20181215-广发证券-2019年度资产展望_从前两轮大牛市看黄金未来前景_28页_1mb

黄金未来前景分析总结

核心内容

本报告通过分析历史两轮黄金大牛市，探讨黄金价格的驱动因素及未来走势。核心观点是黄金价格趋势并非由汇率主导，而是由实际利率决定。实际利率的绝对水平对黄金价格的影响更为显著，尤其是当实际利率为负时，黄金可能产生长期、显著的超额收益。

主要观点

1. 黄金价格趋势并非汇率现象

   • 不同货币计价黄金价格走势趋同，说明其趋势性与汇率无关，而是受实际利率影响。
   • 波动幅度差异是汇率现象，但趋势性一致表明黄金价格由实际利率主导。

2. 黄金走势最终由实际利率决定

   • 实际利率是黄金价格的决定性因素，其趋势性回落往往对应黄金大牛市。
   • 实际利率为负时，黄金具备配置价值，因其抗通胀属性与不生息特性。

3. 两轮黄金大牛市与超额收益

   • 上世纪70年代和2000-2011年是黄金的两个大牛市阶段，这两个阶段都伴随着美国实际利率转负。
   • 实际利率为负意味着生息资产回报率跑不赢通胀，黄金作为抗通胀资产具有配置价值。

4. 黄金未来前景

   • 当前美国劳动生产率偏低，但尚未出现大幅下滑，居民部门杠杆率不高，经济负增长风险较小。
   • 未来几年美国难以出现高输入型通胀，因此实际利率不太可能长期为负，黄金或难以再次出现长期、稳定、持续的超额收益。

关键信息

• 黄金的内在驱动力：黄金价格的走势主要由实际利率决定，而非汇率。
• 历史案例分析：
  • 1970年代：高通胀由原油供给收缩引起。
  • 2000-2011年：高通胀主要由非美经济体（如中国）原油需求增加导致。
• 黄金的配置价值：
  • 短期：价格偏低、持仓清淡，具备交易吸引力。
  • 长期：低波动率特性有助于降低组合系统性风险和波动率。
• 黄金的交易属性：
  • 作为抗通胀资产，在资产荒和汇率贬值背景下具有重要地位。
  • 与股债商品等资产异质性明显，可作为投资组合的多元化工具。
• 未来展望：
  • 美国经济暂无负增长风险，居民部门杠杆率低，因此黄金暂无长期超额收益。
  • 高输入型通胀可能性较低，原油供给和需求格局已发生改变，未来难以再现70年代和2000-2011年的高通胀情形。

交易与配置价值

• 短期交易价值：
  • 价格处于低位，持仓清淡，具备吸引力。
  • CFTC非商业多头持仓低位，可能支撑短期金价上行。
• 长期配置价值：
  • 黄金的低波动率有助于降低投资组合的系统性风险。
  • 在资产荒和通胀预期上升时，黄金可作为抗通胀工具。

风险提示

1. 全球主要经济体货币政策超预期；
2. 全球通胀超预期；
3. 地缘政治风险超预期；
4. 东盟及印度经济增长超预期。

分析师信息

• 郭磊：首席分析师，2016新财富最佳分析师入围，10年宏观研究经验。
• 张静静：资深分析师，理学硕士，2017年加入广发证券发展研究中心。
• 周君芝：资深分析师，经济学博士，2017年加入广发证券发展研究中心。
• 贺骁束、盛旭、邹文杰：资深分析师，2017年及2018年加入广发证券发展研究中心。

投资评级说明

• 行业投资评级：
  • 买入：预期未来12个月内，股价表现强于大盘10%以上；
  • 持有：预期未来12个月内，股价相对大盘的变动幅度介于-10%～+10%；
  • 卖出：预期未来12个月内，股价表现弱于大盘10%以上。
• 公司投资评级：
  • 买入：预期未来12个月内，股价表现强于大盘15%以上；
  • 增持：预期未来12个月内，股价表现强于大盘5%～15%；
  • 持有：预期未来12个月内，股价相对大盘的变动幅度介于-5%～+5%；
  • 卖出：预期未来12个月内，股价表现弱于大盘5%以上。

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