20170223-东吴证券-葵花药业-002737.SZ-渠道调整完毕_业绩有望底部反转；大品种进医保目录_OTC与医院双轨并进_26页_1mb

报告摘要

葵花药业集团股份有限公司是一家以中成药为主的医药健康企业，2014年在深交所上市。公司通过“品种多 + 品牌响 + 渠道强”的策略，在OTC市场占据领先地位。2016年公司经历渠道调整后，业绩有望反转，2017年新版医保目录的落地进一步推动公司医院端销售增长。

销售渠道调整完成，业绩反转在即
公司在2016年Q3因药品流通行业变革导致阶段性渠道堵塞，但凭借独特的处方/品牌代理+普药直销体系，迅速恢复渠道畅通，2016年Q4业绩大幅增长。
产品线丰富，品牌策略有效
公司产品线覆盖中成药、化药、生物药三大领域，拥有近60个销售规模超1000万元的品种。公司实施“1主带4小”的品牌策略，主品牌“葵花”带动多个子品牌，如“小葵花”儿童药、“葵花蓝人”呼吸感冒用药等。
医保目录调整带来医院端销售机会
公司第一大品种小儿肺热咳喘口服液及颗粒进入2017版医保目录，推动医院端销售成为新增长点，同时带动OTC终端销售，形成双轨并进模式。
盈利预测与投资评级
预计公司2016年至2018年销售收入分别为36.3亿元、43.8亿元、53.2亿元，净利润分别为2.89亿元、3.73亿元、4.73亿元，对应PE分别为37X、28X、22X。首次覆盖给予“买入”评级。
公司质地优异，盈利能力突出
公司股权结构清晰，管理架构稳定，中成药为主要盈利来源，毛利率稳定在55%以上，净利率维持在10%以上。公司具备较强的市场竞争力和品牌影响力。

财务数据：
- 2015年营业收入30.35亿元，净利润3.07亿元；
- 2016年预计营业收入36.3亿元，净利润2.89亿元；
- 2017年预计营业收入43.77亿元，净利润3.73亿元；
- 2018年预计营业收入53.23亿元，净利润4.73亿元。
销售模式：
- 品牌事业部：负责品牌药OTC销售，覆盖终端30万家；
- 处方事业部：通过学术推广等方式推动处方药销售；
- 普药事业部：采用直销系统，覆盖连锁及单体零售终端。
品牌建设：
- 公司持续投入广告宣传，2015年投入3亿元，累计投入超16亿元；
- 品牌影响力不断提升，多个子品牌进入“中国药品品牌榜”。
政策利好：
- 2017版医保目录落地，公司产品受益；
- 二胎政策推动儿童药市场扩容；
- 国家鼓励儿童药研发，保障儿童用药。
产品布局：
- 儿科用药和消化系统用药为公司重点，合计占总收入近70%；
- 儿科产品梯队完善，多个品种已上市或计划上市。
风险提示：
- 小儿肺热咳喘系列药物进入医保后放量低于预期；
- 医院市场开拓低于预期。

年份	营业收入（亿元）	同比增长	净利润（亿元）	同比增长	EPS（元）	PE（倍）
2016E	36.3	19.6%	2.89	-5.9%	0.99	37
2017E	43.8	20.6%	3.73	29.1%	1.28	28
2018E	53.2	21.6%	4.73	26.8%	1.62	22

财务数据：
- 2015年：资产总计3365亿元，负债合计754亿元，归属母公司净利润307亿元；
- 2016年E：资产总计3319亿元，负债合计533亿元，归属母公司净利润289亿元；
- 2017年E：资产总计3714亿元，负债合计702亿元，归属母公司净利润373亿元；
- 2018年E：资产总计4025亿元，负债合计725亿元，归属母公司净利润473亿元。
财务比率：
- ROE：12.5%（2015）→ 11.1%（2016E）→ 13.3%（2017E）→ 15.5%（2018E）；
- 毛利率：55.6%（2015）→ 55.3%（2016E）→ 55.7%（2017E）→ 56.0%（2018E）；
- 净利率：10.8%（2015）→ 8.5%（2016E）→ 9.1%（2017E）→ 9.5%（2018E）；
- P/E：35（2015）→ 37（2016E）→ 28（2017E）→ 22（2018E）；
- P/B：4.3（2015）→ 4.1（2016E）→ 3.8（2017E）→ 3.5（2018E）。