ABS2018年度展望：非标转标持续可期，资产信用质量分化-20171121-兴业研究-27页-2mb

2018年ABS年度展望总结

核心内容

2018年资产证券化（ABS）业务在金融监管持续加强、非标转标政策推动和企业融资需求增加的背景下，呈现持续扩容趋势。ABS作为标准化融资工具，成为部分企业的重要融资渠道，尤其在零售类贷款证券化方面表现突出。同时，非标结构化产品因监管限制和成本上升，发行和投资意愿下降，推动ABS市场发展。

主要观点

• 非标转标势在必行：金融强监管导致银行对非标产品风险计提标准不明确，理财穿透原则限制了银行对自身发行的证券化产品投资，叠加资管新规影响，促使存量非标产品向标准化ABS转化。
• ABS发行量持续增长：2017年1-10月ABS发行金额达9698.72亿元，同比增长63.90%。预计2018年ABS发行规模将保持增长，尤其在零售类贷款ABS方面。
• ABS利差维持，高收益属性显著：ABS发行利率滞后于信用债约3周，利差空间仍存在，尤其是高质量零售类贷款ABS，利差较低，具有较高的配置价值。
• 二级市场活跃度提升但仍较低：ABS二级市场成交金额同比增长显著，但整体活跃度仍低于信用债市场，其中信贷ABS表现优于企业ABS。
• ABS重点发展方向明确：2018年ABS重点发展领域包括PPP证券化、地产类证券化和零售类贷款证券化。

关键信息

一、政策推动与非标转标

• ABN新规：引入SPV，规范基础资产权属，实现“破产隔离”和“真实出表”，并提升信息披露要求，推动非金融企业ABS发行意愿。
• 监管影响：银行对非标结构化产品风险计提标准不明确、理财穿透原则限制投资、次级销售困难等因素，导致非标产品发行意愿下降，推动非标转标。
• 非标转标进展：2017年已发行11单非标转标产品，2018年将加速推进。

二、ABS发行情况

• 发行总量：2017年1-10月ABS发行金额达9698.72亿元，预计全年发行规模增速将高于2016年。
• 发行结构：
  • 信贷ABS发行93单，金额3683.39亿元，同比增长56.54%。
  • 企业ABS发行358单，金额5101.36亿元，同比增长72.86%。
• 基础资产类型变化：车贷、房贷等零售类贷款ABS发行量大幅增长，而CLO、租赁ABS等传统资产类型发行量下降。
• 发起机构集中度提升：交易所市场中，阿里小贷、蚂蚁商诚等成为主要发起机构，银行间市场发起机构集中度有所下降。

三、ABS利差与发行利率

• 发行利率变化滞后：ABS发行利率较信用债滞后约3周，2017年1年期AAA级证券发行利率较年初上升约70BP和72BP。
• 利差维持：银行间和交易所市场1年期ABS与企业债利差预计维持在30BP至80BP之间，高质量零售类贷款ABS利差较低。
• 期限利差倒挂：2017年4季度ABS期限利差出现倒挂，预计年后有所缓解。

四、ABS二级市场活跃度

• 成交额增长显著：2017年1-10月ABS累计成交1364.05亿元，为去年同期的3.74倍。
• 信贷ABS成交活跃：银行间市场信贷ABS成交占比高，交易所市场以信托受益权和应收账款ABS为主。
• ABS与信用债对比：ABS成交活跃度仍低于信用债，但信贷ABS表现优于企业ABS。

五、ABS重点发展领域

1. PPP证券化

• 政策支持：发改委、财政部、证监会等联合推动PPP证券化，明确基础资产筛选标准和信息披露要求。
• 发行方式：主要为收费收益权ABS和既定债权ABS，类REITs尚未大规模发行。
• 发行进展：2017年仅发行9单，且多为收费收益权模式，对融资人杠杆水平无实质降低。
• 限制因素：项目合同中股权变更限制、政府审批、融资主体仍需承担主要还款责任等。

2. 地产类证券化

• 主流模式：CMBS、购房尾款ABS和应收款ABS为主要方式，类REITs因税负高未被广泛采用。
• CMBS优势：有不动产及其租金收入作为抵押，对房企资质要求相对较低。
• 购房尾款ABS：适合批量发行，由集团统一购买后再转让至专项计划，需超额抵押或折价转让。
• 应收款ABS：依赖房企自身信用质量，对还款人资质要求较高，以大型房企为主。

3. 零售类贷款证券化

• 发行趋势：个人消费贷ABS增速最快，车贷和房贷保持稳定增长。
• 资产特点：零售类贷款具有风险敞口低、资产池分散度高、按月偿付等特点，是优质ABS资产。
• 风控挑战：个人消费贷ABS违约率较高，需依赖内部分层和超额利差来保障优先级本息。
• pre-ABS模式：消费金融公司采用pre-ABS铺路，后期通过ABS置换，有助于扩大表外业务规模。

政策梳理

风险提示

• ABS二级市场交易仍不活跃，信息披露不完善，影响其流动性。
• 个人消费贷ABS信用质量较弱，需警惕资产池恶化风险。
• 零售类贷款ABS虽收益率低，但需关注内部分层和超额利差对优先级的保障作用。

总结

2018年ABS市场将在政策推动和企业融资需求的双重作用下继续扩容，尤其是零售类贷款ABS将成为主要增长点。非标转标趋势明确，但受限于监管、成本和市场流动性，ABS仍需在信用质量、信息披露和市场活跃度等方面进一步完善。政策支持将推动PPP证券化、地产类证券化等重点领域的发展，但短期内PPP证券化进展有限，地产类证券化仍以CMBS为主流模式。整体来看，ABS市场将保持稳健增长，但其作为高收益债券的属性仍需关注信用风险和流动性问题。