2017-4恒泰弘泽-华远盈都商业资产支持专项计划资产支持证券信用评级报告1223_36页_1mb
报告摘要
恒泰弘泽-华远盈都商业资产支持专项计划信用评级报告总结
核心内容概述
本报告对“恒泰弘泽-华远盈都商业资产支持专项计划”进行了信用评级分析，授予A类资产支持证券【AAA】级别，B类和C类资产支持证券【AA】级别。该专项计划旨在通过物业资产的租金收入及优先收购权权利维持费等资金来源，为资产支持证券的本息兑付提供保障。
主要观点
- 信用评级：A类资产支持证券评级为【AAA】，B类和C类为【AA】，表明A类证券具有极高偿付可能性，B类和C类具有很高偿付可能性，违约风险极低。
- 交易结构：专项计划由恒泰证券设立，涉及华远地产、华远集团、华远置业等多方主体。物业资产为盈都大厦D座，面积30,562.06平方米，具备一定的区位优势。
- 现金流来源：主要来自物业资产的租金收入、信托贷款本息、私募基金分红以及华远地产支付的权利维持费。
- 风险与缓释机制：
- 租金收入波动：租约将在2020年到期，未来招商和租金存在不确定性，但物业资产地段优势明显，华远集团的差额支付承诺和保证金机制提供了保障。
- 优先收购权协议：华远地产需支付权利维持费，但协议是否续签存在不确定性，可能导致现金流减少。
- 华远集团信用风险：作为差额支付承诺人、流动性支持机构和评级下调承诺人，其信用状况对专项计划的偿付至关重要。
- 物业资产价值变动：若华远集团无力支付，物业资产处置将影响资产支持证券兑付，但北京作为一线城市，物业价值有望上涨。
关键信息
财务概况（2013-2016年）
| 指标 | 2013 | 2014 | 2015 | 2016. Q3 |
|---|---|---|---|---|
| 总资产（亿元） | 176.54 | 204.52 | 215.53 | 268.83 |
| 所有者权益合计（亿元） | 36.69 | 42.79 | 47.08 | 66.85 |
| 总债务（亿元） | 77.68 | 100.86 | 111.40 | 121.73 |
| 营业总收入（亿元） | 47.28 | 67.60 | 74.49 | 45.84 |
| 营业毛利率（%） | 38.89 | 24.06 | 23.34 | 19.13 |
| EBITDA（亿元） | 12.01 | 9.72 | 11.26 | 4.80 |
| 所有者权益收益率（%） | 22.99 | 15.75 | 17.37 | 7.58 |
| 资产负债率（%） | 79.22 | 79.08 | 78.16 | 75.13 |
| 总债务/EBITDA（X） | 4.08 | 10.04 | 7.55 | 19.04 |
| EBITDA利息倍数（X） | 1.97 | 1.08 | -199.83 | 0.76 |
资产支持证券基本信息
| 资产支持证券 | 发行规模（亿元） | 期限 | 信用级别 |
|---|---|---|---|
| A类 | 2.90 | 约18年（可提前结束） | 【AAA】 |
| B类 | 4.36 | 约18年（可提前结束） | 【AA】 |
| C类 | 0.10 | 约18年（可提前结束） | 【AA】 |
专项计划相关方
- 原始权益人：华远地产股份有限公司
- 流动性支持机构/差额支付承诺人/评级下调承诺人：北京市华远集团有限公司
- 物业运营方/保证金支付义务人：北京市华远置业有限公司
- 物业持有人/项目公司：北京华远盈都房地产开发有限公司
- 信托贷款机构：昆仑信托有限责任公司
- 管理人：恒泰证券股份有限公司
- 托管人/基金托管人：中国民生银行股份有限公司
- 登记托管机构：中证机构间报价系统股份有限公司
物业资产概况
- 物业名称：盈都大厦D座
- 建筑面积：30,562.06平方米
- 物业评估价值：7.36亿元（2016年）
- 位置：北京市海淀区知春路甲48号，临近地铁10号线和13号线，交通便利，周边配套成熟。
- 出租情况：当前出租率约为100%，主要租户为沃尔玛和世纪港湾，租约将于2020年5月到期。
- 未来改造计划：将物业定位为社区型商业，租金水平预计大幅上升。
未来租金预测
| 年份 | 地下一层至地上二层 | 地上三层 |
|---|---|---|
| 2016 | 3.16元/平方米/天 | 2.94元/平方米/天 |
| 2017 | 3.26元/平方米/天 | 3.02元/平方米/天 |
| 2018 | 3.35元/平方米/天 | 3.11元/平方米/天 |
| 2019 | 3.45元/平方米/天 | 3.21元/平方米/天 |
| 2020 | 4.20元/平方米/天 | 4.13元/平方米/天 |
| 2021 | 4.71元/平方米/天 | 4.99元/平方米/天 |
| 2022-2034 | 每年增长3% | 每年增长3% |
现金流分析
- 正常现金流覆盖倍数：在考虑权利维持费的情况下，A类资产支持证券本息覆盖倍数为1.30~3.43倍；若不考虑权利维持费，覆盖倍数为1.30~1.33倍。
- 现金流来源：包括物业租金收入、信托贷款本息、私募基金分红、权利维持费等。
- 现金流流出：用于支付资产支持证券本息、税费及其他专项计划费用。
信用触发机制
- 违约事件：包括保证金未支付、差额支付义务未履行、流动性支持未履行、物业运营收入低于预测金额、评级下调未履行等。
- 应对措施：华远集团提供差额支付承诺、流动性支持及评级下调承诺，保障专项计划现金流的稳定性。
分配机制
- 普通分配：优先支付税费、执行费用、管理费、托管费等，再支付A、B、C类资产支持证券本息及超额收益。
- 处分分配：在处分或REITs上市时，按顺序分配现金流，优先支付税费和费用，再分配收益。
- 份额分配：在锁定期结束后，按REITs份额比例进行分配。
市场环境
- 北京市商业物业：整体供应呈收缩趋势，租金持续上涨。
- 商圈分布：优质购物中心主要集中在CBD、王府井、中关村等重点区域。
- 租金水平：CBD商圈租金最高，可达800~3,100元/平方米/月。
风险与缓释
- 租金波动风险：未来招商和租金水平存在不确定性，但物业资产地段优势明显，华远集团的差额支付承诺和保证金机制可缓解该风险。
- 优先收购权协议风险：协议是否续签存在不确定性，可能影响现金流，但专项计划设置有提前终止机制，华远集团提供差额补足。
- 华远集团信用风险：其股东为西城区国资委，实力较强，提供差额支付、流动性支持和评级下调承诺，整体信用风险可控。
- 物业价值波动风险：若物业价值下降，可能影响兑付，但北京作为一线发达城市，物业价值具有上涨空间。
交易结构与法律合规
- 交易结构：涉及私募基金、信托贷款、物业运营管理、优先收购权等，各环节均有明确约定。
- 法律合规：专项计划涉及的各方具备相应资质，法律文件内容合法，基础资产转让及风险隔离措施合法有效。
结论
该专项计划具备良好的现金流保障机制，包括物业租金、差额支付承诺、流动性支持及保证金机制，且物业资产位于北京市核心地段，周边配套成熟，具有较高的增值潜力。尽管存在租金波动、优先收购权协议续签及物业价值变动等风险，但通过华远集团的多重保障机制，这些风险对资产支持证券本息兑付的影响较小，整体信用评级较高。
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