20130912-中投证券-隧道转债投资价值分析_积极配售_酌情网下申购_12页_348kb

报告摘要

隧道转债发行与投资价值分析总结

核心内容概述

隧道股份于2013年9月13日发行26亿元可转债，期限为6年，转股价格为9.71元，无担保。该转债为区域行业龙头企业发行，未来订单增长可期，盈利能力高于同业，但长期应收款回笼压力较大。综合分析，隧道转债的理论估值区间为107-110元，建议原股东积极配售，酌情网下申购，不建议网上申购。

主要观点

发行条款分析：
- 债底水平低：按AA+同期限公司债折现率5.89%计算，债底为82.08元，防御性较差。
- 回售条款苛刻：回售仅在最后两年生效，且需满足正股价格连续30个交易日低于转股价70%的条件，回售保护不足。
- 稀释程度偏高：若全部转股，对正股的稀释程度达17.09%，摊薄效应显著。
公司基本面分析：
- 行业地位：隧道股份为城市轨道及隧道交通投资的龙头企业，市场占有率高，项目经验丰富。
- 盈利结构：公司盈利主要来源于BT、BOT项目投资收益，毛利率和净利率高于同业。
- 区域发展：受益于上海基建投资回升，公司订单增长可期，收入结构逐步改善。
- 投资业务：投资收益占营业利润的97%，未来项目预计贡献业绩，但IRR受多种因素影响，需持续跟踪。
估值分析：
- 理论价格区间：通过二叉树法和市场法测算，预计转债上市价格在107-110元之间。
- 转股溢价率：预计在9%-13%之间，转债估值中枢在108.5元左右。
申购建议：
- 配售建议：建议原股东积极参与配售，配售比例预计为50%-60%，配售收益在7%-10%之间。
- 网下申购：中签率预计在0.63%-0.67%，网下7天年化收益率在4.5%-6.78%，收益不高，建议酌情申购。
- 网上申购：不建议网上申购，年化收益率在2.25%-3.39%，资金锁定时间较长。