酯-纺丝-加弹”全产业链。
• 拥有六大生产基地，包括萧山本部、大连逸盛大化、宁波浙江逸盛、洋浦海南逸盛、宁波中金石化和舟山待建基地。
• 2016年营收455亿元，净利润19.2亿元，EPS 0.68元，PE 13X。
• 公司预计未来成长为千亿市值的民营炼化巨头。

浙石化项目

• 浙石化是舟山绿色石化基地4,000万吨炼化一体化项目，项目已取得环评批文和发改委路条，预计2018年底投产。
• 浙石化总投资1731亿元，其中30%为自有资金，其余为银行贷款。
• 一期设计炼油能力2,000万吨，芳烃产能520万吨，乙烯产能140万吨；二期规划相同规模。
• 项目具备规模和流程优势，能有效降低生产成本，提升盈利水平。

对二甲苯产业分析

• 我国对二甲苯需求持续增长，2016年达2207万吨，进口依存度56%。
• 国内产能投放缓慢，供给严重不足，未来两年仍无实质改变。
• 韩日等国对二甲苯产能扩张较快，导致亚洲供应紧张。
• 政府鼓励民营炼化发展，以解决对二甲苯进口依赖问题。

中金石化表现

• 中金石化是荣盛石化全资子公司，2015年投产，年产能160万吨对二甲苯、50万吨纯苯、110万吨化工轻油。
• 具备规模和流程优势，投资成本低，运行成本也较低。
• 2016年实现营收115亿元，净利16.3亿元，毛利率近30%。
• 公司具备内生增长能力，二期项目已在规划中。

投资建议

• 评级：维持“买入”评级。
• 盈利预测：预计公司2017-2019年净利润分别为26.06亿、31.03亿和40.82亿，EPS分别为0.68元、0.81元和1.07元，PE分别为13X、11X和8X。
• 估值：公司有望成长为比肩三桶油的千亿市值民营炼化巨头。

风险提示

• 油价大幅下跌。
• 项目进度不及预期。

图表信息

• 图1：公司股权较为集中，实际控制人是李水荣先生。
• 图2：公司发展20余年，从下至上不断完善产业链。
• 图3：公司已打通“对二甲苯-PTA-聚酯-纺丝-加弹”全产业链。
• 图4：公司化纤、石化产业布局图。
• 图5：中金石化投产后营收规模再次扩大。
• 图6：中金石化投产后盈利能力大幅回升。
• 图7：PTA毛利率下降，芳烃盈利能力强。
• 图8：中金项目投产后新业务芳烃营收逐步增加。
• 图9：芳烃取代PTA成为主要利润来源。
• 图10：下游涤纶长丝稳定增长。
• 图11：逸盛石化在PTA环节占据绝对优势。
• 图12：下游聚酯产量稳定增长。
• 图13：中游PTA快速扩张。
• 图14：全球超过一半的对二甲苯需求在中国。
• 图15：对二甲苯需求快速增长，高度依赖于进口。
• 图16：国内对二甲苯产能投放缓慢。
• 图17：三桶油占国内对二甲苯产能60%。
• 图18：全球对二甲苯产能主要集中在东北亚。
• 图19：中日韩三国占亚洲对二甲苯产能近70%。
• 图20：我国对二甲苯进口主要来自韩、日、台。
• 图21：对二甲苯-石脑油价差在350~450美元之间波动。
• 图22：炼油高景气对石脑油-芳烃供求关系的影响。
• 图23：亚洲100万吨以上对二甲苯装置仅占12%。
• 图24：亚洲外购原料装置占30%。
• 图25：长流程对二甲苯装置具备成本优势盈利能力强。
• 图26：中金石化芳烃项目具备规模和流程优势。
• 图27：浙石化一期总工艺流程图。
• 图28：2015年亚太地区主要国家和地区汽油、柴油和煤油供需平衡。
• 图29：沪-杭-甬-舟都市圈及舟山-宁波双基地交通示意图。
• 图30：舟山绿色石化基地总图布置规划和配套系统。
• 图31：PE band。
• 图32：PB band。

表格信息

• 表1：公司产能列表。
• 表2：收购前浙石化股权结构。
• 表3：国内对二甲苯产能列表。
• 表4：2015年以后国内拟建拟投对二甲苯产能列表。
• 表5：2015年以后亚洲区域拟投产能列表。
• 表6：2019年前对二甲苯供求格局不会有实质改变。
• 表7：2016年全球十大炼油厂。
• 表8：国内1,000万吨以上主营炼厂。
• 表9：浙石化装置规模与国内最大炼厂镇海炼化对比。
• 表10：项目工艺装置建设规模一览表。
• 表11：浙石化项目产品方案。
• 表12：浙石化主要产品进口依存度。
• 表13：公司远期炼油和化工产品规模远超上海石化。

总结

荣盛石化通过收购浙石化，有望打造中国炼化标杆，进一步提升其在芳烃、烯烃深加工领域的竞争力。公司具备强大的内生增长能力，未来盈利有望持续增长，估值合理。风险主要来自油价波动和项目进度，但整体投资前景良好。