20160615-广发证券-化妆品专题之珀莱雅解读：以海洋和植物护肤为理念，多品牌、多渠道的全国性化妆品公司_24页_2mb

珀莱雅公司分析总结

核心内容概览

本报告分析了中国化妆品行业的发展现状及竞争格局，并重点介绍了珀莱雅公司的发展战略、经营模式、财务状况及募投项目规划。同时，对相宜本草和丸美等国产品牌进行了比较分析，指出珀莱雅在多品牌、多渠道运营和自主生产能力方面的优势。

主要观点与关键信息

1. 国内化妆品行业发展概况

• 市场规模与增速：
  2015年国内化妆品行业市场规模达到3339.4亿元，2011-2015年复合增速为9.2%。其中护肤品市场容量为1701.4亿元，占比达51%，是增速最快的子品类（CAGR为9.75%）；彩妆市场容量为266亿元，CAGR为11.84%。

• 行业竞争格局：

  • 外资品牌主导，CR10为39.3%，宝洁市占率最高（11.6%）。
  • 国产品牌市占率较低，护肤品Top10中仅百雀羚、自然堂、韩束、佰草集在列，合计市占率10.8%；彩妆Top10中仅卡姿兰、韩束、玛丽戴嘉在列，合计市占率10.1%。
  • 与发达国家相比，国内人均化妆品消费额远低于美国、日本和韩国，但未来随着消费升级，差距有望缩小。

• 渠道发展趋势：

  • 电商和CS渠道快速发展，成为增长最快的渠道。
  • 国产品牌通过CS和电商渠道快速抢占中低端市场，开始向中高端渗透。

珀莱雅公司分析

（一）公司简介

• 珀莱雅成立于2006年，是一家集研发、生产、销售于一体的全国性化妆品公司。
• 旗下品牌包括“珀莱雅”、“优资莱”、“韩雅”、“悠雅”、“猫语玫瑰”等。
• 产品覆盖护肤品、彩妆、清洁洗护、香薰等多个领域。
• 2015年，珀莱雅品牌占公司收入的87%，在护肤品市场排名13。

（二）公司经营模式

• 生产模式：以自主生产为主，OEM为辅。90%以上产品采用自主生产，少数彩妆产品委托OEM厂商生产。
• 渠道布局：
  • 主要依赖日化专营店渠道，2015年占比62.28%。
  • 电商渠道增长迅速，2013-2015年收入复合增速达44%，占比从9.07%增长至23.05%。
  • 2015年分销收入占比92.17%，直销占比7.83%。
• 渠道拓展：2012年设立“美丽谷”子公司专注电商渠道发展，未来计划开设单品牌直营店，以增强终端控制力和品牌影响力。

（三）核心竞争力

1. 多品牌、多品类战略：

   • 以“海洋和植物护肤”为核心理念，产品定位自然、纯净、有效。
   • 通过多品牌覆盖不同消费群体，形成差异化竞争。

2. 渠道优势：

   • 拥有广泛的线下销售网络，覆盖30多个省级行政区，终端网点达2万余家。
   • 线上与知名电商平台（如唯品会、京东、聚美优品）合作，提升品牌曝光和销售效率。

3. 研发与生产实力：

   • 公司在现代配方技术、植物研究技术、包装设计、产品开发与评估技术方面与国际接轨。
   • 拥有24项发明专利、28项实用新型专利和80项外观设计专利，具备较强的研发能力。
   • 自主生产保障了产品质量和生产周期的可控性。

公司财务分析

（一）盈利能力分析

• 营业收入：2013-2015年分别为14.3亿、17.4亿、16.8亿元，复合增速为8.4%。
• 毛利率：整体保持稳定，分别为66.43%、63.26%、64.18%。
• 电商渠道毛利率：显著高于其他渠道，分别为77.56%、77.43%、78.36%。
• 净利率：2013-2015年分别为12.46%、9.09%、9.78%，处于行业平均水平。
• 净利润：2015年为1.64亿元，虽营收增速放缓，但净利率有所提升。

（二）营运能力分析

• 应收账款周转天数：13-15年分别为1.04天、5.06天、14.94天，显著低于行业平均水平（48.28天），主因是日化专营店结算方式以现货现款为主。
• 存货周转天数：逐年下降，分别为135天、109天、105天，库存管理效率较高。
• 资产负债率：13-15年分别为60.03%、75.29%、61.98%，总体偏高，偿债能力有待提升。
• ROE：整体保持稳定，反映公司资产回报能力。

募投项目规划

珀莱雅计划公开发行不超过5000万股，募资不超过11.82亿元，用于以下项目：

1. 营销网络建设项目：

   • 更新改造日化专营店柜台10,000个、商场柜台700个、超市柜台600个。
   • 加强品牌宣传，提升品牌知名度和影响力。

2. 产品中心建设项目：

   • 建设市场研究中心、设计中心、创意中心、体验互动中心和大数据中心，提升产品设计和市场响应能力。

3. 湖州分公司化妆品生产线技术改造项目：

   • 引进自动化生产线，提升生产效率和产能。

4. 单品牌直营店建设项目：

   • 计划三年内开设150家“悦芙缇”直营店，前期集中在华中、华东地区，后期全国扩张。

国产品牌比较：相宜本草、丸美

（一）相宜本草

• 品牌定位：主打高性价比，以“本草”理念吸引年轻消费者。
• 发展历程：
  • 2008年借助今日资本投资，通过商超渠道快速扩张，当年销售额达2.17亿元。
  • 2011-2015年销售额复合增速达52.4%，但2013年后增速放缓，因CS和电商渠道冲击传统商超。
• IPO经历：2012年提交招股书，但2014年放弃IPO申请。
• 生产模式：以OEM为主，接近90%的产品依靠代工，研发投入占比低，易受代工厂影响。
• 渠道策略：过度依赖商超渠道，忽视CS和电商渠道布局，导致后期增长受限。

（二）丸美

• 品牌定位：
  • “丸美”定位中高端护肤品牌，主打眼部护理产品。
  • “春纪”定位年轻大众市场，形成差异化布局。
• 渠道策略：
  • 主要依赖专卖店（60%）、美容院（6.51%）、百货（17.3%）和电商（6.3%），商超渠道占比小。
  • 相比珀莱雅，丸美更注重高端市场，渠道布局更为聚焦。
• 盈利能力：
  • 2013年净利率达22.45%，毛利率为76.2%，高于珀莱雅及行业平均水平。
  • 与珀莱雅相比，丸美更具备高端市场优势，但渠道覆盖不如珀莱雅广泛。

风险提示

1. 终端消费疲软：经济增速放缓导致零售终端不景气，现有渠道增速下滑。
2. 募投项目实施风险：IPO进度可能低于预期，募投项目无法如期实施。
3. 竞争加剧：随着更多品牌进入市场，经营压力增大。

总结

珀莱雅作为一家以海洋和植物护肤理念为核心的全国性化妆品公司，在多品牌、多渠道运营和自主生产方面具有显著优势。其电商渠道发展迅速，成为增长主力。相比其他国产品牌，珀莱雅在品牌定位、渠道布局和研发能力方面表现突出，未来有望在中高端市场进一步拓展。然而，行业竞争加剧和募投项目执行风险仍是其面临的挑战。