20230202-浦银国际证券-百济神州-688235.SH-核心产品市场潜力持续扩大_上调目标价_8页_1mb
报告摘要
百济神州（BGNE.US/6160.HK/688235.CH）总结
核心内容
百济神州作为国内领先的全能新药开发平台，近期在核心产品市场拓展方面取得显著进展，其主要产品泽布替尼和替雷利珠单抗的适应症和医保覆盖范围均有所扩大，进一步释放了产品的临床和销售潜力。基于这一进展，浦银国际上调了百济神州2023/24E及未来年度的收入预测，并相应提高了美股、港股和A股的目标价。
主要观点
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泽布替尼：
泽布替尼已获得英国MHRA和美国FDA批准用于治疗初治或复发/难治CLL/SLL，基于全球III期SEQUOIA试验和ALPINE试验的积极结果，其在PFS和ORR方面优于伊布替尼（2021年全球销售98亿美元）。
浦银国际上调泽布替尼2023/24E销售预测至8.3亿/11.9亿美元，并将最终峰值销售上调至37亿美元。
此次适应症扩展预计将加快其海外销售增长，提高全球市场竞争力。 -
替雷利珠单抗：
替雷利珠单抗的国内医保支付范围在3月起新增四项适应症，包括TKI耐药的NSCLC、二线ESCC、一线鼻咽癌和MSI-H/dMMR实体瘤。
在医保谈判简易续约新规下，降价幅度预计有限。
百济神州在商业化上表现出色，2022年市场份额迅速提升并超越同行。
浦银国际上调替雷利珠单抗2023/24E国内销售预测至5.2亿/6.0亿美元，并将国内销售峰值预测上调至超过10亿美元。 -
目标价上调：
基于产品市场拓展和销售潜力的提升，浦银国际上调公司2023/24E及未来年度收入预测，并将美股目标价上调至300美元、港股目标价上调至180港元、A股目标价上调至179元人民币。
对应的312亿美元目标市值基于美股目标价计算。
关键信息
盈利预测变动（单位：百万美元）
| 年度 | 新预测 | 前预测 | 变动 |
|---|---|---|---|
| 2022E | 1,406 | 1,510 | -6.9% |
| 2023E | 2,376 | 2,292 | +3.6% |
| 2024E | 2,879 | 2,683 | +7.3% |
毛利率预测
| 年度 | 新预测 | 前预测 | 变动 |
|---|---|---|---|
| 2022E | 77.1% | 79.7% | -2.6pcts |
| 2023E | 81.7% | 82.3% | -0.5pcts |
| 2024E | 78.3% | 78.1% | +0.2pcts |
归母净利润预测（单位：百万美元）
| 年度 | 新预测 | 前预测 | 变动 |
|---|---|---|---|
| 2022E | -1,808 | -1,659 | NM |
| 2023E | -1,108 | -1,103 | NM |
| 2024E | -986 | -1,005 | NM |
目标价及潜在升幅
| 股票代码 | 目标价（美元/港元/人民币） | 潜在升幅/降幅 | 当前股价（美元/港元/人民币） | 52周股价区间（美元/港元/人民币） | 总市值（百万美元/港元/人民币） |
|---|---|---|---|---|---|
| BGNE.US | 300.0 | +18% | 254.3 | 170.5 - 300.0 | 312亿美元 |
| 6160.HK | 180.0 | +15.6% | 156.3 | 120.0 - 200.0 | 31,820百万港元 |
| 688235.CH | 179.0 | +18% | 151.2 | 120.0 - 180.0 | 99,319百万人民币 |
情景假设
| 情景 | 目标价（美元/港元/人民币） | 概率 | 关键假设 |
|---|---|---|---|
| 乐观情景 | 300.0 / 216.0 / 215.0 | 30% | - 管线药物研发及获批进度快于预期<br>- 泽布替尼全球销售额CAGR高于60%，销售峰值超过50亿美元<br>- 替雷利珠单抗国内销售峰值超10亿美元<br>- 新产品和新适应症以高价进入医保目录<br>- 长期稳态下营业利润高于45% |
| 悲观情景 | 200.0 / 120.0 / 120.0 | 20% | - 管线药物研发及获批进度慢于预期<br>- 泽布替尼全球销售额CAGR低于30%，销售峰值低于20亿美元<br>- 替雷利珠单抗国内销售峰值低于6亿美元<br>- 新产品和新适应症未能进入医保目录<br>- 长期稳态下营业利润低于30% |
评级定义
- “买入”：未来12个月，预期个股表现超过同期其所属的行业指数。
- “持有”：未来12个月，预期个股表现与同期所属的行业指数持平。
- “卖出”：未来12个月，预期个股表现逊于同期其所属的行业指数。
行业评级定义（相对于MSCI中国指数）
- “超配”：未来12个月优于MSCI中国10%或以上。
- “标配”：未来12个月优于/劣于MSCI中国少于10%。
- “低配”：未来12个月劣于MSCI中国超过10%。
分析师声明
- 本报告观点反映作者个人观点，以独立方式撰写。
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- 作者未持有相关证券的财务利益，亦未在报告发布前30日内买卖相关股票。
权益披露
- 浦银国际未持有本报告所述公司超过1%的财务权益。
- 浦银国际与云康集团（2325.HK）在过去12个月内有投资银行业务关系。
- 浦银国际未为本报告所述公司进行庄家活动。
联系信息
- 浦银国际证券机构销售团队：周文颂，tallan_zhou@spdbi.com，852-28086476
- 浦银国际证券财富管理团队：陈岑，angel_chen@spdbi.com，852-2808 6475
- 浦银国际证券有限公司：SPDB International Securities Limited，网站：www.spdbi.com，地址：香港轩尼诗道1号浦发银行大厦33楼
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