20211222-浦银国际证券-阿里健康-00241.HK-仍需提防短期政策风险_但长期增长逻辑依旧清晰_7页_1mb

阿里健康 (241.HK) 总结

核心内容

阿里健康 (241.HK) 在2022年上半年（1HFY22）遭遇了收入增长放缓和亏损扩大，主要受销售结构变化和营销投入增加的影响。尽管短期面临政策风险，但其长期增长逻辑依然清晰，特别是在处方药外流、医保“双通道”机制落地、网售药品渗透率提升和互联网医疗接入医保支付系统等方面。

主要观点

• 股价表现：年内股价较2月高点下跌77%，当前估值（2.9x FY2023 EPS）已反映市场悲观预期，处于相对合理水平。
• 财务表现：
  • 1HFY22收入同比增长31%至93.6亿人民币，但non-IFRS归母亏损28.3亿人民币，较1HFY21盈利43.6亿人民币显著下滑。
  • 收入增速放缓，主因医药电商平台业务增速受去年疫情高基数及阿里巴巴主站流量增速下降影响。
  • 自营收入同比增长35%，但毛利率同比下滑6个百分点至20.0%，主要由一次性优惠让利活动、处方药业务占比上升及药品和非药品类折扣提升等因素导致。
• 业务拓展：
  • 医鹿APP月活用户超过200万，同比增长一倍。
  • 收购小鹿中医，整合中西医资源下沉至基层地区。
  • 处方药销售同比增长127%，慢病用户数增长170%至500万，人均用药市场和用户复购率有所提升。
• 估值与目标价：
  • 我们维持“持有”评级，调整目标价至7.7港元，基于3.2x FY2023 EPS。
  • 当前PS（市销率）较过去三年均值低2.1个标准差，处于近三年最低值。
• 行业对比：
  • 阿里健康P/S低于行业平均，但其长期盈利模式清晰，且受益于政策利好。

关键信息

• 收入预测：
  • FY2022E收入预测为20,107百万人民币，收入同比增速30%。
  • FY2023E收入预测为26,521百万人民币，收入同比增速32%。
  • FY2024E收入预测为35,588百万人民币，收入同比增速34%。
• 盈利预测：
  • FY2022E non-IFRS归母亏损为354百万人民币。
  • FY2023E non-IFRS归母亏损为188百万人民币。
  • FY2024E non-IFRS归母亏损为63百万人民币。
• 财务比率：
  • P/S从FY2020A的7.0降至FY2022E的3.8，预计FY2024E为2.1。
  • 毛利率保持在21%左右，净利润率持续为负，但有所改善。
• 投资风险：
  • 医药电商领域竞争激烈。
  • 阿里巴巴和蚂蚁金服面临政策风险。
  • 线下医疗资源拓展不如预期。

财务预测与情景假设

盈利预测和财务指标（2020A-2024E）

乐观与悲观情景假设

估值对比

投资建议

• 评级：持有
• 目标价：7.7港元
• 潜在升幅/降幅：+11.6%

免责声明与权益披露

• 本报告不构成购买或出售证券的要约邀请或要约。
• 报告内容可能包含前瞻性陈述，涉及多种风险和不确定性。
• 报告仅供专业投资者参考，不向公众人士分发。
• 浦银国际证券未持有阿里健康超过1%的财务权益。
• 与阿里健康存在投资银行业务关系，但无庄家活动。