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天风总量每周论势2023年第3期总结

核心内容概述

本期报告由天风证券多个研究团队联合发布，围绕2023年宏观经济政策、市场策略、固收与金工分析、银行与非银板块展望展开，重点分析政策导向、市场趋势、行业表现及投资建议。

一、宏观：从各地两会看今年的政策思路

• 政策导向：2023年地方两会显示政策思路为“休养生息，量力而行”，强调稳增长与提振信心。
• GDP目标：31个省份中，20个省份的GDP增速目标在6%及以上，加权平均值为5.6%。
• 全国目标：预计全国GDP目标为5.0%左右，体现“量力而行”的政策基调。
• 政策重心：中央经济工作会议指出，政策重心在于提振居民和企业信心，而非大规模投资刺激。
• 风险提示：疫情发展超预期、政策调整、宏观经济风险、市场环境变动、信用风险等。

二、策略：景气度投资的季度效应

• 季度有效性：
  • 【增速】有效性：二季度 > 三季 > 四季度 >> 一季度
  • 【ROE】有效性：二季度 > 四季度 > 三季度 >> 一季度
  • 【股息率】有效性：四季度 >> 三季度 > 一季度 >> 二季度
  • 【PB估值】有效性：一季度 > 四季度 >> 三季度 >> 二季度
• 一季度行情驱动因素：
  • 政策面与流动性驱动
  • 春节至两会期间，市场上涨概率高，风格偏小盘、主题、概念
  • 行业风格在两会后可能反转
• 四季度行情特征：
  • 聚焦预期，资金布局下一年行情
  • 12月市场可能表现出避险情绪
• 景气投资有效性：
  • 在宏观下行期，景气投资失效可能源于市场线性外推预期，而非景气度本身
  • 增速与PB、股息率互补，尤其在Q1和Q4
• 配置建议：
  • 建议关注低PB或高股息率标的
  • 若宏观周期向上，增速仍是核心指标
• 风险提示：市场环境变动、模型基于历史数据等。

三、固收：如何看待央行不降息？

• 1月16日未降息原因：
  1. 跨周期与逆周期政策相结合，政策空间有限
  2. 疫情防控优化带来市场预期修复，稳增长政策多措并举
  3. 货币政策效力有限，更多依赖结构性工具
• 降息窗口期：
  • 最早可能在4-5月，若一季度数据不及预期或经济再度承压
• 降息交易预期：
  • 2023年内降息周期可能结束，降息交易难以持续
• 债市观点：
  • 2023年债市逻辑为走出疫情，政策驱动资产负债表修复
  • 十年期国债利率预计在2.75%-3.15%区间
• 风险提示：货币政策收紧、财政政策退坡、疫情超预期蔓延等。

四、金工：当前适合追涨吗？

• 市场格局：
  • 当前市场仍处震荡格局，成交未放大
  • 20日均线接近120日均线，震荡延续
• 驱动因素转变：
  • 由赚钱效应指标转向风险偏好度量
• 短期风险因素：
  • 春节前最后一周，市场担忧超预期事件
  • 节后进入美联储加息窗口期，风险偏好下行
• 配置建议：
  • 推荐困境反转型板块，重点关注TMT、数字经济等
  • 基金产品可关注TMTETF(512220)和科创ETF(588050)
• 估值水平：
  • wind全A指数PE在30分位点以内，PB在10分位点附近
• 股票配置建议：
  • 绝对收益产品建议配置60%仓位
• 风险提示：市场环境变动、模型基于历史数据等。

五、银行：招商银行业绩韧性十足，alpha属性增强

• 业绩表现：
  • 2022年营收和归母净利润分别同比增长4.08%和15.08%
  • 年化ROE达17.06%，同比提升10bp
• 零售业务表现：
  • 零售贷款增速为上市以来最低，但有望随政策优化恢复
  • 个人住房贷款同比少增107.25亿元，占比达91%
• 资产质量：
  • 不良率0.96%，拨备覆盖率450.79%，居股份行首位
• 涉房业务改善：
  • 涉房敞口持续收窄，房地产政策利好频出
  • 高信用评级客户占比近八成，房地产贷款集中在一、二线城市
• 风险提示：信用风险波动、业绩快报数据以年报为准。

六、非银：张弓搭箭，蓄势待发

• 行业表现回顾：
  • 2022年券商板块营收和净利同比分别下降21%和31%
  • 板块PB处于历史10%分位以下，估值低位
• 业务分化：
  • 投行表现亮眼，资管韧性显现，顺周期业务承压
  • 22年前三季度，经纪、投行、资管、投资、信用业务收入同比分别-16.4%、+5.4%、-3.9%、-52.1%、-5.8%
• 盈利分化：
  • 头部券商ROE显著高于其他梯队，马太效应加剧
• 投资逻辑：
  • 政策面：全面注册制有望年内落地
  • 市场面：个人养老金和外资等长线资金流入或改善
  • 业务空间：科创板做市、场外衍生品、融券等业务潜力放大
• 风险提示：市场极端波动、资本市场改革迟滞、衍生品发展不及预期、机构化进程不及预期。

关键信息汇总

风险提示总结

• 宏观经济风险：疫情超预期、政策调整、经济基本面不达预期
• 市场风险：极端波动、模型基于历史数据、市场环境变动
• 行业风险：信用风险波动、资本市场改革迟滞、衍生品发展不及预期、机构化进程不及预期
• 政策风险：货币政策收紧、财政政策退坡、降息周期可能结束

投资建议汇总

• 宏观：关注政策导向，把握稳增长与信心提振主线
• 策略：一季度关注政策与流动性驱动，四季度关注预期与估值
• 固收：债市维持谨慎，十年期国债利率预期在2.75%-3.15%
• 金工：震荡格局下建议关注低估值板块，TMTETF和科创ETF为优选
• 银行：招商银行业绩稳健，零售业务复苏预期强烈
• 非银：券商板块估值低位，头部券商具备成长潜力，建议把握低估值机会