20170622-国金证券-维生素D3行业2017年日常报告_需求改善叠加供给侧产能出清_维生素D3行业有望迎来反转_16页_1mb

维生素D3行业分析总结

核心内容

维生素D3作为饲料、医药、化妆品等领域的重要维生素产品，近年来因供需格局改善而迎来行业底部反转。当前行业处于景气周期提升阶段，价格有望创历史新高。

主要观点

• 行业基本面改善：维生素D3行业经历了多年的产能出清，有效产能降至7000-8000吨，而全球年需求约6000吨，供需格局已显著好转。
• 价格持续上涨：国内VD3市场报价已接近历史最高水平，达到450元/公斤，海外报价亦持续上涨，欧洲达40欧元/公斤，美洲超50美元/公斤。
• 产业链协同效应：羊毛脂-胆固醇产业链的供需反转，使得一体化企业受益显著。胆固醇作为关键中间体，其生产成本因羊毛脂价格高位而上升，进一步加剧VD3行业的供给紧张。
• 下游需求刚性：维生素D3在饲料中的占比极低，价格波动对下游影响较小，需求保持稳定增长，尤其禽类养殖行业出现拐点，带动整体需求边际改善。
• 企业竞争力提升：行业集中度持续提高，一体化企业如花园生物、仙琚制药等具备较强竞争力，有望充分受益于价格上涨。

关键信息

行业数据概览

行业供需改善

• 产能出清：国内VD3有效产能大幅下降，行业整体供给结构逐步改善。
• 行业集中度提升：国内主要产能集中在六家企业，其中花园生物为全球最大生产商，海外产能主要集中于帝斯曼和Fermenta。
• 需求稳定：全球饲料产量持续增长，尤其水产饲料和猪料增速明显，推动VD3需求。

产业链分析

• 羊毛脂-胆固醇产业链：全球羊毛产量与库存接近70年低位，推动羊毛脂价格持续攀升，间接提高胆固醇生产成本。
• 胆固醇生产方式：分为柱分离法、萃取法和分子蒸馏法，其中分子蒸馏法因工艺复杂、成本高，但产品质量好，成为主流选择。
• 胆固醇应用：主要应用于VD3生产、虾饲料、医药及化妆品领域，其中NF级胆固醇为VD3生产的主要原料。

企业投资建议

• 花园生物：拥有5000吨VD3产能及250吨NF级胆固醇产能，计划拓展环保杀鼠剂、核心预混料等业务，产品单价每上涨100元/公斤，EPS增厚1.9元，业绩弹性高。
• 仙琚制药：其控股子公司台州海盛拥有2000吨VD3产能，配套胆固醇生产，同样受益于行业景气周期。

风险提示

• 下游禽类养殖复苏低于预期；
• 关停产能无序复苏。

行业与公司评级说明

行业投资评级

• 增持：预期未来3-6个月内该行业上涨幅度超过大盘在5% -15%。
• 长期竞争力评级：高于行业均值。

公司投资评级

• 增持：预期未来6-12个月内上涨幅度在5% -15%。

图表目录摘要

• 图表1：维生素D3产业链示意图
• 图表2：2007年以来VD3各轮周期主要驱动因素汇总
• 图表3：近年来VD3行业集中度良好但供给层面的控制力有一定的提升空间
• 图表4：近年来国内VD3行业开工率始终维持较低水平
• 图表5：2016年国内VD3产能格局
• 图表6：2016年国内VD3产量格局
• 图表7：全球羊毛产量与库存已接近70年以来的低位
• 图表8：中国是全球最大的含脂羊毛生产国
• 图表9：全球含脂羊毛价格持续攀升
• 图表10：羊毛脂生产胆固醇主要工艺路线
• 图表11：胆固醇通常分为以下四个等级
• 图表12：胆固醇下游仍以生产NF级产品为主
• 图表13：全球NF级胆固醇产能分布
• 图表14：维生素D3下游需求结构
• 图表15：维生素D3在饲料中占比很少
• 图表16：全球饲料产量及增速
• 图表17：全球饲料产量结构
• 图表18：2016年各国饲料产量
• 图表19：我国各类饲料产量及增速
• 图表20：我国饲料行业发展历史阶段
• 图表21：我国饲料行业企业数量不断减少
• 图表22：17年以来鸡蛋价格

总结

维生素D3行业在需求端边际改善与供给端产能出清的双重驱动下，有望迎来新一轮景气周期。产业链协同效应显著，一体化企业将充分受益。建议重点关注花园生物与仙琚制药等龙头企业，把握行业上涨机遇。