复盘牛市中的券商股（二）：多少的盈利增长撑得起多少的估值空间_11页_1mb

证券/非银金融行业深度报告总结

核心内容

本报告分析了2014-2015年A股牛市中券商股的业绩变化与估值预期特征，旨在为当前牛市行情中券商板块的走势提供参考。报告指出，券商股的表现与资本市场高度相关，投资者心理及行为对股价有显著影响，尤其在大牛市中更为明显。

主要观点

• 牛市中券商盈利增速可匹及，但盈利规模难再现：2014-2015年牛市期间，样本券商的净利润增速达到330%，但盈利规模难以复制。2019年若净利润增速达到200%，则仍有45%的估值空间。
• 业绩贡献主要来自经纪业务：尽管牛市前期自营和资管业务增速较快，但最终最大的赢家是老牌经纪券商，其经纪业务在牛市高峰期贡献显著。
• 分析师短期业绩预测偏保守：分析师对券商股的短期业绩预测通常偏保守，实际值往往高于预期，尤其是在牛市中。
• 大券商估值提升更易消化，小券商易积累泡沫：大券商在牛市上涨阶段的估值提升在业绩兑现时更容易被消化，而小券商则更易积累泡沫。
• 动态市盈率反映真实估值：在牛市中，动态市盈率更能体现市场对券商股的真实估值，而非静态市盈率。

关键信息

2014-2015年牛市简要回顾

• 2014-2015年是继2007年后又一次大牛市，流动性宽松是主要驱动因素。
• 券商股在牛市中经历了急涨急跌，但整体趋势与市场同步。
• 创业板在2012年末开始上涨，上证综指在2014年7月开始持续上涨，最终在2015年6月达到5178点后进入股灾阶段。

业绩变化分析

• 2014-2015年牛市期间，样本券商的合计营收和净利润增速分别达到247%和330%。
• 2015年样本券商的净利润达到1100亿，其中中信、海通、广发分别贡献198亿、158亿和132亿。
• 2015年中，样本券商的动态市盈率在20x左右，若2019年净利润增速达200%，则仍有45%的估值空间。

估值预期分析

• 2014-2015年牛市中，申万券商二级指数PE由30x上升至60x，PB由2x上升至4.5x。
• 不同券商的动态市盈率差异显著，大券商的动态市盈率多为个位数，而小券商则多在30x以上。
• 分析师对券商股的短期业绩预测普遍偏保守，与实际值存在较大差距。

风险提示

• 社融数据不达预期
• 增量资金进场不明显

重点公司主要财务数据

行业数据

分析师简介

• 戴绍文：中央财经大学硕士，曾就职于中国太保（集团）、东方证券，现任东北证券非银金融行业分析师。

投资评级说明

风险提示

• 社融数据不达预期
• 增量资金进场不明显