20180802-华泰证券-贵州茅台-600519.SH-供需偏紧_茅台经营业绩持续增长_4页_974kb

报告摘要

贵州茅台2018年中报点评总结

核心内容

贵州茅台于2018年8月2日发布了2018年半年报，显示其上半年业绩增长强劲，收入和净利分别同比增长38.06%和40.12%。公司维持“增持”评级，合理价格区间为729.25元至758.42元。报告指出，茅台酒收入持续高速增长，系列酒收入增长显著，市场供需偏紧导致批价回升，但公司通过夏季优惠活动缓解了价格压力。此外，公司市场费用投放加大，经销商数量稳步增长，财务状况稳健。

主要观点

业绩表现：2018年上半年，贵州茅台实现收入333.97亿元，净利157.64亿元，分别同比增长38.06%和40.12%。扣除非经常损益的净利润增长40.82%，显示公司主营业务的强劲增长。
茅台酒增长：由于出厂价格上调18%及高端产品占比提升，茅台酒收入达到293.83亿元，同比增长35.86%。按吨价205万元计算，上半年实际发货量约为1.43万吨。
系列酒放量：系列酒收入达39.93亿元，同比增长56.65%，显示出公司在中低端市场的拓展能力。
销售渠道：批发渠道收入增长41.77%，直销渠道增长5.18%，显示公司多渠道发展战略的成效。
价格管控：公司通过云商控价和经销商处罚措施维持价格稳定，但市场供需偏紧导致批价在1600-1700元/瓶，高于一季度的1550元/瓶。公司开展夏季优惠活动，预计后期批价将有所回落。
市场投入：公司继续推进“133”品牌战略和“5+5”市场策略，上半年销售费用增长59.52%，显示公司在市场推广上的持续投入。
经销商增长：国内经销商数量达3215个，同比增长19.92%；国外经销商数量达118个，同比增长32.58%。
盈利预测：预计2018-2020年收入分别为796.36亿元、949.15亿元和1114.34亿元，分别同比增长30.42%、19.19%和17.40%。归属母公司净利润分别为366.39亿元、446.01亿元和521.12亿元，分别同比增长35.30%、21.73%和16.84%。
估值：基于行业可比公司平均PE估值21.58倍，给予贵州茅台2018年25-26倍PE估值，对应目标价729.25元~758.42元。
财务状况：公司资产总计从2016年的1129.35亿元增长至2020年的预测值3527.75亿元，显示公司规模持续扩大。负债合计从2016年的37036亿元增长至2020年的预测值114100亿元，资产负债率从32.79%升至32.34%，显示公司财务结构趋于稳健。
财务比率：毛利率稳定在90%以上，净利率持续提升，ROE和ROIC均保持较高水平，显示公司盈利能力强。流动比率和速动比率下降，但整体仍保持良好流动性。
风险提示：高端白酒需求不达预期及食品安全问题。

关键信息

收入与净利：2018年上半年收入333.97亿元，净利157.64亿元。
预收账款：2018年H1预收账款99.40亿元，较一季度末下降32.32亿元。
合理价格区间：729.25元~758.42元。
EPS预测：2018-2020年EPS分别为29.17元、35.50元和41.48元。
市场活动：公司开展夏季优惠活动，以1399元/瓶的价格投放20%的到货量，预计缓解批价上涨压力。
经销商数量：国内经销商3215个，国外经销商118个。
可比公司估值：五粮液、泸州老窖的PE分别为24.59倍和26.33倍，平均为25.46倍。
投资建议：维持“增持”评级，基于公司强劲的业绩增长和合理的估值水平。

经营预测指标与估值

会计年度	营业收入（百万元）	营业利润（百万元）	归属母公司净利润（百万元）	EPS（元）	PE（倍）	PB（倍）	EV/EBITDA（倍）
2016	40,155	24,266	16,718	13.31	53.72	12.32	32.38
2017	61,063	38,940	27,079	21.56	33.17	9.82	20.36
2018E	79,636	52,475	36,639	29.17	24.51	7.01	15.22
2019E	94,915	63,976	44,601	35.50	20.14	5.20	12.51
2020E	111,434	74,674	52,112	41.48	17.23	4.00	10.73