20180506-招商证券-债市每周观点_债牛的逻辑_回顾与展望_10页_1000kb

债券市场定期报告总结（2018年5月6日）

核心内容概述

本报告分析了2018年5月债券市场的走势，重点围绕宏观利率、信用债市场、国债期货以及可转债进行讨论，结合市场数据与政策动向，对债券市场未来走势进行了展望。整体判断为：债市仍有进一步上涨空间，但需关注融资约束与外部风险的变化。

主要观点

1. 当前债市逻辑

• 基本面回落“中期”叠加货币宽松“初期”：当前仍处于基本面下行与货币政策宽松的组合阶段，宏观环境有利于债市继续上涨。
• 政策转向尚未确认：尽管资管新规落地，但政策放松幅度有限，地方平台和房地产融资约束未明显放松，市场不宜过度乐观。
• 宏观数据反弹但持续性存疑：4月经济数据（如财新制造业PMI、工业品价格）显示反弹，但外需疲弱，持续性不佳。

2. 流动性展望

• 下周流动性维持宽松：央行可能继续进行逆回购对冲，资金面整体偏松。
• 短期资金面改善：月初以来资金面已明显转松，且央行已进行逆回购投放，预计下周将继续维持宽松态势。

3. 信用债市场表现

• 现券调整，择机配置：信用债收益率上行，但利率债尚未明显调整，配置逻辑未变。
• 城投债与产业债利差走阔：城投债跌幅较大，叠加政策担忧，利差扩大。
• 关注中小型房企再融资压力：6-9月为房企公司债密集回售期，需警惕流动性风险。

4. 国债期货策略

• 推荐做陡曲线：TF1806与T1806的价差为101.18，建议多2手TF1806，空1手T1806。
• 基差策略：推荐做多T1806基差，因10Y国债活跃券收益率仍处高位，CTD券变化有限。
• 市场情绪支撑：中美贸易冲突和避险情绪推动收益率曲线变陡，期债表现强于现券。

5. 可转债策略

• 科技类转债值得关注：在政策与产业双驱动下，数字基建（如集成电路、服务器）及应用层（如云计算、工业互联网）相关行业景气度提升。
• 市场表现分化：本周转债市场整体小幅上涨，但部分个券表现不佳，如兄弟转债、久其转债等。
• 风险提示：需警惕正股表现不及预期、基本面超预期、股市风格转换及转债估值压缩等风险。

关键信息

宏观利率

• 4月经济数据反弹：财新制造业PMI和工业品价格均显示反弹，但外需疲弱，反弹持续性有限。
• 货币政策预期变化：贸易战推动货币政策调整提前，降准释放宽松信号，有利于债市。

信用债市场

• 净融资锐减：假期因素导致信用一级发行规模回落，净融资由正转负。
• 短融及中票成本下行：融资成本持续回落，有利于融资需求释放。
• 城投债调整明显：中等久期城投债收益率上行幅度超过中短票，反映市场对地方债务风险的担忧。

国债期货

• TF1806与T1806价差：当前价差为101.18，建议做陡曲线。
• 基差策略：推荐做多T1806基差，因CTD券转换期权价值较低。
• 收益率曲线变陡：市场对货币政策预期改变推动曲线变陡，期债表现优于现券。

可转债

• 科技类个券表现较好：如17桐昆EB、金禾转债等。
• 市场情绪分化：部分板块（如银行、计算机）表现不佳，需关注正股走势。
• 无新发转债：本周无新增转债发行。

风险提示

• 监管政策超预期：可能对市场产生较大影响。
• 正股股价不及预期：可能压缩转债估值。
• 基本面超预期：可能影响债市逻辑。
• 股市风格转换：可能对可转债市场造成冲击。

附录信息

• 分析师信息：

  • 谭卓：招商证券债券分析师，经济学博士，湖南大学金融学硕士。
  • 刘郁、李豫泽、王菀婷：研究助理，均来自招商证券固收研究团队。

• 信用评分等级符号：

  • 投资档：A3（极强）、A2（很强）、A1（较强）
  • 投机档：B3（一般）、B2（较弱）、B1（依赖经济环境）、C3（极度依赖）、C2（无法保证偿还）、C1（不能偿还）

结论

综合来看，当前债市仍处于基本面回落与货币宽松并存的阶段，利率债仍有上涨空间，信用债配置逻辑未变，建议关注高等级中等久期信用债及科技类可转债。同时，需警惕融资约束放松不及预期及外部风险加剧带来的不确定性。