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华鲁恒升（600426）中报分析总结

核心内容

华鲁恒升在2018年中报中表现出超预期的业绩增长，预计实现归母净利16.46-16.96亿元，同比增长202%-211%。其中，二季度归母净利预计为9.12-9.62亿元，同比增长293%-315%，环比增长24%-31%。这一业绩增长主要得益于主营产品价格高位运行以及原料成本的大幅下降。

主要观点

• 产品价格高位：二季度公司主营产品价格维持高位，其中醋酸均价4956元/吨，环比扩大6%；尿素均价1947元/吨，环比扩大0.6%；辛醇均价8720元/吨，环比扩大3%；甲醇均价3114元/吨，与一季度基本持平；己二酸均价9822元/吨，环比下降25%，但由于一季度成交价偏低，预计二季度成交价降幅远小于报价降幅。
• 原料成本下降：二季度秦皇岛5500大卡动力煤均价585元/吨，环比下降37元/吨；纯苯均价6012元/吨，环比下降493元/吨。原料降价预计减少生产成本近1亿元。
• 业绩增长弹性大：预计下半年油价将在80-100美元/桶之间波动，价格中枢上行，而煤炭价格难以再涨，煤油价差扩大将显著提升公司产品盈利能力，推动业绩继续超预期。
• 产品高景气持续：1）醋酸：国内2018年行业真实开工率近80%，装置老化接近开工极限，2020年前无新增产能，海外产能收缩，下游需求增长，高景气可维持；2）尿素：受益于甲醇价格上行及煤炭减量政策，价格中枢有望显著上移；3）己二酸：为顺油价产品，油价上涨将显著提升其盈利能力；4）有机胺：供需格局稳定，盈利状态良好。
• 产能扩张加速：公司50万吨乙二醇项目于2018年第三季度投产，具备显著成本优势，下游接受度高，市场消化有保障。山东新旧动能转换背景下，公司扩张节奏有望加快，年产150万吨绿色化工新材料项目已纳入项目库。目前负债率仅40.5%，现金流回笼能力强，可能开启新一轮扩张。

关键信息

盈利预测与估值

• 盈利预测：公司2018-2020年净利润预计为32.11/35.91/37.05亿元，对应PE分别为8.3/7.4/7.2倍。
• 目标估值：给予2018年12倍PE，目标市值由378亿元调增至385亿元。
• 投资评级：维持“买入”评级。

财务数据与指标

• 营业收入：2018年预计141.55亿元，同比增长36%；2019年预计158.54亿元，增长12%；2020年预计164.88亿元，增长4%。
• 净利润：2018年预计32.11亿元，同比增长162.74%；2019年预计35.91亿元，增长11.84%；2020年预计37.05亿元，增长3.18%。
• 每股收益（EPS）：2018年预计1.98元/股，2019年预计2.22元/股，2020年预计2.29元/股。
• 市盈率（P/E）：2018年8.27倍，2019年7.39倍，2020年7.16倍。
• 市净率（P/B）：2018年2.20倍，2019年1.76倍，2020年1.46倍。
• EV/EBITDA：2018年6.41倍，2019年5.48倍，2020年5.07倍。

资产负债表

• 资产总计：2018年预计185.71亿元，2019年预计204.82亿元，2020年预计224.87亿元。
• 负债合计：2018年预计65.24亿元，2019年预计54.31亿元，2020年预计43.62亿元。
• 股东权益合计：2018年预计120.47亿元，2019年预计150.51亿元，2020年预计181.25亿元。

现金流量表

• 经营活动现金流：2018年预计34.02亿元，2019年预计51.33亿元，2020年预计38.95亿元。
• 投资活动现金流：2018年预计-25.11亿元，2019年预计-24.98亿元，2020年预计-24.98亿元。
• 筹资活动现金流：2018年预计-6.20亿元，2019年预计-25.12亿元，2020年预计-13.51亿元。
• 现金净增加额：2018年预计27.13亿元，2019年预计12.30亿元，2020年预计4.59亿元。

风险提示

• 产品价格下跌
• 项目投产不达预期

总结

华鲁恒升在2018年中报中展现出强劲的业绩增长，主要受益于产品价格高位和原料成本下降。公司具备显著的成本优势和产能扩张潜力，预计下半年业绩将继续超预期。在山东新旧动能转换政策推动下，公司有望加速扩张，提升市场竞争力。当前估值较低，盈利预测上调，投资评级为“买入”。然而，产品价格下跌和项目投产不达预期仍为潜在风险。