20211122-万联证券-利率债周观点_货币政策关注结构_稳信用进程延续_8页_1mb
报告摘要
货币政策关注结构，稳信用进程延续
核心内容概述
本报告分析了2021年11月15日至11月21日期间利率债市场表现、货币政策动向及经济基本面情况，重点指出当前货币政策更加关注结构性问题，同时强调房地产对经济的拖累作用。整体来看，四季度和明年经济承压背景下，利率债市场仍具利好，但需警惕政策扰动和风险因素。
主要观点
1. 一级市场情况
- 发行与偿还：上周利率债总发行量为4820亿元，总偿还量为4000亿元，净融资额为819亿元。
- 结构变化：发行规模增加主要由地方债环比上行带动，国债和政金债到期压力延续上行，导致净融资额回落，甚至转负。
- 招投标情绪：一级市场整体需求较好，其中国开债和进出口行债全场倍数较高，农发行债需求也较为稳定。
2. 二级市场表现
- 收益率曲线：国债收益率整体回落，短端回落幅度较大，长端收益率也有所下行。国开债收益率曲线整体下移，但略有走陡。
- 期限利差：10Y-1Y国债期限利差反弹上行，显示长端收益率相对短端有所上升。
- 中美利差：中美国债短端利差持续收窄，长端利差有所反弹，反映中美经济预期差异。
- 资金面：央行OMO和MLF操作保持宽松，OMO净回笼2900亿元，MLF等量续作预期增强。DR007和R007小幅上行，隔夜质押式回购成交量持续攀升，市场情绪偏乐观。
3. 货币政策动向
- 政策导向：三季度货币政策报告强调稳增长目标，对短期经济判断更加谨慎，删除了“大水漫灌”等表述，货币政策趋向平稳偏宽松。
- 结构性工具：未来将重点推出支持中小企业和碳减排的结构性货币政策工具，同时房贷等信贷政策也将逐步微调，以稳信用为主。
- 专项再贷款：国务院发布200亿元专项再贷款，支持煤炭清洁高效利用，显示央行基础货币投放更趋结构化和定向化。
4. 利率债投资策略
- 市场展望：四季度和明年经济承压，利率债市场仍具利好，但需关注宽信用、宽财政政策对市场的扰动。
- 政策影响：近期房企融资政策边际宽松，碳减排结构性工具仍有利空，国债收益率预计维持窄幅震荡。
关键信息总结
一级市场数据
- 总发行量：4820亿元
- 总偿还量：4000亿元
- 净融资额：819亿元（延续回落）
- 地方债发行：环比增加
- 国债到期压力：持续上行
- 政金债到期：环比增长
- 招投标倍数：国开债、进出口行债、农发行债需求较好，全场倍数普遍在5以上。
二级市场表现
- 国债收益率：1年期2.26%（-1.41bp），3年期2.61%（-2.24bp），5年期2.76%（-0.97bp），10年期2.93%（-0.89bp）
- 国开债收益率：整体下移，曲线小幅走陡
- 期限利差：10Y-1Y国债利差66.8bp（+0.5bp）
- 隐含税率：国开债隐含税率低位徘徊，维持在8.1%
- 资金价格：DR007、R007小幅上行，隔夜质押式回购成交量持续攀升
货币政策动向
- OMO操作：净回笼2900亿元
- MLF操作：11月底到期2000亿元，预期等量续作
- 流动性状态：整体宽松，央行呵护市场流动性态度明显
- 专项再贷款：200亿元支持煤炭清洁高效利用，侧重传统能源领域
经济基本面
- 地产拖累：10月地产投资下行，新开工、拿地放缓，销售偏弱，明年仍承压
- 消费修复：消费延续改善，通讯器材和石油制品增速较快
- 工业表现：煤炭产量回升，高能耗行业限产严格，出口仍对工业增速形成支撑
- 货币政策：结构性工具为主，稳信用进程延续
风险提示
- 通胀超预期：可能导致利率上行压力
- 宽信用不及预期：可能对债市形成压力
- 房企现金流压力：持续增加，影响市场信心
行业与公司投资评级
| 评级 | 定义 |
|---|---|
| 强于大市 | 未来6个月内行业指数相对大盘涨幅10%以上 |
| 同步大市 | 未来6个月内行业指数相对大盘涨幅10%至-10%之间 |
| 弱于大市 | 未来6个月内行业指数相对大盘跌幅10%以上 |
| 评级 | 定义 |
|---|---|
| 买入 | 未来6个月内公司相对大盘涨幅15%以上 |
| 增持 | 未来6个月内公司相对大盘涨幅5%至15% |
| 观望 | 未来6个月内公司相对大盘涨幅-5%至5% |
| 卖出 | 未来6个月内公司相对大盘跌幅5%以上 |
基准指数：沪深300指数
附注
- 分析师：徐飞，执业证书编号：S0270520010001
- 研究助理：于天旭、刘馨阳
- 联系方式：
- 徐飞：电话 021-60883488，邮箱 xufei@wlzq.com.cn
- 于天旭：电话 17717422697，邮箱 yutx@wlzq.com.cn
- 刘馨阳：电话 18652269737，邮箱 liuxy1@wlzq.com.cn
图表引用
- 图表1：利率债净融资额规模持续回落
- 图表2：利率债发行量环比增加
- 图表3：国债到期规模持续上行
- 图表4：上周一级市场招投标情绪分化
- 图表5：国债收益率曲线整体回落
- 图表6：国开债收益率曲线整体回落
- 图表7：10Y-1Y国债期限利差反弹上行
- 图表8：国开债隐含税率延续处于低位区间
- 图表9：中美长端利差有所反弹
- 图表10：中美短端利差继续收窄
- 图表11：央行公开市场操作转为净回笼
- 图表12：MLF 11月整月预期等量续作
- 图表13：7天质押式回购利率小幅上行
- 图表14：隔夜质押式回购利率上涨
- 图表15：隔夜质押式回购成交量持续攀升
- 图表16：同业存单发行利率走势分化
- 图表17：上周政策动态汇总
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