20250906-浙商证券-三只松鼠-300783.SZ-三只松鼠2025H1业绩点评报告_短期利润端承压_期待后续全渠道的进一步开拓_4页_399kb

三只松鼠2025H1业绩点评报告总结

核心内容

三只松鼠（300783）在2025年第二季度实现了收入的快速增长，但利润端受到多重因素影响，出现同比下滑。公司当前正处于业务拓展的关键阶段，尤其在全渠道布局和新品类开发方面表现积极，尽管短期内面临成本与费用上升的压力，但长期增长潜力仍被看好。

主要观点

• 收入增长稳健：2025H1公司实现营收54.78亿元，同比增长7.94%。其中，线上渠道贡献42.95亿元，占总营收的78%，同比增长5.0%；线下渠道实现11.25亿元，同比增长25.1%。
• 线上渠道表现分化：抖音渠道增长显著，营收达14.78亿元，同比增长20.8%；而天猫系和京东系分别出现18.6%和1.9%的同比下降。
• 线下渠道快速扩张：线下分销业务增长迅速，同比增长40.2%，达到9.38亿元；门店业务略有下滑，同比下降18.7%，但公司已在全国布局353家国民零食店。
• 利润承压因素：2025H1归母净利1.38亿元，同比下降52.22%；扣非归母净利0.51亿元，同比下降77.75%。利润下滑主要由于坚果原材料价格上涨导致毛利率下降、线上平台流量结构变化引发费用率上升、线下渠道拓展带来的市场费用增加以及新增物业折旧与摊销。
• 毛利率下滑：2025H1毛利率为25.08%，同比下滑0.8个百分点；2025Q2毛利率进一步降至21.57%，同比下滑0.33个百分点。
• 费用率上升：2025H1销售/管理/研发/财务费用率分别上升2.8/0.9/下降0.03/下降0.02个百分点。
• 盈利预测下调：由于短期利润承压，公司盈利预测被略下调，预计2025-2027年营业收入分别为123.85/145.60/167.22亿元，同比增长分别为16.59%/17.56%/14.85%；归母净利润分别为2.37/3.85/5.40亿元，同比增长分别为-41.81%/62.13%/40.41%。
• 估值调整：对应PE分别为44/27/20倍，下调至“增持”评级。
• 战略方向：公司坚持制造型自有品牌零售商模式，积极拓展全渠道市场，尤其在即时零售和线下分销方面发力。通过推出日销品矩阵，如瓜子、火鸡面、AD钙、八宝粥等，以及打造“生活馆”概念，新增现制烘焙、生鲜、日化等高频刚需品类，提升品牌价值与用户粘性。
• 风险提示：公司面临渠道拓展不及预期、产品拓展不及预期以及食品安全等潜在风险。

关键信息

财务摘要（单位：百万元）

投资评级说明

• 买入：证券相对于沪深300指数表现+20%以上；
• 增持：证券相对于沪深300指数表现+10%~+20%；
• 中性：证券相对于沪深300指数表现-10%~+10%之间波动；
• 减持：证券相对于沪深300指数表现-10%以下。

战略与市场拓展

• 线上渠道：持续布局全品类，抖音表现突出，天猫和京东增长乏力。
• 线下渠道：分销业务增速快，门店业务略有下滑，但公司积极拓展国民零食店网络。
• 新品类拓展：公司正在向日销品和生活馆概念延伸，丰富产品矩阵，提升用户粘性。
• 全渠道拓展：公司致力于全渠道发展，线上与线下协同推进，尤其关注即时零售领域。

风险提示

• 渠道拓展不及预期：线下与即时零售渠道发展可能未达预期。
• 产品拓展不及预期：新品类的市场接受度可能低于预期。
• 食品安全风险：作为食品企业，食品安全问题可能影响品牌形象与业绩表现。

总结

三只松鼠在2025H1实现收入稳健增长，但利润端受到成本与费用上升的拖累。公司通过线上渠道与线下分销的双轮驱动，保持市场竞争力，同时积极拓展新品类和全渠道布局，以提升品牌影响力与市场渗透率。尽管短期业绩承压，但其长期发展潜力仍被看好，因此投资评级调整为“增持”。投资者需关注渠道与产品拓展进展，以及食品安全等潜在风险。