20210311-新时代证券-美债专题研究_难以避免的美债熊市与美联储的抉择_15页_1mb

美债熊市与美联储的抉择分析总结

核心内容

2021年2月后，美国10年期国债收益率快速上行，一个月内上升33BP，引发全球资本市场波动。此次美债收益率的上行并非由通胀及通胀预期主导，而是主要由实际收益率的上行推动。同时，美联储的政策走向与美债市场表现密切相关，其宽松政策尚未结束，对美债收益率的上行影响有限。

主要观点

• 美债收益率上行的结构性原因：近期美债收益率上行主要源于实际收益率的快速上升，而非预期通胀率的显著变化。实际收益率在2021年2月单月上行31BP，成为推动收益率上升的主要因素。
• 美联储的宽松政策仍在持续：尽管美债收益率上行，但美联储仍维持偏鸽派立场，其宽松政策预计至少持续到2023年底。美联储对通胀和就业的考量仍为核心，但对通胀目标的调整使其更倾向于“平均目标”而非“点目标”，降低了提前加息的必要性。
• 美债收益率与中债收益率周期不一致：尽管美债收益率上行对中国债市造成一定情绪压力，但中美债收益率的运行节奏并不一致。当前中美债利差虽偏宽，但预计随着美国经济复苏，利差将逐步缩小，对中国债市影响有限。
• 中国债市“以我为主”策略：面对内需偏弱，中国货币政策需以国内经济状况为主导。出口增长超预期，但消费尚未恢复，因此政策需适度调整社融增速，同时保持社会融资成本稳定，避免过度紧缩。

关键信息

美债收益率变化特征

• 10年期美债收益率在2020年3月9日首次触底（0.54%），在8月上旬开始上行。
• 2021年2月美债收益率单月上升33BP，其中实际收益率上升31BP，预期通胀率仅上升2BP。
• 美债收益率的上行主要由短期事件叠加推动，如民主党全面控制国会、疫苗接种加速等。

美联储的政策考量

• 失业率与通胀：美联储最关注就业和通胀，但当前失业率（6.2%）仍较高，通胀（核心PCE 1.53%）虽回升，但未显著突破其目标。
• 通胀目标框架调整：美联储将通胀目标从“点目标”调整为“平均目标”，降低了提前加息的必要性。
• 宽松政策未结束：美联储仍维持宽松政策，资产负债表扩张放缓，不会轻易转向紧缩。

中国债市的影响

• 中债与美债周期不同步：尽管美债收益率上行，但中债收益率走势主要由国内经济与政策周期决定。
• 利差变化趋势：中美债利差虽偏宽，但预计会随着美国经济复苏而逐步缩小。
• 国内政策导向：中国货币政策将“以我为主”，适度引导社融增速下降，同时保持融资成本稳定，预计10年期国债收益率在上半年震荡于3.1%-3.4%之间，下半年可能随经济复苏放缓而出现下行空间。

风险提示

• 美国经济超预期复苏可能导致美联储提前紧缩。
• 国内外通胀超预期上行可能对市场造成冲击。
• 中国货币政策可能因外部环境变化而出现意外收紧。

总结

美债收益率的快速上行主要由实际收益率推动，而非通胀预期。美联储仍保持宽松政策，对通胀和就业的考量使其在加息前保持谨慎。中国债市受美债波动影响有限，主要受国内经济与政策周期驱动，预计在2021年上半年维持震荡，下半年可能随经济复苏放缓而下行。整体来看，中美债市场走势存在显著差异，中国应保持“以我为主”的政策导向以应对内需不足问题。