房地产行业专题报告：政策助力民企增信，融资困境有望破局_15页_1mb

政策助力民企增信，融资困境有望破局

核心内容

2022年5月，证监会推出民营企业债券融资专项支持计划，旨在通过信用保护工具（CDS、CRMW）缓解民营房企融资难题。该计划由中国证券金融股份有限公司主导，通过与债券承销机构合作，为符合条件的民营企业提供信用增级支持，从而恢复其在公开市场的融资能力。

主要观点

1. 信用保护工具的作用

   • CDS（信用违约掉期）和CRMW（信用风险缓释凭证）能够将民企的信用风险与市场风险分离，降低系统性风险。
   • CRMW具有更高的流通性与分散风险能力，且仅针对特定债务，成为民企发债的重要保障工具。
   • 信用保护工具可提升民企债券的信用等级，降低融资成本，增强市场信心。

2. 示范房企的选定与政策导向

   • 碧桂园、龙湖、美的置业、旭辉控股、新城控股被选为示范房企，其信用等级较高，具备较强的开发经营能力和财务稳健性。
   • 本次政策信号明确，从国企转向优质民企，旨在区分优质民企与高风险房企，增强市场对优质民营房企的信心。
   • 随着CRMW覆盖率提升，未来优质民企通过CRMW发债或将成为常规手段。

3. 民企融资困境

   • 2022年1至4月，地产企业债券发行量同比下降23%，其中民企仅发行86亿元，占比4.88%。
   • 民企净融资额持续为负，融资渠道收窄，偿债压力大，暴雷风险上升。
   • 房企销售下行、债务集中到期等问题加剧了民企流动性压力。

4. 政策与市场影响

   • 政策信号意义强，后续有望出台更多融资端支持政策。
   • 市场风险与政策风险并存，若政策放松不及预期或销售下行超预期，将影响政策效果。

关键信息

政策背景与内容

• 信用保护工具：CDS与CRMW是主要工具，通过信用背书降低民企融资门槛。
• 专项支持计划：证监会推出，由证券金融公司主导，与承销机构合作创设信用保护工具。
• 示范房企：5家民营房企被选中，包括碧桂园、龙湖、美的置业、旭辉控股、新城控股。

融资数据与趋势

• 2022年1至4月：地产企业债券发行量1763.99亿元，同比下降23%；民企仅发86亿元，占比4.88%。
• CRMW发行情况：
  • 2021年发行239.38亿元，同比增长112.97%。
  • 2022年前5个月平均创设价格为1.46元/百元名义本金，同比下降15.33%。
  • 民企CRMW发行金额占比持续上升，但目前尚未有民营房企发行CRMW。

典型案例

• 龙湖集团：发行5亿公司债，利率4%，创设机构为中信建投证券与证金公司。
• 碧桂园：拟发行不超过5亿公司债，利率4.5%，创设信用保护合约。
• 新城控股：发行10亿中期票据，搭配CRMW，创设金额不超过1.3亿元，覆盖10%。

信用保护工具特点

• CDS：交易双方无需持有参考实体债务，提供风险损失赔偿，结算方式为实物或现金交割。
• CRMW：可交易流通，创设机构为标的实体以外的机构，覆盖范围广，期限多为一年内。
• CRMW创设流程：分为预售配和正式配售阶段，投资人需承诺申购标的债券。

风险提示

• 政策风险：房地产调控政策可能未达预期，影响政策效果。
• 市场风险：销售下行超预期，加剧民企流动性压力。

政策意义与未来展望

• 本次政策释放了支持优质民企融资的信号，有助于恢复市场信心，推动民营房企融资渠道拓宽。
• 随着CRMW使用频率提升，其将成为民企发债的重要保障机制。
• 政策导向明确，未来可能出台更多融资端支持措施，助力民企恢复融资能力与市场活力。

图表概览

• 图表1：CDS信用事件触发条件
• 图表2：CDS结构
• 图表3：CRMW结构
• 图表4：22奥克斯PPN001信用风险缓释凭证发行过程
• 图表5：22新城控股MTN001信用风险缓释凭证说明
• 图表6：CRMW发行金额及同比增长
• 图表7：CRMW发行金额占标的债券发行金额比例
• 图表8：2018至2022年CRMW不同主体评级发行数量
• 图表9：CRMW平均创设价格及同比增长
• 图表10：国企CRMW发行金额占比
• 图表11：民企CRMW发行金额占比
• 图表12：国央企与民企CRMW标的债券金额
• 图表13：国央企CRMW平均创设价格
• 图表14：国企与民企发债金额占比
• 图表15：国企与民企净融资额变化
• 图表16：4月房企境外债违约事件
• 图表17：4月房企境内债违约事件

结论

信用保护工具的推出是缓解民企融资困境的重要举措，政策导向明确，未来有望成为民企融资的常规手段。尽管当前民企融资仍面临较大挑战，但政策支持与市场信心恢复可能为行业带来新的发展机遇。