20191218-长城证券-大悦城-000031.SZ-公司深度报告_双核发展_资产优质_扩张加速_27页_3mb

报告摘要

大悦城（000031）公司深度报告总结

核心内容

大悦城控股（原大悦城地产）于2019年3月完成与中粮地产的147亿元重组，成为中粮集团旗下唯一地产平台，形成“住宅+商业”双核驱动商业模式。公司凭借“双轮双核”战略，深耕粤港澳大湾区、长三角及京津冀核心城市，形成“一线核心-二线中心-三线省域中心”分布格局，同时在产业地产、写字楼、酒店、长租公寓等领域均有布局。

主要观点

商业地产：布局核心商圈，运营领先，扩张加速。已开业项目均位于城市核心商业区，规划项目位于城市副中心及新城中心。项目出租率和租金收入稳步增长，2019年上半年租金收入同比增长27.6%。公司采取轻重并举扩张策略，设立多支基金以增强资本运营效率，未来商业地产扩张有望加速。
住宅地产：专注核心城市中高端客群，销售高增，可结算资源丰富。公司住宅业务覆盖30座城市，计划扩展至50座。产品线覆盖高端改善、再改、首改及刚需首置需求，销售均价在行业高位。公司销售端增长由面积增长驱动，预计未来三年销售额将突破千亿。
盈利稳增、负债安全：2019年前三季度，公司营业收入、营业利润、归母净利润分别同比增长183.7%、191.6%、168.2%。公司资产负债率高速下行，净负债率下降至125.1%，融资成本较低，未来有望进一步下降。
估值与投资建议：公司采用NAV估值法，重估净资产为578.15亿元，每股重估净资产14.73元，当前股价较重估净资产折价约51%。首次覆盖，给予“推荐”评级，预计19~21年归母净利润分别为26.62亿元、32.08亿元及38.69亿元，对应PE分别为10.7倍、8.8倍及7.3倍。

关键信息

股票与市场数据

当前股价：7.23元
总市值：265.78亿元
流通市值：122.79亿元
总股本：392,587万股
流通股本：181,372万股
12个月最高/最低价：8.05/4.71元

盈利预测

年份	营业收入（百万）	同比增长	净利润（百万）	同比增长	摊薄EPS（元）	PE
2017A	14,042	-22.1%	1,735	30.1%	0.24	29.9
2018A	14,120	0.5%	2,004	15.5%	0.35	20.4
2019E	27,978	98.2%	3,919	95.5%	0.68	10.7
2020E	35,364	26.4%	4,821	23.0%	0.82	8.8
2021E	44,453	25.7%	5,986	24.1%	0.99	7.3

商业地产项目布局

已开业项目：包括西单大悦城、沈阳大悦城、朝阳大悦城、静安大悦城等，2018年总销售额达186亿元。
已规划项目：包括重庆渝北大悦城、武汉大悦城、北京石景山大悦城等，未来2~5年内将陆续落成。
管理输出项目：天津和平大悦城、昆明螺蛳湾大悦城、贵阳大悦城等，通过轻资产模式快速扩张。

住宅地产项目布局

覆盖城市：已进入北京、上海、深圳、天津、沈阳等30座城市，计划扩展至50座。
产品线：壹号、祥云、锦云、鸿云系列，分别满足高端改善、再改、首改及刚需首置需求。
销售表现：2018年销售面积128.86万方，销售额398.64亿元；2019年上半年销售面积112.05万方，同比增长161.8%，销售额253.98亿元，同比增长139.4%。

财务表现

盈利能力：2019年前三季度营业收入223.32亿元，营业利润56.34亿元，归母净利润24.35亿元，分别同比增长183.7%、191.6%、168.2%。
负债情况：资产负债率78.9%，净负债率125.1%，短期有息负债占比24.3%，现金短债比健康。
运营效率：存货周转率0.20，总资产周转率0.17，较去年同期显著提高。

风险提示

行业政策面超预期收紧
房产税出台超预期
公司业务扩展不及预期

估值与投资建议

NAV估值：开发部分增值124.78亿元，自持部分增值80.04亿元，重估净资产578.15亿元，对应每股重估净资产14.73元。
投资建议：给予“推荐”评级，预计19~21年归母净利润分别为26.62亿元、32.08亿元及38.69亿元，同比增长91.7%、20.5%及20.6%，对应PE分别为10.7倍、8.8倍及7.3倍。

关键财务指标

指标	2018A	2019E	2020E	2021E
营业收入增长	0.5%	98.2%	26.4%	25.7%
营业利润增长	19.5%	95.9%	23.0%	24.1%
净利润增长	75.3%	95.5%	23.0%	24.1%
归母净利润增长	46.9%	91.7%	20.5%	20.6%