20250618-国泰期货-2025年下半年海外宏观及大类资产展望_地缘迷雾渐晰_经济视角重归_38页_7mb

2025年下半年海外宏观经济及大类资产展望

核心观点

• 经济放缓无衰退风险：2025年美国GDP同比增速边际放缓，2Q预期1.7%、3Q为0.9%、4Q为0.6%，2026年或边际反弹至1.5%。美国与欧元区等非美经济体增速差收窄，美欧PMI差已转负。
• 通胀温和反弹并回落：预计3Q美国CPI同比升至2.9%，4Q见顶后回落；中东地缘风险或推高短期油价，使通胀阶段性上行，但长期趋势向下。
• 降息节点在H2：预计2025年美联储有1-2次降息机会（如9月、12月），但3Q仍可能偏鹰；2026年降息空间更大。
• 美元偏弱但幅度放缓：估值支撑减弱，主要因美债利差分化收敛+美元对冲需求上升；2025年目标区间95附近。
• 10Y美债收益率下行：全年配置窗口在3Q浮动，4Q存在美债曲线牛陡机会。

1. 经济增速及增速差

1.1 美国经济趋势

• 2025年节奏：实际GDP同比：Q2/E1.7%、Q3/E0.9%、Q4/E0.6%；2026年/E1.5%。
• 领先指标：FCI扩张动能减弱+库存周期边际收紧，库销比显示补库力度温和。
• 就业市场：岗位需求降温但薪资增长放缓，劳动参与率下行反映移民群体退出。

1.2 增速差收敛

• 美欧差距：永续增速差从2.3%收窄至0.8%，主要因欧元区经济惊喜指数反弹。
• 去美元逻辑：供应链深度绑定（中国占比77%）使禁运概率降低，关税成本承压美国消费者。

2. 通胀趋势与周期定位

2.1 短期通胀压力

• 供给冲击特征：关税通过商品通胀推升CPI（核心商品+油价），但传导受阻。
• 地缘风险冲击：伊以冲突导致原油溢价超6美元/桶，若升级至霍尔木兹封锁，油价或突破100美元。

2.2 长期趋势下行

• 需求不足：消费动能边际走弱，居民资产负债表修复但未形成共振。
• 周期改善空间有限：制造业库存同比略升，但FCI扩张不足，需求弹性小。

3. 关税与财政政策

3.1 关税影响

• 当前税率：平均关税约14%，对进口额拉动有限，终端消费品涨价更多来自零售商利润维护。
• 政策博弈：国际贸易法院裁决限制IEEPA滥用于贸易逆差，关税升级难度提升。

3.2 财政扩张

• 大美利法案：短期财政扩张抬升债息，中期通过减税（4.2万亿）增加赤字；关税收入或成减税部分抵消项。
• 赤字动态：2025年财政扩张边际显现，债务上限移除后TGA账户紧张或引发供给端利率上行压力。

4. 货币政策展望

4.1 美联储行动

• 3Q偏鹰口吻：通胀反弹+降息预期拉锯，美联储点阵图降息空间收窄至1次25BP。
• 4Q降息重启：高通胀趋势逆转后，消费复苏或提供实物基础，促使实际利率回落至3.35%。

4.2 全球政策分化

• 降息节奏：欧央行2025年降息空间不足25BP（2.15%基准至约1.9%）；英国央行保持鸽派。
• 汇率套利逻辑：FOMC与ECB委员鹰鸽倾向分化，美欧利差收窄推涨交叉汇率。

5. 美元与美债展望

5.1 美元指数

• 长期估值回归：Z-score回落支撑TINA逻辑，但短期利差驱动弱化（美/德利差降至142bp）。
• 对冲需求发力：避险资产波动率升VAS指标回落至-0.03，流动性需求重塑美元价格锚。

5.2 10Y美债

• 供给冲击主导：X-date集中发债季+大美利法案释放预算，1-5月机构配置行为导致收益率冲高。
• 目标区间：2025年估值中枢约3.7-4.0%，4Q存在期限利差策略机会（差异期限需警惕财政扩张扰动）。

6. 大类资产建议

• 4Q权益策略：周期板块防御性配置+中欧权益估值修复（“滞胀博弈”减弱缓解）。
• 大宗商品：Back结构持续，供给弹性主导供需博弈，内需商品承压。
• 美元ETF：建议维持对冲配比，普通投资者可配置4-6个月战术杠杆对冲方案。