20230702-华创证券-2023年上半年可转债复盘_攻守兼备_不惧波动_20页_1mb

2023上半年可转债市场复盘总结

市场整体特征

• 估值高位震荡：受正股拉动及纯债偏强支撑，下跌风险可控。
• 驱动因素：宏观条件、政策预期、人民币汇率、地缘政治及国际关系等阶段性扰动驱动市场预期差变化。
• 行情形态：跟随正股呈现“强劲反弹→震荡走弱→二次反弹→二次探底→震荡回暖”的窄幅震荡形态。

行情阶段划分与表现

1. 憧憬期 (1.3-2.2)

   • 国内经济强预期与外资大幅流入驱动市场强劲反弹，中证转债指数涨450%。
   • 主要受益于疫情防控优化、地产政策放松、美元指数下行及外资净流入。

2. 迷茫期 (2.3-3.16)

   • 新年后经济数据分化，政策加码预期落空，美联储加息预期升温，外资流出，市场震荡走弱，指数跌249%。
   • 板块轮动较快，无明确主线，预期修正确保了结构分化。

3. 高亢期 (3.17-4.18)

   • 政策支持、AI题材催化及外资回流推动TMT板块领涨，中证转债指数上涨238%。
   • 债底保护与需求抬升对偏股型转债估值修复形成支撑。

4. 休整期 (4.19-5.31)

   • 经济预期转弱，人民币汇率承压，外资流出加剧，市场二次探底，指数跌215%。
   • 转债防御性显现，纯债环境友好的背景下，估值被动抬升近60个百分点。

5. 博弈期 (6.1-6.30)

   • 政策博弈预期升温，汇率持续贬值与地缘风险扰动推升市场震荡，指数收涨0.87%。
   • 转债弹性弱于正股，估值小幅压缩，策略转向结构化轮动。

估值与条款变化

• 溢价率周期：1-4月上旬创年内高点，4月中旬因信用事件压缩5pct，5-6月修复后创年内新高。
• 条款行为：强制赎回事件增多，拆雷式退市（光大转债促转股创新方式）初现端倪；下修条款触发动能继续增强。

市场结构与供需

• 板块结构：TMT主线贯穿上半年，但转债覆盖有限；弱资质券估值修复暴露信用分层。
• 供需关系：供给端“量缩额降”，申购中签率显著下降；需求端分化，交易所持仓向深交所转移。

政策预期博弈与风险提示

• 核心驱动：政策预期差从“偏强刺激”转向“偏弱刺激”，成为博弈焦点。
• 主要风险：经济修复不及预期，外围市场超预期扰动，货币政策调整。

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