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微盟集团（02013.HK）投资分析总结

核心内容

微盟集团是一家起源于微信生态的领先营销SaaS提供商，专注于线上线下一体化私域营销解决方案和精准营销服务。公司成立于2013年，于2019年在香港上市，并通过一系列投资并购拓展了智慧零售、智慧餐饮等垂类市场。分析师崔世峰首次发布买入评级，基于公司未来的增长潜力与市场空间。

主要观点

• 微盟集团通过订阅解决方案（SaaS服务）和精准营销业务，形成完整的TSO（流量+工具+运营）智慧增长闭环。
• 电商SaaS业务受益于中心化电商平台货币化率提升带来的精细化运营需求，品牌直营模式在国内渗透率较低，未来增长空间广阔。
• 线下SaaS业务已通过收购海鼎、雅座，获得零售和餐饮行业的头部客户，形成先发优势，门店接入率提升将带来客单价弹性。
• 精准营销业务规模持续增长，毛利率稳定，业务协同效应显著，对SaaS业务形成有力支撑。
• 公司面临SaaS产品渗透率、宏观经济波动及产品迭代不及预期等风险。

关键信息

股票基本信息

• 当前价格：12.76港元
• 总股本：2,583.92百万股
• 流通港股：2,583.92百万股
• 52周内股价区间：8.500-33.000港元
• 总市值：31,988.92百万港元
• 每股净资产：1.39港元

盈利预测

估值与投资建议

• 基于分部估值法，给予2022年精准营销业务15xPE，营销SaaS业务12xPS，对应目标市值405亿港元，目标价15.67港元。
• 首次覆盖给予“买入”评级，基于公司增长潜力及市场空间。

营收与利润分析

• 订阅解决方案：公司主要SaaS产品，2020年实现营业收入7.2亿元，同比增长42%，占整体SaaS收入的35%。
• 精准营销业务：2020年毛收入达到107亿元，同比增长102%，占整体收入的65%，是公司主要收入来源。
• 电商SaaS：微商城是主要产品，预计贡献SaaS收入约60%，2020年客单价为7326元，付费客户数为9.8万。
• 线下SaaS：智慧零售和智慧餐饮是主要细分领域，2020年智慧零售收入为1.5亿元，同比增长225%；智慧餐饮收入为0.45亿元，同比增长13%。

客单价与付费客户增长

• 电商SaaS：付费客户数增长平缓，客单价显著提升，成为主要增长驱动力。
• 智慧零售：2020年付费客户数为3682个，客单价为3.94万元，预计2025年客单价将增长至5.8万元-10.0万元。
• 智慧餐饮：2020年付费客户数为6996个，客单价为1.9万元，预计2025年客单价将增长至3.0万元-5.6万元。

垂类布局与市场空间

• 公司通过收购海鼎和雅座，深化智慧零售和智慧餐饮布局，覆盖超过10个子行业。
• 智慧零售市场渗透率不足5%，未来增长空间大。
• 智慧餐饮在餐饮百强企业中合作超过40%，未来仍有较大增长潜力。

风险提示

• SaaS产品渗透率不及预期
• 宏观经济波动风险
• 产品及服务迭代不及预期

业务协同与未来展望

• 精准营销业务与SaaS产品形成协同效应，提升整体盈利能力。
• TSO战略推动公司向大客化、生态化、国际化发展，增强品牌壁垒。
• 微盟云PaaS平台支持定制化需求，带动标准化产品迭代，提升整体运营效率。

图表与数据支撑

• 图1：公司股权结构
• 图2：公司产品构架
• 图3：2015-2021H1营业收入保持高速增长
• 图4：2017-2020年归母净利润波动
• 图5：经调整净利润持续为正
• 图6：分业务收入及增速
• 图7：SaaS产品与精准营销收入占比
• 图8：分业务毛利率情况
• 图9：订阅解决方案产品及服务图谱
• 图10：SaaS产品收入及增速
• 图11：SaaS产品付费客户数量及增速
• 图12：SaaS产品客单价及增速
• 图13：微商城界面
• 图14：网上商品和服务零售额及增速
• 图15：网上商品和服务零售额在社会消费品零售总额中的占比
• 图16：阿里巴巴与拼多多货币化率提升
• 图17：2020年电商平台GMV对比
• 图18：2020年美国电商零售市场份额对比
• 图19：联想乐呗小程序展示
• 图20：雅座服务示意图
• 图21：智慧餐饮收入及占比
• 图22：智慧餐饮付费客户数量及客单价
• 图23：智慧零售收入及占比
• 图24：智慧零售付费客户数量及客单价
• 图25：智慧美业解决方案
• 图26：海鼎主要产品及功能
• 图27：智慧餐饮“三店一体”私域运营模式
• 图28：商米D2s收银设备对接情况
• 图29：线下零售企业数量及增速
• 图30：餐饮企业数量及增速
• 图31：海鼎在商业地产TOP50中的服务比例
• 图32：雅座在餐饮百强中的合作比例
• 图33：连锁店总店数量及增速
• 图34：连锁店门店数量及增速
• 图35：连锁商户平均门店数及增速
• 图36：2020-2025年连锁商户平均门店数预测
• 图37：连锁餐饮企业总店数及增速
• 图38：连锁餐饮企业门店数及增速
• 图39：连锁餐饮企业平均门店数
• 图40：2020-2025年连锁商户平均门店数预测
• 图41：TSO全链路智慧增长解决方案
• 图42：微盟云平台开放能力
• 图43：精准营销毛收入及增速
• 图44：两类广告毛收入及增速
• 图45：两类广告毛收入占比
• 图46：两类广告收入及增速
• 图47：两类广告毛利润及增速
• 图48：CPA广告毛利率
• 图49：CPM&CPC广告媒体平台返点率
• 图50：广告主数量及复投率
• 图51：每广告主平均开支及增速
• 图52：两类广告单用户平均开支对比
• 图53：两类广告单用户毛利润对比
• 图54：精准营销毛收入及增速预测
• 表1：微盟集团重要时间年表
• 表2：微盟、有赞微商城产品价格对比
• 表3：微盟微商城、智慧零售价格对比
• 表4：公司通过投资并购进行的垂类布局
• 表5：海鼎信息主要产品及功能情况
• 表6：智慧零售、智慧餐饮平台及添加门店费用
• 表7：远期智慧零售客单价弹性测算表
• 表8：远期智慧餐饮客单价弹性测算表
• 表9：分业务收入及增速预测表
• 表10：费用假设表
• 表11：SaaS业务相对估值表
• 表12：分部估值结果