20151023-广发证券-基础化工子行业新观察之粘胶短纤_供需好转_负荷波动致价格上行_长周期还看棉价_23页_2mb

粘胶短纤行业分析总结

核心内容

本报告分析了2015年粘胶短纤行业的发展趋势，结合国内外棉花供需变化、粘胶短纤价格波动及行业投资标的，评估其价格走势及市场影响。

主要观点

• 外棉：去库存趋势初现，价格存在不确定性

  • 全球棉花产量持续下降，2015年预计产量为1.09亿包，同比下降8.6%；消费量保持稳定，结束连续五年产量高于消费量的局面。
  • 中国是全球最大的棉花生产国，但出口量持续下降，美国仍是最大出口国。
  • 棉花作为大宗商品，受全球经济、美元指数及原油价格影响较大，价格波动具有不确定性。

• 内棉：供需向好，但库存压制价格上行

  • 国内棉花产量和种植面积持续下降，2014年产量约618万吨，同比下降12万吨。
  • 棉农因成本高企和收益下降，种植意愿减弱，棉花消费止跌企稳，2015年可能是去库存的开端。
  • 收储政策已取消，目标价格改革试点实施，棉价逐步市场化，但库存蓄水池效应仍对价格形成压制。

• 粘胶短纤：负荷波动致供应偏紧，价格持续上行

  • 2015年1-7月，粘胶短纤表观消费量同比下降2.5%，但真实需求增速约11.5%，在棉纺原料中表现较好。
  • 由于部分企业停产检修，行业开工率波动较大，供应偏紧，推动价格持续上涨，产品盈利转正并显著扩大。
  • 2015年新增产能有限，主要集中在九江赛得利二期及新疆海龙装置可能复产。

• 棉-粘价差：预判粘胶短纤价格走势

  • 当前粘胶短纤价格较国内棉花低1500元/吨，棉价稳定时粘胶价格存在上行上限，约为15000元/吨。
  • 粘胶价格若达到上限，下游企业可能转向棉纱，对粘胶需求产生压制。

• 替代性分析：粘胶短纤可高度替代棉花

  • 粘胶短纤与棉花性能相近，具备吸湿性、染色性、舒适性等优势，可作为棉纤维的替代品。
  • 粘胶短纤在纺织业中的使用比例有提升空间，当前消费结构为棉纤维60%、涤纶30%、粘胶10%，未来有望调整为50:30:20。

• 价格相关性：粘胶短纤与棉花价格高度相关

  • 粘胶短纤价格与国内外棉价呈正相关，2011年5月为行业分水岭，此后价格走势与棉价趋于一致。

关键信息

国内外棉花市场概况

• 外棉

  • 全球棉花产量下降，消费量稳中有升，2015年去库存趋势初现。
  • 美国仍是最大棉花出口国，占全球出口量的30%。
  • 棉花价格受全球经济、美元指数和原油价格影响较大，存在较大不确定性。

• 内棉

  • 国内棉花产量下降，2014年产量为618万吨，种植面积缩减。
  • 棉农因成本高企和收益下降，种植意愿减弱。
  • 棉花价格逐步市场化，目标价格改革试点推动棉价回归市场，但库存仍对价格形成压制。

粘胶短纤市场走势

• 供需变化

  • 2015年1-7月，粘胶短纤表观消费量同比下降2.5%，但真实需求增速约11.5%。
  • 行业开工率波动较大，供应偏紧，推动价格上涨。

• 价格走势

  • 粘胶短纤价格持续上行，盈利转正并显著扩大。
  • 棉-粘价差为负，当前粘胶短纤较国内棉花低1500元/吨。
  • 若价差扩大至2000元/吨，下游企业可能考虑转产棉纱或增加棉纱比例，从而抑制粘胶需求。

投资标的与业绩弹性

• 主要上市公司：澳洋科技、三友化工、新乡化纤、南京化纤。
• 价格对EPS的影响：假设不考虑原料价格上涨，粘胶短纤价格每上涨1000元/吨，分别增厚上市公司EPS 0.26元、0.20元、0.32元、0.07元。

风险提示

• 停工产能复产
• 下游织造需求不足
• 棉花政策变化

行业评级

• 行业评级：持有
• 报告日期：2015-10-23

图表目录（摘要）

• 图1：全球棉花产量和消费量
• 图2：全球和中国棉花库存及增速
• 图3：2014年世界各国棉花消费量占比
• 图4：全球棉花消费量与中国棉花消费量
• 图5：全球棉花历年产量及增速
• 图6：2014年全球棉花产量分布
• 图7：全球棉花历年总出口量及增速
• 图8：2014年世界各国家及地区棉花出口量占比
• 图9：国际棉价与全球GDP增速
• 图10：国际棉价与美元指数
• 图11：国际棉价与原油期货价格
• 图12：国内棉花历年产量及增速
• 图13：国内棉花每亩产值、成本及利润
• 图14：国内棉花每亩成本
• 图15：国内棉花历年播种面积及增速
• 图16：各区域种植面积占比
• 图17：国内棉花单位面积产量及增速
• 图18：国内棉花产量增速与播种面积增速
• 图19：国内棉花年消费量及增速
• 图20：国内棉花年末库存及增速
• 图21：粘胶短纤开工率和库存天数
• 图22：粘胶短纤单吨毛利变动（棉浆粕原料）
• 图23：粘胶短纤单吨毛利变动（溶解浆原料）
• 图24：粘胶短纤表观消费量及增速
• 图25：国内纱产量及增速
• 图26：人棉纱单吨盈利变动
• 图27：棉花-粘胶短纤价差
• 图28：粘胶短纤与棉花
• 图29：主要棉纺原料消费结构及未来趋势
• 图30：粘胶短纤与棉花下游产品
• 图31：国际棉价对粘胶短纤价格的传导路径
• 图32：粘胶短纤与国内棉花价格及价差
• 图33：粘胶短纤与国内棉花价格相关性
• 图34：粘胶短纤与国际棉花价格
• 图35：粘胶短纤与国际棉花价格相关性
• 图36：粘胶短纤表观消费量和国内生产总值增速
• 图37：粘胶短纤表观消费量和纺织业产值增速
• 图38：粘胶短纤和国际国内棉花价格变动趋势
• 图39：粘胶短纤-国内棉花价差与表观消费量增速
• 图40：粘胶短纤-国际棉花价差与出口增速

附录摘要

• 粘胶短纤对棉花的替代性

  • 粘胶短纤在性能上优于棉花，具备较高的吸湿性、染色性及舒适性，可作为棉纤维的替代品。
  • 替代成本较低，下游纺织企业转换意愿强。

• 价格传导机制

  • 粘胶短纤价格与棉花价格高度相关，且在2011年5月后走势趋于一致。
  • 国际棉价上涨可提升国内纺织品出口竞争力，进而带动对粘胶短纤的需求。

• 行业历史表现

  • 2002-2012年，粘胶短纤产量年复合增长率达17.03%，表观消费量年复合增长率达15.48%。
  • 2012年粘胶短纤消费量增速远高于GDP和纺织业产值增速，显示其对棉花的替代性增强。

总结

粘胶短纤行业在2015年表现出较强的供需改善和价格上行趋势，主要受到国内棉花减产、出口萎缩及行业负荷波动的影响。尽管棉花价格存在不确定性，但其对粘胶短纤价格具有显著影响。在棉花价格稳定的情况下，粘胶短纤价格存在合理上限。行业未来新增产能有限，而下游纺织企业对粘胶短纤的替代需求正在上升，整体市场前景较为乐观。