金融行业：低利率环境下，海外险资配置思路与启示-20201105-长江证券-54页_2mb

低利率环境下海外险资配置思路与启示

核心内容概述

本文探讨了低利率环境下保险公司面临的财务挑战与资产配置策略，分析了美国、日本、韩国及中国台湾地区的保险公司在利率下行周期中的应对方式，并总结了中国大陆保险行业的资产配置演变及未来趋势。

低利率对保险公司的影响机制与表现

估值表现

• 寿险公司：在利率下行期，估值普遍下滑，但友邦保险仍能逆势抬升估值。
• 健康险与财险公司：表现相对优异，估值持续提升。
• 资产负债久期匹配：理想状态下，资产收益率能覆盖负债成本，但现实中因保单叠加和资产配置局限，难以完全实现。

盈利影响

• 利率下行对投资收益率产生直接影响，进而影响税前利润和净资产。
• 投资偏差和息差收入对利润影响显著，而剩余边际摊销和营运偏差影响较小。

负债端调整

• 利率下行会增加准备金规模，压缩利润。
• 准备金贴现率通常为基础利率（国债收益率） + 综合溢价，而内含价值中的贴现率固定为4.5%，因此负债端对内含价值影响较小。

内含价值计算

• 内含价值 = 调整净资产 + 有效业务价值
• 有效业务价值 = (股东自由分配的税后利润) / (1 + 贴现率)
• 投资收益率下降会降低有效业务价值的分子，从而形成负面影响。
• 贴现率下降则会提升有效业务价值。

成本率测算

• 综合负债成本率 = (总投资收益 - 税前利润) / 负债对应的平均投资资产
• 随着投资收益率下降，综合负债成本率也相应下降，与回归保障、降低成本相关。

有效业务价值打平收益率

• 保险公司需维持一定的投资收益率以确保有效业务价值不为零。
• 各上市险企的打平收益率基本维持在**0.6%-2.5%**之间，呈现下降趋势。
• 平安与太保的打平收益率明显更低，反映其业务稳健性。

海外保险的资产配置分析

美国

• 拉长久期：通过加配长久期债券获取期限溢价，20年期以上债券配置占比提升。
• 扩大信用溢价：在信用溢价较高时，适度降低债券配置等级以获取信用利差收益。
• 加大权益资产配置：权益资产配置比例提升至30%左右，股票和基金成为重要收益来源。
• 独立账户：主要配置变额寿险和退休计划，投资风险由投保人承担，降低利差损风险。

英国

• 债券配置：维持在40%左右，偏好私人部门债券。
• 海外配置：在低利率时期增加海外资产配置，以支撑投资收益率。
• 保障型业务：在利率下行期，保障型产品（如健康险）占比提升。

日本

• 拉长久期：通过加配长久期国债锁定高收益率，平均久期从6.2年提升至11.8年。
• 海外配置：海外证券配置比例逐年提升，从12.8%增加至24.9%。
• 降低预定利率：传统寿险预定利率逐步下调，从6%以上降至0.25%。
• 创新变额型产品：推出无固定利率、类基金形式的保险产品，缓解利率下行压力。

中国台湾

• 投资收益率：随利率下行而下降，当前不足4%。
• 增配海外资产：偏好海外债券配置，权益资产占比未显著提升。
• 保障型产品：健康险和意外险占比稳定，占新业务的80%以上。
• 投资型产品：占比维持在20%-30%，主要为变额寿险、万能寿险等。

韩国

• 投资收益率：随利率下行而下降，目前维持在3.5%左右。
• 债券配置：在利率下行初期增加债券配置，但随着国债收益率下降，债券比重有所下滑。
• 海外配置：在低利率时期增加海外资产配置，以提升投资收益。
• 保障型业务：在利率下行期占据主导，新业务中超过80%为保障型。

海外保险的配置策略总结

1. 拉长久期：获取期限溢价，增加长久期债券配置。
2. 扩大信用溢价：在信用利差较高时，适度降低债券等级以获取信用溢价。
3. 多元化配置：增加权益资产配置，提升投资收益的多样性。
4. 海外配置：在本国利率较低时，增加海外资产配置，提升整体收益率。
5. 降低预定利率：缓解新业务的投资压力，避免利差损。
6. 创新变额型产品：通过非固定利率产品，降低利率风险敞口，提升产品灵活性。

大陆保险行业的资产配置演化与展望

资产配置演变

• 第一阶段（2007-2012年）：主要依赖协存+企业债，提升收益率。
  • 企业债占比约30%-40%，占比较高。
  • 定期存款以3-5年期限为主，国寿和新华占比分别达到48%和61%。
• 第二阶段（2012-2018年）：通过非标资产配置（如信托、理财产品）提升收益率。
  • 投资资产结构逐步从银行存款和债券转向多元化投资。

未来展望

• 投资能力提升：随着利率下行和投资端放开，保险公司需增强投资管理能力。
• 负债端优化：通过调整产品结构，降低固定利率产品比重，增加保障型产品。
• 产品和服务竞争：渠道竞争逐步转向产品和服务竞争，产品性价比和服务保障成为关键。
• 浮动收益产品：利率下行期，浮动收益产品将越来越多，以增强吸引力。
• 新会计准则与偿二代二期：对资产配置和投资策略产生影响，需更加注重风险管理和收益稳定性。

关键信息总结

• 低利率对保险公司估值、利润和内含价值产生显著影响，但通过资产负债久期匹配、降低信用等级、增配权益资产、海外配置等方式可缓解压力。
• 海外保险公司在低利率环境下普遍采取拉长久期、扩大信用溢价、多元化配置、增加海外资产等策略。
• 大陆保险行业经历了从依赖协存和企业债到多元化配置、非标资产配置的演变。
• 未来需进一步提升投资管理能力，优化负债端结构，发展保障型和浮动收益型产品。