20170918-华泰证券-国内外估值对比系列之保险篇_透过古今中外的视角看保险_17页_1mb

保险行业研究深度分析总结

核心内容概述

本报告分析了全球及中国保险行业的估值方法、宏观环境、行业现状及个股表现，重点探讨了保险行业在不同地区的估值差异及其背后原因，并对我国险企的未来发展潜力进行了评估。

主要观点与关键信息

估值方法

• P/EV与P/B 是保险行业常用的估值方法，P/EV 更适用于综合性险企，因其能更好地衡量整体业务价值。
• 美国 更倾向于使用 P/B 估值，其审慎的会计准则（USGAAP）和行业细分程度高，影响了P/EV的估值效果。
• 欧洲、日本、中国、香港 均偏好 P/EV 估值法，因其能规避保单签发首年对净利润的负面影响，更适于衡量长期价值。
• 友邦保险 香港估值较高，主要得益于其审慎的EV假设、死差主导利润结构以及NBV的高增速。

宏观环境分析

• GDP增长 增加了人们对保险产品的需求，推动行业估值提升。
• 利率高位 提供了利差空间，有利于保险企业利润释放。
• 人口老龄化 促进了保险需求，尤其是在日本、欧洲和香港等地区。
• 中国大陆 正处于蓬勃发展周期，具备较大的估值提升空间。

行业中观现状

• 美国 保险市场成熟，寿险行业占全球份额第一，行业集中度高。
• 欧盟 保险市场一体化进程推动了保险深度与密度的提升。
• 日本 保险市场相对成熟，寿险业务结构趋于均衡。
• 香港 保险市场发展迅速，竞争激烈，但市场结构全球领先。
• 中国大陆 保险市场仍在快速发展，保险深度与密度相对较低，但增长潜力巨大。

微观个股差异

• 中国平安 ROE 最高，受益于高销售净利率与高杠杆经营。
• 中国太保 与 新华保险 ROE 较高，但低于中国平安。
• 中国人寿 ROE 最低，但其资产周转率较高。
• 友邦保险 估值较高，主要由于其稳定的EV、高NBV增速与均衡的三差结构。

估值提升空间

• 我国险企目前估值处于 1.1x～1.2x P/EV 区间，预计随着内含价值增长，中期目标估值区间将达 1.3x～1.4x P/EV。
• 个险渠道占比提升，推动新业务价值率上升，带动新业务价值总量与增速屡创新高。
• 传统保障型产品占比提升，增强死差、费差盈利能力，促进三差均衡。

重点推荐

风险提示

• 市场波动风险
• 行业发展进度不及预期

估值折溢价原因分析

• 美国：P/B 估值为主，受行业细分和会计准则影响。
• 欧洲：P/EV 估值为主，受益于稳定利率和多元化业务结构。
• 日本：P/EV 估值为主，受低利率和低增长影响。
• 香港：P/EV 估值较高，受益于高增长、高老龄化和稳定EV。
• 中国大陆：P/EV 估值处于中位，未来有较大提升空间。

结论

• 保险行业在不同地区采用不同的估值方法，反映其市场成熟度和业务结构。
• 宏观经济因素如GDP增长、利率水平和人口老龄化是推动保险估值提升的关键。
• 中国保险市场正处于快速成长阶段，具备较大的估值提升空间。
• 优秀险企通过提升盈利能力、优化产品结构和强化营销能力享受估值溢价。