铜行业深度报告（I）-矿端供给增速或仍显现阶段性偏刚性特征-东兴证券_20页_2mb

全球铜矿供应增速呈现阶段性偏刚性特征。2017-2022年铜矿供给持续下滑，叠加2023年至今的扰动事件，2023年全球铜矿年增长率仅11.8%，较2022年下降21.4个百分点，显示供应端调整空间有限。预计2023-2026年铜矿年均增速将降至1.93%，远低于2017-2022年的水平，未来供应缺口或持续扩大。2028年前后，受益于前期资本开支高峰，全球铜矿产量或出现有效底部抬升。2023-2024年铜矿供应虽有所回暖，但因矿石品位下滑和海外罢工风险，实际增量仍低于预期。主要扰动因素包括智利劳工合同到期谈判、刚果（金）老矿转地下开采、印尼出口禁令及海外矿山事故等。

全球铜冶炼产能增速（年均复合增长31%）显著高于矿端，导致TC（铜矿加工费）持续低迷。2023年全球冶炼产能利用率升至83.3%，2024年进一步提升至85.15%，高利用率叠加低TC价格反映供需错配。中国冶炼产能扩张受限，上半年精铜产量达6672万吨，创历史新高，但2024-2026年产量增速或低于2%。铜长协TC价格回落及短端冶炼费用疲软将抑制产能释放，叠加需求端政策刺激及流动性收缩，预计中国月均净进口量需维持20万吨左右以平衡供需。

铜行业或延续高景气周期。供给端刚性特征与需求端强弹性形成反差，推升铜价上行潜力。公募基金在铜行业配置比例由2022年二季度0.39%升至2024年二季度2.58%，印证市场预期。国内铜冶炼厂开工率持续攀升，但TC价格低迷可能引发产能利用率回调。紫金矿业、西部矿业、铜陵有色、江西铜业等企业数据显示，行业龙头通过资源储备扩张、成本控制及技术升级维持增长。紫金矿业铜产量预计2024年达111万吨，权益储量占国内62%；江西铜业阴极铜产量占比提升至18.2%，铜材占比达82%。但需关注政策执行、海外罢工、汇率波动等风险对供应链的潜在冲击。