20230222-开源证券-北交所首次覆盖报告_酸菜供不应求迎来发展机遇_朱老六大幅扩产以满足需求_27页_1mb

朱老六 (831726.BJ) 投资分析总结

核心内容概述

朱老六是一家成立于2002年的农业产业化国家级重点龙头企业，主营腐乳、酸菜和料酒的生产与销售，2021年在北交所上市，成为首批上市公司之一。公司近年来通过扩产和品牌化战略，不断提升酸菜业务占比，同时保持腐乳业务的稳定增长。2022年H1毛利率达到39.91%，净利率为22.80%，盈利能力和成本控制表现突出。

主要观点

1. 公司发展与业务结构

• 发展历程：朱老六深耕腐乳行业30年，2019年腐乳产量达到国内细分前三名。
• 业务变化：公司业务涵盖腐乳、酸菜、料酒三大类，其中腐乳占比最高，酸菜占比逐年提升，料酒占比较小。
• 财务表现：公司营收年增长率稳定在11%左右，净利率呈现爬坡趋势，2022年前三季度达22.80%。
• 募投项目：2022年酸菜产能提升至约13000吨，预计2023年达到2万吨；腐乳和料酒产能也有相应提升，为未来增长奠定基础。

2. 行业分析与市场机遇

• 酸菜市场：2020年市场规模约83.3亿元，2022年东北酸菜市场规模约100亿元，大坑酸菜问题促使市场向合规品牌转移，朱老六有望受益。
• 腐乳市场：2020年市场规模约70亿元，预计CAGR为6%。腐乳作为火锅底料的重要原料，受益于火锅行业CAGR达10%的增长。
• 料酒市场：2019年市场规模达120亿元，2009年以来产量年均增长10.11%，未来增长潜力大。
• 行业集中度：我国调味品行业CR5为19.5%，远低于日本、中国台湾和韩国，市场仍有较大提升空间。

3. 盈利预测与估值分析

• 盈利预测：2022-2024年公司预计归母净利润分别为0.64亿元、0.73亿元、0.87亿元，EPS分别为0.63元、0.72元、0.85元。
• 估值指标：公司2021年PE为18倍，低于同行业可比公司中值27倍，EV/EBITDA为8.3倍，估值水平较低。
• 成长性：公司未来三年营收增长率预计为8%、18%、17%，净利润增长显著，体现出良好的成长潜力。

关键信息

1. 产品与技术优势

• 酸菜：使用东北大白菜和优质乳酸菌种，采用低温发酵和水压密闭技术，提升品质并减少污染。
• 腐乳：采用毛霉菌发酵，产品咸鲜适口，为东北特色调味品。
• 料酒：作为基础调味品，应用广泛，市场需求增长。

2. 营销与销售策略

• 经销模式：占收入比重超过99%，通过返利政策激励经销商，拓展销售网络。
• 区域拓展：销售区域由东北为主，向华北、华东扩展，提升市场覆盖。

3. 竞争格局

• 区域品牌：朱老六为东北地区腐乳知名品牌，腐乳行业具有较强的区域性特征。
• 市场集中度：腐乳行业CR5较低，竞争格局分散，公司有望通过品牌化和扩产占据更大市场份额。

4. 风险提示

• 市场竞争风险：行业竞争激烈，需持续提升品牌影响力和产品差异化。
• 主要产品占比过大风险：腐乳和酸菜占比高，需防范单一产品风险。
• 销售区域集中风险：东北市场占比高，需拓展其他地区以降低区域依赖。

估值与投资建议

• 估值优势：公司PE估值低于同行业可比公司，EV/EBITDA也处于低位，具备较高的投资性价比。
• 投资评级：首次覆盖给予“买入”评级，预计未来三年业绩稳步增长，具备良好增长潜力。

附录：财务预测摘要

总结

朱老六作为东北地区腐乳知名品牌，正迎来酸菜市场扩张和腐乳行业稳定增长的双重机遇。公司通过扩产和品牌化战略，不断提升酸菜业务占比，同时保持腐乳业务的稳步发展。其财务表现良好，毛利率和净利率持续上升，期间费用率较低，盈利能力和成本控制表现优异。公司估值水平低于同行业可比公司，具备较高的投资价值，首次覆盖给予“买入”评级。