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中金缪延亮：向新致远——把握不确定性中的确定性

核心内容

在当前全球经济与市场环境不确定性上升的背景下，中金公司研究部认为，市场对不确定性的感知存在偏差，往往高估短期冲击，低估中长期趋势性变化。投资决策应聚焦于中长期、趋势性、结构性机会，以在不确定性中寻找确定性。

主要观点

1. 市场不确定性感知偏差

   • 当前市场对地缘政治风险、油价上涨、通胀压力等短期冲击反应过度，但忽视了科技革命和制度变化的长期结构性影响。
   • 历史数据显示，地缘冲突对资产价格的影响通常在1-2个月内恢复，而科技革命带来的长期改变则更为深远。
   • 以互联网革命为例，尽管初期估值泡沫破裂，但长期来看其对全球产业的改造能力远超预期。

2. 两大确定性趋势：AI科技革命与国际秩序重构

   • AI科技革命：AI正在推动新一轮生产力周期，提升企业盈利能力和增长动能。其商业模式盈利闭环正在形成，资本开支投入逐渐转化为收入和利润增长。
   • 国际秩序重构：美元资产安全性下降，全球资本流向正在向多元化、碎片化发展，中国资产在全球配置中地位上升。中国在全球出口中的份额持续提升，受益于其制造业韧性、新能源出口增长及国际秩序变化。

3. 不确定性因素难以撼动确定性趋势

   • 海外央行紧缩和国内经济增长放缓虽为短期不确定性，但尚不足以逆转AI革命和国际秩序重构的中长期趋势。
   • AI对“二次效应”的抑制作用增强，使得即使在宏观压力下，科技成长行业仍是确定性资产。
   • 中国资产的重估基础在于科技创新、外需韧性、供给出清及制度优化等结构性因素。

关键信息

AI科技革命

• AI对生产力提升显著，推动企业降本增效。
• 2025年美国GDP增长中，AI贡献约39%，高于互联网革命时期。
• AI产业链盈利增长显著，A股AI相关行业一季度盈利同比增长超70%。
• AI产业链在A股全A指数中的权重接近30%，成为市场主要驱动力。
• 估值水平合理，头部企业仍具备投资价值，二线企业可能存在局部泡沫。

国际秩序重构

• 美元资产安全性下降，成为推动全球资本多元化配置的重要因素。
• 中国在全球出口中的实际份额从2021年的15.8%提升至2026年的18.7%。
• 中国新能源产品出口增长显著，如电动汽车、光伏产品、锂电池等。
• 中国资产在全球主动股票型基金配置中仍处于低配状态，存在配置价值。

市场表现与资产配置

• 全球股市表现与AI含量密切相关，AI相关行业表现突出。
• A股市场呈现结构性牛市，AI、新能源、高端制造等新兴产业表现优于传统行业。
• A股慢牛行情具备持续性，得益于经济转型、制度优化、资金入市等多因素支持。

确定性资产

1. 科技成长行业

   • AI、半导体、云计算等科技成长行业在重大技术革命期间表现出较强的韧性。
   • 即使面临宏观负面冲击，科技成长行业仍是确定性资产。

2. 能源转型相关资产

   • 数据中心建设需求增加，推动用电需求增长。
   • 地缘冲突和油价上涨促使全球加速能源转型，新能源和传统能源行业均受益。

3. 中国股票资产

   • A股市场具备慢牛条件，受益于经济转型、制度优化和资金入市。
   • A股估值处于全球低位，股息回报率具有吸引力。
   • 中国资产在全球配置中地位上升，有望实现长期配置价值重估。

结论

在不确定性中把握确定性趋势，投资应聚焦于AI科技革命和国际秩序重构所带来的结构性机会。AI推动生产力和盈利增长，国际秩序重构重塑全球资本流向。中国资产在这些趋势下具备长期配置价值，A股慢牛行情有望延续。