20210930-浙商证券-限电背景下的债市路在何方__12页_1mb

限电背景下的债市路在何方？总结

核心内容概述

本文围绕2021年8月起中国多地启动拉闸限电的背景，分析其背后动因、对经济的影响以及对债市的潜在影响。文章指出，限电并非中央政府的主观举措，而是由供需失衡、能耗双控政策升级及地方政府执行力度等因素共同驱动。限电对经济可能带来“滞”而不“胀”的影响，同时政策端将通过宽货币与宽财政的配合来缓解经济压力。在此背景下，债市具备中长期利好因素，投资者可把握回调机会。

主要观点

1. 拉闸限电的动因

• 供给端：

  • 煤炭价格上涨，发电成本增加，导致火电厂亏损式发电，发电意愿降低。
  • 水电供给减少，主要因来水偏枯，西南地区降雨不足。
  • 新能源发电不稳定，输出能力有限，无法有效调峰。
  • 能耗双控政策升级，地方政府采取“一刀切”限电限产措施，以完成年度目标。

• 需求端：

  • 大宗商品价格上涨，刺激高耗能企业生产提速，带动电力需求上升。
  • 全球经济复苏，内外需共振，订单量增加，第二产业用电需求旺盛。

2. 限电对经济的影响

• 经济可能“滞”而不“胀”：

  • 短期限电可能带来一定通胀压力，但长期看，通胀难以向下游传导，全面通胀可能性较小。
  • 下游工业企业利润处于历史低位，结构性通胀难以持续。

• 经济增速可能进一步压降：

  • 限电限产对9月经济造成较大影响，尤其对高能耗地区及中小工业企业。
  • 限电可能不是短期事件，对经济的下行压力将持续。

关键信息

• 限电范围扩大：从企业端逐步扩展至居民端，如辽宁、黑龙江、吉林等地执行“电网事故拉闸限电”。
• 政策导向：中央明确反对“运动式减碳”，限电主要为完成“双控”目标及应对供需紧张。
• 经济结构：第二产业占全社会用电量约67%，其活跃程度直接影响电力需求。
• 通胀传导：PPI-CPI剪刀差处于历史高位，但难以持续，因下游需求疲软。
• 货币政策：维持易松难紧、稳中偏松基调，年内仍有降准、定向降息可能。
• 财政政策：财政支出可能进一步发力，以基建托底经济，实现“跨周期调节”。
• 债市策略：
  • 利率债：中长期利好，关注回调机会。
  • 信用债：煤炭债利差短期收窄，但中长期下行空间有限；钢铁债因供给减少、价格上升，短期走势看好。

债市投资策略

利率债

• 利好因素：

  • 经济下行压力增加；
  • 通胀难以向下游传导；
  • 货币政策易松难紧。

• 风险因素：

  • 中美利差收窄；
  • 地方债加速发行，资金面紧俏。

信用债

• 煤炭债：

  • 短期受煤价上涨影响，信用利差可能收窄；
  • 中长期受“保供稳价”政策影响，利差下行空间有限。

• 钢铁债：

  • 受限电影响，供给减少，价格上升，企业利润提升；
  • 短期走势偏乐观。

风险提示

1. 通胀压力由上游向下游传导；
2. 经济超预期增长；
3. 货币政策超预期收紧。

分析师信息

• 分析师：孙欧

• 执业证书编号：S1230520070006

• 邮箱：sunou@stocke.com.cn

• 联系人：高远

• 执业证书编号：S1230120110025

• 邮箱：gaoyuan@stocke.com.cn

结论

在当前限电背景下，债市整体仍具备中长期利好因素，投资者应关注利率债的回调机会及信用债中煤炭与钢铁板块的短期走势。同时，需警惕通胀传导、经济超预期增长及货币政策收紧等潜在风险。