20221222-天风证券-中创新航-03931.HK-行业黑马_锂电先锋_开启发展新征途_20页_1mb

中创新航（03931）总结

核心内容概述

中创新航是一家动力电池和储能领域的新兴企业，凭借产品力、制造力及客户多元化策略，迅速崛起为行业黑马。公司从央企+军工背景起步，早期专注于商用车和磷酸铁锂电池，后因补贴政策调整，转向乘用车市场，实现业务转型。随着产能扩张和产品技术进步，公司盈利能力稳步提升，22年Q1毛利率达8.2%，成为二线电池厂商中市占率快速扩张的代表。

主要观点

• 行业背景：新能源汽车销量持续增长，带动动力电池需求激增，导致上游材料价格大幅上涨，使得动力电池盈利一度触底。随着价格传导和产线规模效应，行业盈利进入回升期。
• 市占率扩张：宁德时代在国内占据接近50%市场份额，但车企为保障供应链安全、降低成本及满足多样化需求，开始引入二线电池厂商，推动二线厂商市占率提升。
• 产品力优势：公司率先采用中镍高压电池技术，兼顾高能量密度和安全性，且成本低于高镍三元电池。One-stop技术显著提升集成效率，空间利用率和能量密度达到行业领先水平。
• 制造力表现：公司具备强大的量产能力，新产线投产速度快，产能迅速释放，推动收入持续增长。22年Q1单GWh固定资产折旧下降12.5%，期间费用率下降，规模效应显著。
• 客户多元化布局：公司从单一绑定广汽转向多客户布局，包括小鹏、零跑、长安、蔚来等，并开始拓展海外市场，如葡萄牙欧洲产业基地，增强市场竞争力。

关键信息

公司背景

• 公司前身是央企+军工背景，2018年董事长刘静瑜上任后，推动公司转型乘用车市场。
• 2022年10月，公司在港交所上市，金坛区政府为第一大股东，国有资本占比近40%。

财务表现

• 2021年实现营收68亿元，同比增长141%；2022年Q1营收达39亿元，同比增长267%。
• 2021年毛利率为5.6%，2022年Q1回升至8.2%，净利率转正。

产品技术

• 中镍高压电池：能量密度接近高镍电池，安全性优于高镍，成本更低。
• One-stop技术：通过超薄外壳+无传统壳盖+多功能复合封装等技术，实现结构重量降低40%，空间利用率提升5%，能量密度提升7%，生产效率提升100%。
• 铁锂电池：能量密度达170-190Wh/kg，循环寿命长，适用于多款车型。

客户结构

• 广汽：公司与广汽深度合作，2020年起实现全系配套，渗透率提升显著。
• 小鹏、零跑、长安：公司已与多家主流车企合作，客户结构多元化。
• 海外市场：公司已通过本田和Smart开发定点，11月宣布在葡萄牙布局欧洲产业基地。

盈利预测

• 2022-2024年营收：预计分别为280亿元、634亿元、1040亿元，同比增速分别为311%、126%、64%。
• 归母净利润：预计分别为3.8亿元、26亿元、63亿元，同比增速分别为173%、580%、144%。
• 毛利率：预计2022年11%，2023年15%，2024年17%。
• 目标价：40港元，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示

• 产能建设不及预期：若产能释放速度不及预期，将影响产品销量和营收增长。
• 电动车销量不及预期：若下游电动车销量不及预期，将影响产品销量和营收增长。
• 电池业务盈利改善不及预期：公司盈利短期承压，若改善不及预期，将影响公司业绩。
• 原材料价格波动风险：碳酸锂等原材料价格波动将影响公司业绩。
• 政府补助可持续性风险：若政府补助不可持续，将影响公司业绩。
• 跨市场选取可比公司风险：选取的可比公司与公司在不同市场上市，估值体系存在差异。
• 专利诉讼风险：公司与宁德时代存在专利纠纷，可能影响公司经营。
• 新客户引进风险：客户集中度较高，若专利诉讼结果影响公司声誉，可能影响新客户引进。

估值分析

• 可比公司：选取宁德时代、亿纬锂能、孚能科技、国轩高科作为可比公司。
• 估值倍数：2023年可比公司平均PE为27X，综合考虑公司产能加速释放和毛利率提升趋势，给予中创新航23年25XPE估值，目标价40港元。

总结

中创新航凭借产品力、制造力及客户多元化策略，迅速崛起为行业黑马。公司具备强大的量产能力，技术领先，客户结构多元，且正在积极拓展海外市场。随着产能释放和产品技术的持续优化，公司盈利能力有望进一步提升，未来增长可期。