20210526-东吴证券-环保_碳中和迎峥嵘_关注能源替代_潜在行业龙头价值重估_113页

碳中和迎峥嵘，关注能源替代&潜在行业龙头价值重估

核心内容概述

本报告分析了中国环保行业在“十三五”期间的发展历程及“十四五”期间的展望，指出行业已走出阵痛期，业绩和估值逐步企稳回升，利润率和现金流持续改善。同时，报告强调碳中和将成为“十四五”期间环保行业的核心主题，政策驱动下行业将迎来新的发展机遇。

主要观点

• 环保行业走出低谷：在“十三五”期间，环保行业经历了政策推动、去杠杆、PPP清库等影响，但自2019年起，行业逐步恢复，业绩和估值持续改善。
• 环保行业估值处于历史底部：截至2021年第一季度，环保行业PE（TTM）和PB（LF）均处于历史低位，但具备较强的回升潜力。
• 固废板块增长较快：环卫、垃圾焚烧、再生资源等固废相关板块在“十三五”期间增速显著，而水板块表现相对稳健。
• 碳中和成为主旋律：2020年9月，中国宣布力争2030年实现碳达峰、2060年实现碳中和，相关政策密集出台，环保行业迎来新的发展机遇。
• 付费方式、业务模式和技术驱动三大转变：环保行业将从依赖政府付费向生产者付费转变，从工程驱动向运营驱动转变，从粗放式发展向技术驱动转变。
• 公募REITs推动行业价值重估：首批公募REITs项目通过审核，为环保行业提供了新的融资方式，有助于盘活存量资产，提升运营资产价值。

关键信息

一、环保行业回顾

• “十三五”期间行业表现：
  • 2015年，板块归母净利润增速达21%，估值增速19%，市值涨幅44%。
  • 2016-2018年，受政策、去杠杆等因素影响，行业出现波动，估值和市值下滑。
  • 2019年起，行业逐步恢复，归母净利润和估值回升。
  • 2020年，疫情对行业造成一定影响，但收入和净利润已出现拐点。
  • 2021Q1，板块PE（TTM）为29.13x，PB（LF）为1.84x，均处于历史底部。

二、环保行业展望

• “十四五”政策驱动：

  • 多项环保相关规划密集出台，如《重点流域水生态环境保护“十四五”规划》、《生态环境监测规划纲要》等，为行业提供发展支持。
  • 碳达峰、碳中和目标首次被纳入中央经济工作会议重点任务，推动环保行业向绿色低碳转型。

• 三大模式积极转变：

  • 付费方式：由政府付费向生产者付费、受益者付费转变，垃圾处理费、污水处理费等政策逐步完善。
  • 业务模式：从工程驱动向运营驱动转变，运营资产占比提升，现金流改善。
  • 技术驱动：行业技术投入加大，研发费用率持续上升，部分子行业技术已接近或达到国际先进水平。

三、重点行业分析

• 环卫：

  • 新能源环卫设备替代传统燃油设备，预计十年内可助力实现2030年碳达峰。
  • 2021Q1环卫净利率显著回升，行业进入高质量发展阶段。

• 垃圾焚烧：

  • 行业刚性扩容，2025年焚烧处理能力占比将达65%。
  • 碳减排价值提升，生产者付费模式改善，行业盈利空间扩大。

• 危废：

  • 危废资源化是优质ToB赛道，具备类制造业属性，有望成长为大行业大公司。
  • 行业壁垒提升，龙头公司规模和市场份额逐步扩大。

• 再生资源：

  • 政策扶持强化行业壁垒，龙头公司规模/份额提升，具备良好的成长性。

• 燃气：

  • 天然气改革释放市场化红利，行业迎来发展机遇。

四、公募REITs推动行业变革

• 首批公募REITs项目：

  • 2021年5月，首批9单公募REITs项目通过审核，涵盖污水处理、垃圾焚烧、产业园、仓储物流等。
  • 项目具有清晰权属、稳定现金流、成熟运营模式，符合“三个聚焦”要求。

• REITs的意义：

  • 盘活存量资产：提高资金使用效率，释放资产价值。
  • 革新商业模式：降低负债压力，推动企业向轻资产模式转型。
  • 共享项目红利：吸引社会资本参与基础设施建设，提升行业整体吸引力。

五、技术驱动趋势

• 研发费用率提升：2021Q1环保行业整体研发费用率达3.87%，环境监测板块最高达13.73%。
• 专利数量增长：环保行业专利授权总数从2016年的16397项增至2019年的16397项，增长43%。
• 技术壁垒提升：部分子行业技术已接近或达到国际领先水平，推动行业高质量发展。

投资建议

• 关注优质细分赛道：

  • 环卫：新能源替代带来高成长性，十年替代助力实现2030年碳达峰。
  • 垃圾焚烧：行业刚性扩容，碳减排价值提升，生产者付费模式改善。
  • 危废：资源化利用为优质ToB赛道，具备类制造业属性。
  • 再生资源：政策扶持强化行业壁垒，龙头公司规模/份额提升。
  • 燃气：天然气改革释放市场化红利。

• 建议关注：

  • 具备技术优势、运营能力突出、现金流稳定的环保企业。
  • 随着付费方式、业务模式和技术驱动三大转变，符合新趋势的行业龙头有望迎来价值重估。

风险提示

• 政策执行力度：付费方式转变、技术投入等政策落地效果可能影响行业发展速度。
• 市场竞争加剧：随着行业扩容，部分企业可能因技术或运营能力不足而被淘汰。
• 经济环境变化：宏观经济波动可能对环保行业产生影响，特别是依赖政府付费的板块。

总结

环保行业在“十三五”期间经历了阵痛期，但已逐步走出低谷，业绩和估值企稳回升。随着“十四五”政策加码，特别是碳中和目标的提出，行业将迎来新的发展机遇。付费方式、业务模式和技术驱动三大转变将成为推动行业高质量发展的关键因素。建议关注环卫、垃圾焚烧、危废、再生资源和燃气等优质细分赛道，同时警惕政策执行力度、市场竞争和宏观经济变化等风险。