20251124-浦银国际证券-网易-S-09999.HK-递延收入增长强劲_研发聚焦优质项目_8页_806kb

网易（NTES.US/9999.HK）研究报告总结

财务表现

2025年第三季度净收入达284亿元人民币，同比增长8.2%，略低于市场预期。其中，游戏及相关增值服务收入同比上涨11.8%，网易云音乐净收入同比下降1.8%，创新及其他收入下降18.9%。毛利率提升至64.1%，销售费用率达15.7%，调整后归母净利润95亿元，高于市场预期。递延收入同比增长25%，环比增长15%，创历史新高，主要由游戏产品驱动。

业务亮点

游戏收入同比增长13%，保持稳健增长，重点产品如《梦幻西游》端游在线用户创新高，收入和月活用户数双增长。新游《命运：群星》《逆水寒》手游等海外发行表现良好，游戏相关毛利率维持高位。公司强调长线运营策略，通过内容创新提升用户黏性，如《燕云十六声》季度收入创新高。

研发与战略

近期研发聚焦少数优质项目，新游储备中《遗忘之海》预计2026年上线，《无限大》获得积极反馈。公司战略重心在热门游戏的长线运营，减少新项目数量以提高成功率。新游戏发布频次增加，但注重质量控制。

评级与目标价

浦银国际维持“买入”评级，上调目标价至245港元（对应157美元），基于游戏产品组合稳健表现，预测FY26E游戏收入增长1%，对应18.2x和16.7x P/E。

投资风险

主要风险包括游戏收入不及预期、行业竞争加剧导致新游表现不佳，以及利润率可能无法维持。

财务预测

预计未来几年收入和利润稳定增长，FY26E净收入预测1212亿元人民币，调整后净利润39亿元。潜在股价上涨幅度15%-17%，但存在下行风险。