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大类资产观察：科技风格涨跌的宏观拆解总结

核心内容

当前中国工业经济正处于从传统要素驱动向技术驱动转型的关键阶段，科技风格表现突出，成为经济增长的重要引擎。这一趋势不仅体现在高技术制造业的快速增长上，也反映在科技成果转化效率的提升以及宏观政策对创新经济的支持力度加大。

1. 中国工业经济的转型特征

• 高技术制造业增长显著：2025年规模以上高技术制造业增加值同比增长9.4%，占规上工业增加值比重升至17.1%。
• 科技领域突破：人工智能、量子、航天等战略领域正从“跟跑”向“并跑”甚至“领跑”转变。
• 研发投入增加：2025年我国研发经费投入强度达2.8%，首次超过OECD国家平均水平。
• 技术合同转化提升：签订技术合同104万项，成交额达75734亿元，同比增长10.8%，产学研协同日益通畅。

2. 科技风格的宏观支撑

• TFP提升：自2018年以来，中国全要素生产率（TFP）持续提升，前沿技术突破与产业应用落地推动了这一趋势。
• 政策支持：宏观政策通过扩张政府资产负债表（如发行超长期特别国债）、结构性宽信用与降成本等手段，缓解供需错配问题。
• 科技作为增长引擎：AI等科技产业在金融危机后成为唯一有望长期拉动经济增长的力量，推动资本市场科技风格的估值与拥挤度分化。

3. 科技风格的潜在风险

• 高隐含波动率：科技风格上涨过程中，隐含波动率快速累积，可能影响未来持有体验。
• 盈利增长与估值匹配：虽然科技龙头盈利增长显著，但高估值仍需时间消化，投资者需警惕市场波动对资产表现的影响。

4. 资产配置的不可能三角

• 当前资产格局：全球主要大类资产普遍处于高价格、高估值状态，整体赚钱难度上升。
• 科技风格的转变：科技风格已从“拔估值”阶段转向“交易业绩”阶段，其配置价值面临挑战。
• 短期与中期趋势：
  • 短期：债券与商品的相对性价比不明显，资金短期内难以从股票流向其他资产。
  • 中期：宏观环境对股市的影响出现松动，股票表现可能不再占优。

主要观点

• 科技风格在当前中国经济转型中扮演重要角色，其增长动能源于技术驱动与政策支持。
• 科技风格的核心矛盾并非高估值，而是高隐含波动率可能带来的持有体验风险。
• 资产配置的不可能三角表明，当前市场环境下各类资产的盈利空间有限，科技风格的配置需谨慎评估风险与收益。
• 中期来看，宏观环境的变化可能对科技风格的持续表现构成挑战。

关键信息

• 科技风格表现：AI等科技产业引领市场，科技板块增速优于整体工业。
• 政策支持方向：中央政府通过财政与货币政策协同发力，推动科技成果转化与总需求补充。
• 资产配置趋势：短期资金仍集中在股票，中期可能出现资产再平衡。
• 风险提示：国内稳增长政策力度、美联储降息幅度、原油价格波动、国内货币政策宽松程度均可能影响市场走势。

风险因素

• 国内稳增长政策力度不及预期
• 美联储降息幅度超预期
• 原油价格上涨幅度超预期
• 国内货币政策宽松力度低于预期

作者信息

• 明明：中信证券首席经济学家
• 余经纬：全球大类资产配置首席分析师
• 王淦：大类资产分析师
• 孙毓铭：固定收益分析师

参考资料

本文节选自中信证券研究部于2026年7月23日发布的《大类资产观察—科技风格涨跌的宏观拆解》报告，完整分析内容请详见报告。