20240513-国金证券-途虎-W-09690.HK-汽车后市场领导者_盈利能力提升_22页_3mb

途虎养车分析报告总结

乘用车保有量和车龄增长推动汽车后市场需求，2023年中国乘用车保有量超过2.93亿辆，预计2023年至2027年复合增长率达6.3%。独立后市场服务供应商渠道(IAM)份额提升，得益于广泛门店和合理价格，预计2023年至2027年收入年复合增长率13.7%，途虎在收入和门店数上位列第一。

公司通过三种门店模式实现扩张：自营店占1.5%，用于树立标准；加盟店增长最快，占98.5%，实现轻资产扩张；合作店提供安装服务。门店标准化和数字化运营提升效率，2023年门店数达5909家，同比增长27%，新增门店多来自二线及以下城市，进一步下沉市场渗透。

商品策略以丰富SKU和自有品牌为主。途虎SKU超过6.6万款，自有和专供品牌收入占比2023年分别为25.9%和42.4%，推动毛利率从2019年的约20%提升至2023年的最高点32.4%。商品管理包括集中采购和大数据匹配，降低运营成本。

财务表现强劲，2023年首次实现全年盈利，经调整净利润48.1亿元，收入增长1794%至1264.7亿元。毛利率优化主要来自高毛利品类如汽车保养（毛利率32.4%，收入占比36.3%）的扩展，以及规模效应降低采购成本，同比轮胎和底盘零部件毛利率174%。

未来重点布局新能源汽车服务，2023年新能源交易用户超1300万，订单覆盖280多个城镇。适应新能源维保需求变化，公司培养超过8000名新能源技师，并与电池厂商合作，提供动力电池维修服务。

盈利预测显示，2024年至2026年收入预计分别为15468亿元、17536亿元和19868亿元，归母净利润分别为706亿元、987亿元和1305亿元，对应PE估值分别为2910x、2082x和1574x。基于此，给予2024年33xPE估值，对应目标市值256亿港元，目标价31.15港元，评级“买入”。

主要风险包括行业竞争加剧、门店拓展不及预期、政策变化和解禁风险。公司需应对技术进步和法规变动，确保可持续增长。

总体看，途虎凭借市场领先地位和运营效率，未来在下沉市场和新能源领域有广阔前景，但需管理好扩张风险以维持盈利水平。