20180117-渤海证券-信用债市场专题报告_一轮牛熊_前路何从__21页_2mb

信用债市场专题报告总结

核心内容

本报告回顾了自2014年以来的信用债市场走势，分析了信用利差与国债收益率之间的关系，并探讨了影响信用利差的主要因素。报告指出，信用利差与国债收益率高度相关，且在牛市和熊市中呈现出“牛市更牛，熊市更熊”的趋势。结合2018年的市场环境，报告认为信用利差仍有走扩趋势。

主要观点

• 信用利差与国债收益率高度相关：2014年至2017年期间，信用利差与10年期国债收益率的相关性显著，超过85%。这种关系在不同市场阶段表现出一定的稳定性。
• 信用利差的走势受多因素影响：主要包括工业增加值、CPI、流动性、违约事件和监管加强等。其中，违约事件在2016年后成为更为显著的影响因素，而流动性在前期起主导作用。
• 当前市场处于熊市阶段：尽管10年期国债收益率已超过历史中枢，但短期内趋势性下行概率较低。因此，信用利差走扩仍是大方向。
• 2018年信用利差仍有上行空间：预计5年期AAA级中票信用利差仍有20至30bp的上行空间，AA级中票也有一定走扩可能。

关键信息

信用利差走势回顾（2014年1月2日 - 2017年11月30日）

• 2014年1月2日至2014年6月4日：信用利差小幅走扩，随后因流动性宽松和违约事件收窄。
• 2014年6月5日至2014年9月11日：信用利差收窄，但因违约事件和政策变化再次走扩。
• 2014年9月12日至2015年2月17日：信用利差因经济数据不佳和监管政策影响而波动，最终在12月下旬开始收窄。
• 2015年2月18日至2015年8月18日：信用利差整体下行，但因地方政府债务置换和股灾等因素走扩。
• 2015年8月19日至2016年1月13日：信用利差在牛市中大幅收窄，达到历史低位。
• 2016年1月14日至2016年6月3日：信用利差因违约事件和流动性收紧而走扩。
• 2016年6月4日至2016年10月21日：信用利差因市场情绪和流动性宽松而收窄。
• 2016年10月22日至2017年5月10日：信用利差因监管加强和流动性紧张而走扩。
• 2017年5月11日至2017年9月30日：信用利差在流动性紧平衡下小幅收窄。
• 2017年10月9日至2017年11月30日：信用利差因市场情绪和流动性变化而走扩，接近历史高位。

影响信用利差的因素分析

• 国债收益率：对信用利差具有显著的领先效应，是信用利差变化的主要驱动因素。
• 工业增加值：对信用利差有显著的负向影响，尤其在滞后一期时，影响更为明显。
• 流动性（R007）：在前期对信用利差有显著影响，但在后期作用减弱。
• 违约事件（Default）：成为2016年后影响信用利差的关键因素，显著推动信用利差走扩。
• 监管加强（Regulator）：在后期对信用利差产生显著的正向影响，推动其走扩。

信用利差的预测

• 短期影响：10年期国债收益率每上行1%，AAA级信用利差走扩约32.69bp，AA级走扩约24.39bp；反之，每下行1%，信用利差则收窄。
• 长期影响：10年期国债收益率每上行1%，AAA级信用利差走扩约31.78bp，AA级走扩约54.74bp。
• 分段回归结果：2016年1月13日为断点，前后信用利差的影响因素有所不同。前期流动性主导，后期违约事件和监管加强成为主要因素。

结论

• 信用利差的走势与国债收益率高度一致，且受多种因素影响。
• 2018年债市仍处于熊市，信用利差将保持走扩趋势。
• 信用债配置价值在当前市场环境下逐渐显现，但需警惕违约风险和监管政策带来的影响。
• 未来5年期AAA级中票信用利差仍有20至30bp的上行空间，AA级也有一定走扩可能。