2019年度债券投资策略：把握确定性，行稳致远-20190103-山西证券-34页_2mb

2019年度债券投资策略总结

核心内容

2019年债券市场将面临经济下行压力与政策支持并存的局面。货币政策预计保持中性偏宽松，但全面宽松可能性较低。利率债和信用债在2019年都将具备一定的投资机会，但需关注政策传导效率与市场风险。

主要观点

1. 经济预期：支撑与压力并存，政策合力将逐步形成

• 投资：制造业投资有望保持连续性，至少持续到2019年上半年；基建投资在政策支持下有望发力，但增速受限；房地产投资增速将低于2018年，但仍好于2015-2017年。
• 消费：居民消费贷款增长放缓，对消费支出形成挤占；但2019年居民可支配收入增速有望保持稳定，消费支出增速有望有所回升。
• 出口：全球经济增速放缓对出口影响更大，中美贸易摩擦虽有边际缓和，但不确定性仍然较大。

2. 通胀预期：温和通胀

• 2019年CPI预计维持在 $2% - 3%$ 的温和区间。
• 猪肉价格受预期和供给影响较大，预计2019年上半年猪肉价格同比可能创年内高点，但整体回升幅度有限。
• 全球经济增长放缓将抑制油价上涨，从而对通胀形成压制。

3. 货币政策预期：具备宽松动力，仍需在多目标中把握好综合平衡

• 2019年货币政策仍具备宽松空间，但受制于企业杠杆、金融监管、房价泡沫等因素，全面宽松可能性较低。
• 定向宽松、精准灌溉将成为货币政策常态，如MLF置换、定向降准、PSL加码等。
• 货币政策将更加精细化，而非全面宽松，以兼顾稳增长与防风险目标。

4. 信用周期分析：仍处于主动信用收缩阶段，预计2019年下半年将逐步过渡至被动信用扩张阶段

• 信用债整体处于信用利差高位，但随着宽信用政策推进，信用预期将有所改善。
• 2019年主动信用收缩阶段至少维持到三季度，中低评级信用债配置价值有望提升。

关键信息

利率债投资策略

• 基本面：经济下行压力较大，货币政策宽松，通胀温和，利率债将受益。
• 收益率走势：预计全年利率债行情将由快变慢，10年期国债收益率波动区间为 $[2.9% - 3.4%]$。
• 政策导向：央行将继续采取定向宽松政策，如降准、MLF操作等，但全面宽松可能性较低。
• 市场节奏：上半年宽松预期强于下半年，利率债行情可能好于下半年。

信用债投资策略

• 政策环境：宽信用政策将深入推进，资金流入实体经济加速。
• 资金面：上半年利率债和高评级债仍有明显交易机会，中低评级债资金面受限，影响更大。
• 风险因素：中低评级信用债违约风险仍然存在，需精选个券；民企纾困政策并非全面覆盖，部分企业融资难问题难以缓解。
• 下半年展望：若政策合力显现，中低评级信用债配置价值将提升。

结构清晰总结

一、经济与政策环境

• 投资：制造业投资和基建投资具有确定性，房地产投资受限。
• 消费：居民消费贷款增速下滑，对消费支出形成挤占，但2019年有望有所好转。
• 出口：受全球经济增速放缓影响较大，中美贸易摩擦虽有缓和，但不确定性仍然存在。

二、通胀与货币政策

• 通胀：温和上涨，预计在 $2% - 3%$ 区间。
• 货币政策：具备宽松动力，但需在多目标中权衡，预计以定向宽松为主。

三、信用债市场表现

• 信用利差：2018年信用利差处于高位，但2019年随着宽信用政策推进，利差有望收窄。
• 信用周期：仍处于主动信用收缩阶段，预计下半年将逐步过渡至被动信用扩张阶段。
• 中低评级债：配置价值提升，但需注意其风险。

四、投资策略建议

• 利率债：全年受益于宽松货币环境，收益率将震荡下行，但节奏由快变慢。
• 信用债：配置价值上升，但需关注政策传导效率及个券质量，中低评级债风险较高。

图表与数据支持

• 图1：2018年十年期国债收益率走势
• 图2：产业债信用利差及国债收益率走势
• 图3：不同评级产业债信用利差走势
• 图4：信用利差分行业表现
• 图5：2017年信用债发行占比
• 图6：2018年信用债发行占比
• 图7：2017年信用债发行评级占比
• 图8：2018年信用债发行评级占比
• 图9：2005年以来工业企业利润累计增速
• 图10：2005年以来制造业投资阶段分析
• 图11：制造业库存增速-销量增速走势
• 图12：制造业利润增速走势
• 图13：两轮经济回升过程均伴随基建投资回升
• 图14：房价与房地产投资走势
• 图15：2010年以来9个代表城市库存水平
• 图16：住户贷款后期挤压消费支出
• 图17：房价与购房需求对居民贷款的影响
• 图18：出口增速与全球经济发展关系
• 图19：消费者预期指数领先于CPI波动
• 图20：CPI高增长阶段与居民可支配收入和消费贷款关系
• 图21：猪肉价格与二元母猪价格关系
• 图22：全球经济走势领先于油价走势
• 图23：2018年以来工业企业资产负债率走势
• 图24：不同类型企业负债增速
• 图25：2010年以来信用周期与收益率走势
• 图26：2018年11月社会融资规模不及去年同期
• 图27：金融机构贷款利率上浮占比情况

结论

2019年债券市场将面临结构性宽松与风险控制并重的环境。利率债在宽松货币环境下仍具配置价值，但需注意收益率波动节奏；信用债则在宽信用政策推动下，尤其是中低评级债，配置价值有望提升，但需精选个券，防范信用风险。整体来看，2019年债市将呈现“把握确定性，行稳致远”的投资策略。