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安信国际证券(香港)有限公司研究报告总结

核心内容概览

本报告由安信国际证券(香港)有限公司研究部发布，包含两部分：安信视点和公司点评。主要分析了近期国内房地产市场及港股走势，并对天润云（2167.HK）的IPO进行了点评。

一、安信视点：大中城市商品房成交显著回暖

1.1 港股市场表现

• 恒生指数收跌2.56%，报21008.34点；
• 恒生科技指数跌4.37%，恒生国企指数跌2.84%；
• 全日成交额为1269.4亿港元，南向资金净买入18.02亿港元。

1.2 国内宏观数据

• 5月公共财政收入同比增速为-32.5%，较4月回升8.8个百分点；
• 税收收入同比-38.1%，较4月回升10.8个百分点；
• 非税收入同比11.7%，较4月回升1.4个百分点；
• 5月税收收入同比约为-6%，较上月略有好转；
• 政府性基金收入回升，与基建增速上行同步。

1.3 房地产市场动态

• 30大中城市商品房成交数据显著回暖；
• 一线城市积压需求释放，部分二线城市数据扰动；
• 即使剔除上述因素，成交回暖仍明显；
• 但三、四线城市占比低，对全国销售的代表性有限；
• 需关注房地产市场回暖的广泛性和持续性。

1.4 经济修复趋势

• 5月经济数据及6月高频数据表明经济活动正在修复；
• 与2020年类似，但本轮反弹力度和高度弱于上一轮；
• 主要原因包括：
  • 疫情影响时间更久，政策叠加导致企业和居民预期转弱；
  • 房地产市场处于下行周期，投资中枢水平显著降低；
  • 海外需求收缩，出口红利消退。

1.5 对未来展望

• 需密切关注今年四季度及明年初的疫情防控和房地产政策；
• 政策基调将决定经济运行方向。

二、公司点评：天润云（2167.HK）IPO分析

2.1 公司概览

• 天润云是中国最大的部署于公有云的客户联络解决方案提供商；
• 收入主要来自SaaS解决方案，包括：
  • 智能联络中心解决方案；
  • 远程座席解决方案；
  • ContactBot解决方案（AI自动化客户互动）；
• 其他业务包括VPC解决方案及服务销售；
• 2019-2021年收入分别为3.35亿、3.54亿、4.02亿元，CAGR为9.56%；
• 毛利率分别为46.6%、49.6%、45.5%；
• 净利润分别为0.59亿、0.70亿、0.18亿；
• 主要客户来自科技、教育和保险行业。

2.2 行业前景

• 中国基于云的客户联络解决方案市场规模由2017年的43亿元增长至2021年的106亿元，CAGR为25.2%；
• 预计2026年将达307亿元，2021-2026年CAGR为23.7%；
• 公有云解决方案占比逐年提升，2021年达38.2%，预计2024年起将超过私有云；
• SaaS模式收入由2017年的10亿元增至2021年的36亿元，CAGR为38.2%；
• VPC模式收入由2017年的1亿元增至2021年的5亿元，CAGR为48.7%。

2.3 市场地位

• 2021年市占率10.3%，排名第一；
• 前五大参与者合计占有35.8%的市场份额，行业高度分散且竞争激烈。

2.4 优势与机遇

• 行业前景广阔，公司处于领先地位；
• 团队经验丰富，技术能力强；
• 与多家高质量企业建立长期合作，不依赖单一客户；
• 市场策略具有可复制性。

2.5 弱项与风险

• 市场竞争激烈；
• 业务依赖第三方电信及云基础设施；
• 教育行业客户收入因政策变化大幅减少；
• 疫情影响运营方式；
• 系统及数据安全风险；
• 政策风险。

2.6 投资建议

• 发行价12.85-13.85港元，发行后总市值22.36-24.10亿港元（不含超额配售）；
• 基石投资者为声网及白金资产管理有限公司，合计认购约30%股份；
• 募资用途：提升核心技术、优化解决方案组合、开发互补产品；
• 2021年PE约为108-116倍；
• 考虑到估值较高及市场热度下降，给予IPO专用评级“4.3”。

三、公司评级体系

四、免责声明与规范性披露

• 本报告仅作参考，不构成投资建议；
• 报告内容可能受数据来源和市场变化影响，不保证准确性；
• 报告涉及的证券可能在某些地区无法出售；
• 报告内容严禁分发至日本、加拿大、美国等地；
• 报告分析师未担任所提公司的董事或高级职员；
• 分析师及关联方未持有相关公司财务权益；
• 安信国际及其关联方持有相关公司财务权益少于1%或无。

分析师：韩致立（安信视点）；杨怡然（公司点评）