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大悦城 (000031. SZ) 总结

核心内容

大悦城（000031.SZ）作为中粮集团旗下的唯一地产业务平台，自2019年完成“A控红筹”资产重组后，进一步强化了住宅与商业双轮驱动的协同效应。公司2021年营业收入达到426亿元，同比增长11%。其中，销售物业收入占比84%，投资物业收入占比12%，酒店经营收入占比1.8%，管理输出收入占比0.7%。

2021年公司实现净利润7.7亿元，同比降低32%；归母净利润转正，为1.1亿元，同比增长128%。尽管归母净利率微升至0.3%，但仍较低，主要受以下因素影响：

• 销售物业结算毛利率下降5.7个百分点至22.0%，导致整体毛利率下降4.0个百分点至27.4%；
• 计提资产减值准备减少净利润21.3亿元；
• 投资收益损失14.4亿元。

为保障后续经营需要，公司2021年选择不分红。

主要观点

销售表现

• 2021年签约销售金额为727亿元，同比增长5%；
• 销售面积同比下降8%至287万m²，但销售均价增长14%至25331元/m²；
• 设定2022年销售目标为800亿元，显示增长信心；
• 新增土储计容建面327万m²，覆盖率为114%，拿地金额316亿元，拿地强度44%，体现公司逆势投资能力；
• 截至2021年末，土储可售货值约2230亿元，足以支撑未来2-3年的开发需求。

商业地产布局

• 公司在购物中心领域深耕多年，构建“2+X”产品线，以大悦城和大悦春风里为标准产品，结合祥云小镇、悦街等非标产品；
• 2021年获取1个重资产项目，落地7个轻资产项目，新开业4个项目；
• 截至2021年末，已开业项目24个，商业总建面294万m²，储备项目20个，商业总建面约179万m²；
• 管理输出收入在2021年达到1.9亿元，占整体管理输出收入的63%，计划2022年拓展不少于7个轻资产项目。

财务状况

• 截至2021年末，公司净负债率为90%，现金短债比1.4，剔除预收的资产负债率为70.3%，较上年下降1.4个百分点，接近“绿档”；
• 平均融资成本为4.91%，较上年末下降0.19个百分点，显示融资环境优化；
• 2022年和2023年预计归母净利润分别为18.1亿元和20.2亿元，对应EPS分别为0.42元和0.47元，PE分别为10.6倍和9.5倍，首次覆盖给予“买入”评级。

关键信息

• 投资建议：买入（首次覆盖），基于公司积极布局和财务优化前景。
• 风险提示：
  • 开发物业销售、结算不及预期；
  • 投资物业拓展、收入不及预期；
  • 计提资产减值准备超预期；
  • 市场环境改善不及预期。
• 财务预测与估值：
  • 营业收入：预计2022年、2023年分别为466.63亿元和507.23亿元，增长稳定；
  • 净利润：预计2022年、2023年分别为180.7亿元和201.7亿元，增长显著；
  • 每股收益：预计2022年为0.42元，2023年为0.47元；
  • 市盈率：预计2022年为10.6倍，2023年为9.5倍；
  • 市净率：预计2022年为0.9倍，2023年为0.89倍；
  • EV/EBITDA：预计2022年为37.4倍，2023年为35.0倍，2024年为32.8倍，显示估值逐步下降。

公司研究亮点

• 业务多元化：涵盖住宅、商业、酒店及管理输出，增强抗风险能力；
• 轻重并举：通过轻资产模式拓展商业地产，提高运营效率；
• 土储充足：可售货值达2230亿元，保障未来开发；
• 财务优化：净负债率下降，融资成本降低，资金链稳定。

财务数据概览

附注

• 报告来源：Wind、国信证券经济研究所预测；
• 分析师声明：数据合规，分析逻辑独立、客观、公正；
• 投资评级说明：股票投资评级分为买入、增持、中性、卖出，行业投资评级分为超配、中性、低配。