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新“三万亿”投资会在哪？——“新增长”系列专题报告总结

核心内容

本报告聚焦于中国服务业投资的潜力，探讨其在当前经济环境下的增长空间、国际经验与政策导向。报告通过分析消费趋势、人口结构变化及政策支持，指出服务业存在显著的“蓝海”投资机会，尤其在“投资于人”的方向上，如家政、养老、适老化改造等领域。

主要观点

一问：需求的增量“蓝海”？

• 服务业投资缺口大：当前服务业存在约3.3万亿的投资缺口，主要源于服务消费与历史趋势的差距。
• 服务消费潜力：2024年居民人均服务性消费较历史趋势缺口达2093元，全国服务消费潜在缺口接近3万亿。
• 服务消费趋势：人均GDP在1-3万美元阶段，服务消费占总消费比重年均上行约0.6pct；老龄化率每提升1pct，服务消费占比上行约1.3pct。
• 家庭小型化与服务需求：家庭户均规模降至3人以下，推动家政、娱乐等服务需求增长。

二问：需求拉动供给的国际经验？

• 服务业供需自循环：居民服务需求增加带动供给扩容与质量提升，形成正向循环。
• 日本与韩国经验：日本进入老龄化社会后，服务业投资超额增长，尤其是卫生、养老领域；韩国在人均GDP提升阶段，教育、文体娱等服务业固定资产显著增长。
• 适老化投资：随着老龄化加深，投资重点转向适老化改造，包括住宅、医疗、文体娱等领域。

三问：哪些领域投资空间可期？

• 生活性服务业潜力：我国生活性服务业增加值占比偏低（10.1%），远低于日本（17.3%）、韩国（14.6%）。
• 家政行业缺口：家政服务市场规模超万亿，从业人员超3000万，但用工缺口仍达2000万，未来增长空间广阔。
• 政策支持：政府已出台多项政策鼓励家政、养老等服务业发展，推动行业标准化、职业化、智能化。

关键信息

投资缺口分析

• 服务业实际投资与潜在投资存在3.3万亿缺口。
• 服务消费倾向恢复偏低，尤其受消费时间减少影响。
• 2025年生活性服务业投资明显回弹，增速达10%以上。

国际经验与趋势

• 日本经验：1970年老龄化社会形成，服务业投资超额增长，疗养床位占比提升，家庭服务CPI增长显著。
• 韩国经验：老龄化加深推动卫生、教育等服务行业固定资产增加，每千人病床数提升。
• 美国经验：服务业投资与增加值占比同步，适老化改造带动住房维修支出增长。

人口结构变化

• 家庭小型化趋势显著，推动家政、娱乐等服务需求。
• 中老年群体服务消费意愿强，未来十年人口增速为正，老龄化率提升将推动服务消费占比上行。

政策导向

• 政府已发布多项政策支持家政、养老、适老化等领域发展，包括技能培训、标准化建设、金融支持等。
• 2025年政策进一步聚焦“适老化”改造，推动住宿餐饮、文体娱、居民服务等行业投资增长。

风险提示

1. 贸易形势超预期变化：国际形势复杂，可能影响出口及服务业需求。
2. 政策应对模式不确定性：政策执行与效果可能受外部因素影响。
3. 政策传导机制不确定性：经济结构分化可能影响政策效果。

图表与数据

• 图1-图4：显示服务消费与历史趋势的差距，以及消费时间变化对服务消费的影响。
• 图5-图8：对比生活性服务业增加值与投资占比，反映供需不匹配。
• 图9-图12：分析居民劳动时间变化、工资趋势及家政、养老等行业的供需情况。
• 图13-图18：展示人均GDP与服务消费、老龄化与服务消费的关系。
• 图19-图22：家庭结构小型化与服务消费支出趋势。
• 图23-图28：美国、日本、韩国等国家服务业投资与增加值同步增长。
• 图29-图34：适老化改造对住宅、医疗等领域的投资影响。
• 图35-图44：老龄化对卫生、教育等行业的投资拉动。
• 图45-图54：服务业增加值与就业、工资、消费场景对比。
• 图55-图66：家政、养老、适老化政策与投资增长趋势。

投资建议与展望

• 家政行业：市场规模预计2027年接近1.4万亿，用工缺口大，政策支持强劲。
• 适老化投资：涉及住宅、医疗、文体娱等领域，投资增速明显改善。
• 文体娱与卫生行业：有效供给恢复不足，未来增长空间广阔。
• 服务业投资方向：从服务企业向“投资于人”转变，聚焦居民需求与服务场景优化。

投资评级

• 证券投资评级：买入（20%以上）、增持（5%-20%）、中性（-5%~+5%）、减持（5%以下）。
• 行业投资评级：看好（Overweight）、中性（Neutral）、看淡（Underweight）。

法律声明

• 本报告由申万宏源研究所发布，仅供客户使用，不构成投资建议。
• 报告基于公开信息撰写，不保证其真实性、准确性或完整性。
• 投资者应自行判断并承担投资风险，不依赖投资评级作出决策。
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