20161125-长城证券-供给侧改革系列报告（三）_房地产供给侧改革在于去杠杆_40页_2mb

报告摘要

宏观经济研究|房地产供给侧改革深度报告总结

核心内容

本报告分析了中国房地产市场存在的泡沫问题及其对宏观经济的影响，提出了房地产供给侧改革的必要性与方向。核心观点包括：

房地产泡沫是结构性矛盾和货币问题共同作用的结果。
房地产改革需从去库存和去杠杆两方面入手，其中去杠杆效果更为显著。
房地产与M2高度相关，一线城市尤为明显，宽松货币政策对三线城市去库存效果有限。
房地产行业与金融系统深度绑定，高杠杆风险可能引发系统性金融危机。
房地产行业未来面临结构调整，大型房企优势扩大，中小房企面临更大风险。

主要观点

房地产泡沫的形成原因

房地产投资回报率高，吸引了大量资金流入，导致房价泡沫扩大。
房地产与GDP增长的脱节，使得房价涨幅远超GDP增速。
居民购房杠杆率快速上升，增加了居民偿付压力。
房地产企业杠杆率偏高，债务风险加剧，尤其在融资渠道收紧的情况下。
地方政府过度依赖土地财政，加剧了房地产泡沫的形成。

房地产泡沫的区域差异

一线城市房价泡沫高企，房价涨幅远超二三线城市。
二三线城市房价上涨趋势明显，但涨幅不及一线城市。
三四线城市面临较大的去库存压力，房地产需求不足，库存高企。

房地产对宏观经济的影响

房地产投资对GDP贡献大，但增速放缓后对经济拉动作用减弱。
房地产泡沫可能对其他行业产生“挤出效应”，抑制消费和实体经济增长。
房地产与金融系统深度绑定，房贷余额和杠杆率高企，增加了银行信贷风险。

关键信息

政策调控

政府通过限购、限贷等政策抑制房地产泡沫，调控力度明显加大。
房地产调控政策“因城施策”，对一线和热点二线城市更为严格。
2016年房地产调控政策密集出台，预计将持续至2017年底。

投资建议

前期涨幅较小且不限购的城市房产仍有潜力。
基建、股市和黄金等资产可能成为资金流入的新方向。
避险需求增加，黄金和股市具备一定的吸引力。

未来风险与挑战

货币政策收紧是最大的风险，可能对高杠杆资产产生严重影响。
房地产行业面临长期结构性调整，未来分化加剧。
地方政府债务风险上升，土地财政不可持续。

图表与数据

图1：中国资本回报率
图2：房价走势与宏观经济
图3：房地产开发与销售步调一致
图4：70大中城市新建住宅价格走势
图5：70大中城市二手住宅价格走势
图6：土地成交再创新高
图7：商品房销售16年初暴增
图8：二线城市新建住房价格上涨加速
图9：房价泡沫由一线向二三线蔓延
图10：商品住宅销售区域差异大
图11：二线城市房屋施工增速赶超一线城市
图12：房地产投资回报率高波动率小
图13：降息对商品房销售的影响
图14：房屋新开工面积16年已见顶
图15：商品房销售增速转为下降
图16：美国房地产波动与GDP走势高度一致
图17：中国城镇化率
图18：农民工增速放缓
图19：劳动力人口比例下降
图20：出生率下降
图21：M2与一线城市房价高度相关
图22：M2与二线城市房价有所相关
图23：M2与三线城市房价相关性不显著
图24：房地产挤压居民消费
图25：居民可支配收入增速下降
图26：M1、M2剪刀差扩大
图27：固定资产投资增速下滑，房地产占比较大
图28：土地出让金占比2016年将有所攀升
图29：居民房贷余额不断增长
图30：居民购房负债率快速上升
图31：房企融资结构发生改变
图32：上市房企负债率前十企业
图33：上市房企平均负债率走高
图34：房企营收与利润同比大幅上升
图35：房企应付债券与非流动负债合计
图36：金融机构中房贷比例急升
图37：美国房地产泡沫引发经济危机
图38：美元兑人民币走势
图39：中国外汇储备额
图40：各国货币供应量
图41：M2与GDP比值
图42：月度CPI与PPI
图43：资本净外流严重
图44：银行理财产品资金余额
图45：中美两国基准利率存在一定协同性
图46：人口增长速度放缓
图47：国民总储蓄率下滑
图48：GDP增速放缓
图49：基建保持两位数增长
图50：沪深两市指数
图51：上期所黄金期货价格

表格数据

表1：部分城市2015-2016年房价租金变化
表2：部分城市房产投资年均回报率
表3：上市房企核心财务指标
表4：近十年房贷政策变化

结论

房地产供给侧改革势在必行，需从政府供地和货币杠杆入手。短期内调控政策有效抑制了房价上涨，但长期去泡沫仍需政府坚定决心。未来房地产行业将面临结构调整，大型房企优势扩大，中小房企风险加剧。房地产与金融系统的深度绑定，使得其改革涉及广泛利益，需耐心和配套措施。

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