2018下半年宏观经济报告：守正笃实，久久为功-20180629-渤海证券-18页-1mb

2018下半年宏观经济报告总结

核心内容

2018年下半年，中国经济面临内外多重挑战，包括中美贸易摩擦加剧、内需扩张乏力、信用风险逐步暴露以及去杠杆政策持续推进。报告指出，当前经济正处于从传统增长模式向高质量发展模式转型的关键阶段，转型阵痛已初步显现，政策调控需在“稳增长”与“防风险”之间寻求平衡。

主要观点

1. 经济转型阵痛显现

• 增长动能减弱：经济增速平台下移，投资和消费端均面临压力。
• 外需相对平稳，但存在回落趋势：中美贸易摩擦尚未对出口产生实质性影响，但出口竞争力有所减弱。
• 内需扩张乏力：消费增速缓慢回落，地产投资虽维持高位，但对GDP的拉动作用有限；制造业投资回暖但整体仍处低位。
• 基建投资回落：受地方债务约束影响，基建增速明显放缓，成为当前经济下行的主因之一。

2. 信用风险逐步暴露

• 去杠杆重心转向实体：监管政策趋严，推动表外融资回表，信用风险持续上升。
• 社融增速回落：M2和社融同比增速持续下滑，显示金融体系对实体经济的支持力度减弱。
• 债务可持续性受挑战：利息支出占社融存量比例上升，新增债务创收能力下降，债务风险加大。
• 政策调控需平衡“稳”与“进”：稳货币与稳信用成为政策主线，需警惕信用风险转化为系统性风险。

3. 外部挑战持续，中美贸易争端影响显著

• 贸易争端升级：美方单方面撕毁谈判结果，对我国500亿美元商品加征关税，短期冲击有限，但长期可能对出口和制造业带来压力。
• 技术领域受制：美方将“中国制造2025”作为打击重点，影响我国高端制造业发展。
• 外需承压：贸易摩擦可能加剧外需下滑，影响经济增速。

4. 宽财政与稳货币并行

• 宽财政托底经济：基建投资作为主要手段，有助于稳定经济增长。
• 稳货币防御风险：央行需通过结构性货币政策工具维持流动性预期，防止企业杠杆崩塌。
• 货币政策受限：受美联储加息预期和QE退出影响，国内利率下行空间有限，稳货币主要体现在保量层面。

关键信息

1. 增长动力结构

• 投资端：地产投资维持高位，但对GDP贡献有限；制造业投资有所回升但整体仍处低位；基建投资受地方债务影响回落较快。
• 消费端：社零增速延续回落，居民杠杆率提升导致消费增长潜力被透支。
• 外需端：出口保持平稳，但竞争力下降，进口增加，贸易顺差收窄。

2. 财政与货币政策

• 财政政策：宽财政成为稳增长主要手段，重点支持基建和新兴领域。
• 货币政策：稳货币为主，短端和长端利率存在小幅抬升可能，定向降准和结构性工具为主要调控方式。

3. 信用风险与杠杆率

• 杠杆率高企：非金融企业、居民杠杆率居高不下，去杠杆成为政策重点。
• 信用利差走高：信用风险逐步暴露，低等级债券流动性下降。
• 债务可持续性：利息支出占社融存量比例上升，显示债务负担加重。

4. 政策与市场预期

• 政策导向：管理层坚持供给侧改革与去杠杆政策，强调“稳增长”与“防风险”并重。
• 市场反应：信用风险与流动性风险交织，市场对政策执行和经济前景存在担忧。

图表要点

• 图1-2：显示工业和制造业增速趋缓，反映经济动能减弱。
• 图3-8：突出外需平稳、内需疲软、地产投资支撑、消费透支等情况。
• 图9-12：说明投资结构变化，基建与地产投资分化，财政支出放缓。
• 图13-18：展示信用风险加剧，社融增速放缓，利息支出上升。
• 图19-28：强调流动性风险防范、中美利差压缩、人民币贬值预期上升等。

风险提示

• 全球贸易争端负面冲击超预期。
• 信用风险持续暴露，可能引发系统性金融风险。
• 地方政府债务约束对基建投资形成压制。
• 居民杠杆率提升对消费形成持续压制。

投资建议

• 公司评级：根据未来6个月内相对沪深300指数的涨幅，分为买入、增持、中性、减持。
• 行业评级：基于未来12个月相对沪深300指数的涨幅，分为看好、中性、看淡。
• 报告发布机构：渤海证券股份有限公司，研究团队涵盖多个行业和研究领域，提供多维度分析支持。

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