复盘牛市中的券商股二：多少的盈利增长撑得起多少的估值空间_11页_1mb

证券/非银金融行业深度报告总结

核心内容概述

本报告聚焦于2014-2015年A股牛市期间券商股的业绩变化与估值特征，旨在为当前市场中参与券商板块行情提供参考。报告指出，券商股的表现深受资本市场波动、投资者心理及行为影响，尤其在大牛市中，这些因素会显著放大。

主要观点

• 牛市期间券商盈利增长与估值变化：2014-2015年牛市中，券商盈利规模虽难以再现，但增速可与之媲美。在牛市前期，自营和资管业务表现强劲，但最终受益的是老牌经纪券商。
• 分析师预测偏保守：在牛市中，分析师对券商股短期业绩的预测普遍偏保守，实际业绩往往超出预期。
• 估值弹性与泡沫差异：大券商在牛市上涨阶段的估值提升可在业绩兑现时被较好消化，而小券商则更容易积累泡沫。
• 当前估值空间：若2019年券商净利增速达到200%，则当前估值仍有45%的提升空间。

关键信息

2014-2015年牛市回顾

• 市场环境：2014-2015年牛市由流动性宽松驱动，是继2007年后的重要行情。
• 股价表现：券商股在牛市初期快速上涨，但随后经历了剧烈波动。
• 业务贡献：牛市前期自营和资管业务表现突出，后期经纪业务成为主要增长点。
• 盈利数据：2015年样本券商净利润合计达1100亿，其中中信、海通、广发分别贡献198亿、158亿、132亿。

估值变化分析

• 动态市盈率：2014-2015年牛市中，样本券商的动态市盈率在中期达到20x左右。
• 估值弹性：大券商在牛市上涨阶段的估值提升可在业绩兑现时被消化，而小券商则积累更多泡沫。
• 当前估值：若2019年样本券商净利润增长200%，则当前动态市盈率约为13.78x，仍有45%的提升空间。

杠杆水平对ROE的影响

• 杠杆水平：2014-2015年牛市中，券商杠杆率因信用业务发展而上升，但其对ROE的回升并非核心制约因素。
• ROE表现：2015年中，样本券商ROE最高达到30%。
• 当前杠杆水平：部分券商在当前行情中已开始加杠杆，表明市场对券商股的估值仍有支撑。

行业数据

• 成分股数量：42只
• 总市值：27808亿元
• 流通市值：19381亿元
• 市盈率：18.88倍
• 市净率：1.37倍
• 总营收：3276亿元
• 总净利润：1027亿元
• 资产负债率：74.02%

重点公司财务数据

风险提示

• 社融数据不达预期：可能影响市场流动性。
• 增量资金进场不明显：可能限制市场上涨动力。

结论汇总

• 盈利增长与估值空间：2014-2015年牛市中，券商盈利规模难以再现，但增速可匹及。若2019年净利增速达200%，则仍有45%的估值提升空间。
• 业务结构差异：不同券商在业务结构上的差异影响其业绩表现，老牌经纪券商在牛市中更具优势。
• 分析师预测偏差：分析师对券商短期业绩的预测偏保守，实际业绩往往超出预期。
• 杠杆与ROE：杠杆水平对ROE回升的影响有限，主要制约因素来自业务净利率的下降。

投资评级说明

分析师简介

• 戴绍文：中央财经大学硕士，曾就职于中国太保（集团）、东方证券，现任东北证券非银金融行业分析师。

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