20210219-兴证国际证券-高鑫零售-06808.HK-从被动防守转为全面进攻_新业态全渠道再出发_6页_1mb

高鑫零售（06808.HK）证券研究报告总结

核心内容

本报告对高鑫零售（06808.HK）2020年全年及2021年展望进行了分析，指出公司在2020年实现营收954.86亿元，同比增长0.1%，但受租金收入减少及线上业务毛利率较低影响，毛利率下降至26.7%。尽管如此，公司通过线上销售和双品牌整合，实现了业绩的稳定，归母净利润同比增长1.3%至28.72亿元，每股收益为0.30元。

2021年被公司定义为“多业态全渠道发展的启动元年”，公司将重点拓展中润发和小润发门店，并推进社区团购业务，预计2021年社区团购将贡献约30亿元业绩，亏损率控制在10%以内。

主要观点

• 线上业务增长显著：2020年线上销售（B2B+B2C+CGB）占比提升至22%，带动同店销售增长1.0%，扭转了过去6年的下滑趋势。其中，B2C收入增长超80%，单量增长超60%。
• 线下业务面临挑战：租金收入同比减少14.1%，主要受疫情影响及部分租户租金豁免影响。B2B业务增长不及预期，受社区团购等竞争因素影响。
• 毛利率下降：线上和快销业务毛利率较低，导致2020年毛利率下降1.5个百分点至26.7%。
• 费用控制优化：通过双品牌整合和阿里数智化协作，销售费用率和管理费用率分别下降0.45和0.34个百分点，净利率维持在3.19%左右。
• 多业态展店启动：截至2020年底，公司共有484家大卖场、6家中润发和24家小润发，中润发盈利模式已成形，小润发模式正在优化，预计2021年将新增30-50家中润发和200-300家小润发。
• 社区团购成为新增长点：公司已与菜鸟驿站合作“驿发购”和自营“飞牛拼团”，覆盖超36个城市和100多家门店，预计2021年社区团购将带来约30亿元业绩，亏损率控制在10%以内。

关键信息

财务数据概览

• 2020年营收：954.86亿元，同比增长0.1%
• 2020年毛利：243.43亿元，同比下降4.6%
• 2020年归母净利润：28.72亿元，同比增长1.3%
• 2020年每股收益：0.30元
• 2021年EPS预测：0.26元
• 2021年目标价：7.83港元
• 2021年PE预测：23倍，处于可比公司平均水平

投资评级

• 评级：审慎增持（维持）
• 理由：公司线上业务增长亮眼，但受新业态投入影响，短期业绩承压，未来有望通过多业态布局实现长期增长。

风险提示

• 消费复苏不及预期
• 新业态渠道扩张不景气
• 行业竞争加剧

投资要点总结

• 线上业务表现亮眼：B2C收入增长超80%，单量增长超60%，用户数超6900万，活跃用户数超1650万。
• 线下业务承压：租金收入减少影响毛利率，B2B增长低于预期。
• 社区团购布局加快：预计2021年贡献约30亿元业绩，亏损率控制在10%以内。
• 盈利预测调整：由于新业态投入，2021-2023年归母净利润分别为24.87亿、27.91亿和31.44亿元，EPS分别为0.26元、0.29元和0.33元。
• 财务健康度良好：公司资产负债率61.5%，流动比率1.00，速动比率0.59，资产周转率1.35，存货周转率4.36，应收账款周转率32.94。

未来展望

• 高鑫零售正从被动防守转向全面进攻，通过多业态全渠道布局，提升整体运营效率。
• 阿里入股后，双方在流量与供应链方面深化合作，为公司带来新的增长动力。
• 预计2021年公司将继续推进中润发与小润发的扩张，同时加大社区团购投入，以提升市场份额。

总结

高鑫零售在2020年实现了营收的微增，但受租金收入减少和线上业务结构变化影响，毛利率有所下降。公司积极转型，线上业务增长显著，社区团购和中小润发模式成为未来重点发展方向。尽管短期内新业态投入可能影响业绩，但长期来看，公司有望通过多业态布局和效率提升实现稳定增长。当前PE处于可比公司平均水平，我们维持审慎增持评级。