中国宏观策略月报：基建滞后通胀抬头，风险偏好边际修复-20181002-招银国际-25页-2mb

中国宏观策略月报总结

核心内容

本报告分析了8月中国宏观经济、货币金融、财政收支以及投资策略的综合表现，指出当前中国经济面临外部贸易摩擦和内部增长乏力的双重压力。尽管部分经济指标出现回升，但整体仍处于弱复苏阶段。同时，全球宏观经济环境复杂，中美贸易摩擦升级，美欧日货币政策分化加剧，对全球经济和金融市场造成不确定性。

主要观点

1. 宏观经济：基建滞后，通胀抬头

• 生产：8月制造业PMI回升，但主要由生产端带动，需求端依然疲软。工业增加值保持低位，工业企业利润增速下滑，主要受原材料购进价格涨幅高于出厂价格，导致利润空间被压缩。
• 投资：固定资产投资增速创1992年以来新低，非民间投资持续下滑，房地产投资虽保持高位，但未来难以持续。基建投资仍在探底，专项债发行虽加速，但受限于项目周期和财政支出节奏，对投资的拉动作用有限。
• 消费：消费增速小幅回升，但商品需求疲软，汽车消费拖累显著。网上零售增速继续下滑，收入增速下滑是消费疲软的直接原因。
• 贸易：进出口增速回落，但总体仍高于预期。中美贸易摩擦对出口形成压力，但短期内影响尚未完全显现。
• 通胀：CPI温和上涨，主要由食品价格上涨推动，尤其是猪肉、蔬菜和鸡蛋。PPI小幅回落，主要因供给端边际宽松和需求疲软。

2. 货币金融：社融走弱，资金宽松

• 信贷：8月新增人民币贷款1.28万亿元，但企业贷款偏弱，居民贷款有所增加。票据融资连续三个月上升，显示企业融资需求疲软。
• 社融：社融增速回落至10.1%，但表外融资边际修复，对社融形成一定支撑。M2增速维持低位，存款派生乏力。
• 流动性：央行加大流动性投放，市场利率保持低位，R007和DR007多次跌穿政策利率。国债和地方债利率小幅上行，企业债利差走扩。

3. 财政收支：减税降费主线不变，财政支出有待发力

• 财政收入：增速放缓，非税收入下降显著，显示“放管服”改革成效明显。减税政策效果尚未显现，需持续发力。
• 财政支出：中央财政支出增速回升，但地方财政支出仍偏弱，显示财政政策在中央与地方之间存在明显分化。
• 基建融资：专项债成为主要资金来源，但受限于项目周期和财政支出节奏，对基建投资的拉动作用有限。

4. 投资策略：风险偏好变化，股债或现轮动

• A股市场：风险偏好有触底迹象，市场出现反弹，但尚未形成反转。反弹的持续性取决于流动性是否充裕、宏观经济数据是否改善以及海外风险偏好是否急降。
• 债券市场：债市对利好钝化，转向关注增长与通胀。中美利差收窄限制利率下行空间，若利率进一步上行，其配置价值将凸显。

关键信息

• 贸易摩擦：中美互加关税，影响经济前景，但市场对前期关税已有所消化，当前A股对贸易摩擦的反应趋于缓和。
• 经济走势：整体经济承压，但部分行业如计算机通讯、有色等行业表现较好，显示结构性复苏迹象。
• 通胀前景：CPI温和上行，PPI小幅回落，食品价格是主要推动因素，短期通胀压力较大，但中长期通胀中枢可能温和上升。
• 社融与M2：社融增速持续下滑，M2增长乏力，显示经济基本面疲软，融资需求不足。
• 财政政策：减税降费主线不变，但财政支出力度不足，需进一步加强。地方债发行加快，但对基建投资的拉动有限。

结构性分析

海外宏观

• 贸易摩擦：中美贸易摩擦升级，对全球经济带来下行风险。美加墨新协议达成，可能促使美国对华采取更强硬立场。
• 美国经济：维持强劲增长，就业市场表现良好，消费者信心指数创18年新高，但贸易摩擦可能在未来对增长造成影响。
• 欧元区与日本：欧元区经济增速放缓，日本核心通胀低迷，货币政策宽松趋势仍将持续。

国内宏观

• 经济表现：经济下行压力较大，但部分行业出现结构性复苏迹象。
• 通胀压力：CPI温和上涨，PPI小幅回落，食品价格是主要驱动因素。
• 政策影响：减税降费政策逐步落地，但效果尚不显著；稳增长政策尚未完全显现成效。

货币与财政政策

• 货币政策：流动性持续宽松，但社融增速疲软，显示政策传导不畅。
• 财政政策：中央财政支出回升，地方财政仍偏弱，显示财政政策在中央与地方之间存在分化。

投资策略

• A股市场：风险偏好有触底迹象，或出现“吃饭行情”，但需关注流动性、宏观数据及海外风险。
• 债券市场：对利好钝化，关注增长与通胀。中美利差收窄限制利率下行空间，若利率上行，可考虑加大配置。

总结

本报告指出，8月中国经济增长乏力，通胀压力上升，但市场风险偏好有所修复。尽管部分行业表现较好，但整体经济仍面临下行压力。政策方面，减税降费和稳增长措施逐步落地，但效果尚未完全显现。海外贸易摩擦和货币政策分化对中国经济和金融市场形成压力，但市场已部分消化。A股市场可能进入震荡筑底阶段，债券市场则呈现“上有顶，下有底”的格局。未来需密切关注政策效果、贸易摩擦进展以及全球经济走势。