策略·行业景气：去杠杆的出路在于转变增长方式-20180721-天风证券-33页-2mb

策略·行业景气总结

核心内容

本报告主要围绕“去杠杆”政策及其对行业景气度的影响展开，强调去杠杆应以“稳杠杆”为主，并通过转变增长方式来实现宏观杠杆率的下降。同时，报告对7月上旬主要行业的景气度进行了详细分析，涵盖上游资源、中游制造、下游消费以及金融与公用事业等板块。

主要观点

1. 去杠杆的目标与方式

• 去杠杆的目标应以稳杠杆为主：当前宏观杠杆率快速下降不现实，也无必要，应控制其上升速度，保持稳定。
• 去杠杆的出路在于转变增长方式：通过加快改革创新，培育新动能，实现不依赖债务的增长，从而有效降低宏观杠杆率。
• 杠杆结构分析：我国的杠杆率主要集中在国有企业和地方政府，而私营企业和居民部门的杠杆率相对较低。因此，重点应放在控制这两个部门的杠杆增长上。
• 金融监管与风险提示：金融监管可能收紧，宏观环境可能发生变化，需警惕对经济和金融带来的潜在风险。

2. 行业增长方式与债务依赖度

• 重资产制造业：如钢铁、煤炭、火电等，对债务依赖度较高，但增长已明显放缓，不再是主要驱动力。
• 消费服务业：如餐饮、文教体卫等，对债务依赖度较低，其增长依赖于居民可支配收入的提升，需通过收入分配和财税体制改革来促进。
• 信息科技产业：总体债务依赖度较低，其中硬件制造部门融资以股权为主，债务依赖度明显低于周期性制造业。

关键信息

1. 上游资源

• 原油：价格小幅回落，EIA原油库存持续走低，关注减产进展。
• 煤炭：煤价普遍回落，库存高位震荡，需求端仍保持高位。
• 有色金属：金属价格近两周普遍回落，库存有所调整，受国际大宗商品影响显著。

2. 中游材料与制造

• 钢铁：螺纹钢价格震荡，高炉开工率和产能利用率小幅回落。
• 建材：水泥价格高位回落，玻璃价格维持震荡，需求端稳定。
• 化工：尿素价格小幅回落，部分产品如甲醇价格小幅回升。
• 机械：5月份挖机销量同比增长71.35%，汽车起重机和履带起重机销量分别增长77.8%和58.3%。
• 轻工：箱板纸、双胶纸出厂价格继续走低，铜版纸价格维持稳定。

3. 下游消费

• 地产：6月房地产开发完成额同比增长9.8%，商品房待售面积增幅放缓，一二三线城市成交面积有所回落，但二手住宅价格指数环比走高。
• 汽车：6月汽车销量同比增长4.8%，新能源汽车销量同比大幅增长126.7%。
• 家电：5月空调销量同比增长13.6%，出口增速为5.6%；冰箱和洗衣机销量同比小幅下滑。
• 医药：维生素A、VC价格回落，维生素E、B1略有回升，中药材价格指数维持高位。
• 农业：猪肉价格小幅回升，鸡肉价格震荡，生猪和能繁母猪存栏量环比大幅回落，猪养殖利润低位回升。

4. 金融与公用事业

• 金融：十年期国债收益率走低至3.48%，陆股通买入金融占A股成交额比例大幅回落，新增投资者数量回落。
• 电力：6月全社会用电量同比增长8.0%，火电和水电发电量同比增速均有所回落。
• 交运：波罗的海干散货指数近两周大幅回升20.29%，中国出口集装箱运价指数持续走高。

风险提示

• 金融监管可能收紧：对银行表外业务、非标债务的监管持续，可能导致信贷规模收缩。
• 宏观环境变化：去杠杆政策的节奏和力度可能受宏观经济形势影响，需关注政策调整带来的市场波动。

行业政策概览

• 信息消费：工信部出台《扩大和升级信息消费三年行动计划》，推动信息消费示范城市建设。
• 工业互联网：上海发布工业互联网发展路线图，推动“533”创新工程。
• 农业农村：国家主席习近平强调乡村振兴战略，发改委等推动农业水价综合改革。
• 汽车产业：发改委发布《汽车产业投资管理规定（征求意见稿）》，严格控制传统燃油汽车产能。
• 医药：国家药监局发布《接受药品境外临床试验数据的技术指导原则》，国务院调整医药卫生体制改革领导小组。

行业估值与政策影响

• 非周期性行业：PE高于12年中位数的仅有食品饮料。
• 周期性行业：钢铁估值略高于12年中位数，采掘、有色、化工、建材估值均低于中位数。
• 政策对市场情绪：部分行业如医药、汽车、地产等因政策利好出现短期上涨。

总结

本报告指出，去杠杆应以稳杠杆为主，通过转变增长方式，特别是推动消费服务业和信息科技产业的发展，来有效降低宏观杠杆率。同时，对7月上旬各行业景气度进行了分析，指出上游资源类行业价格回落，中游制造类行业表现震荡，下游消费类行业部分回暖，金融与公用事业板块整体走低。报告还提到，政策层面积极支持信息消费、工业互联网、新能源汽车等新兴领域，以促进经济结构转型。风险提示包括金融监管收紧和宏观环境变化，需密切关注政策动向和市场反应。