20221027-浦银国际证券-药明康德-603259.SH-核心业务3Q22增速反弹明显；港股增发终止_11页_1mb

报告摘要

药明康德（603259.CH/2359.HK）总结

核心内容与主要观点

药明康德在2022年第三季度（3Q22）实现了显著的业绩增长，收入和经调整non-IFRS归母净利分别同比增长78%和82%。这一增速超过了公司此前的指引，全年收入指引也进一步上调至70-72%。公司决定终止已获批的港股增发计划，但保持资本开支计划不变。

3Q22业绩表现

收入增长：3Q22收入同比增长78%，恒定汇率下增长80%。
毛利率提升：经调整non-IFRS毛利率提升1.1个百分点至39.5%，恒定汇率下提升2.2个百分点。
核心业务板块表现：
- WuXi Chemistry：收入增长115%（2Q：102%），non-IFRS毛利率提升0.4个百分点至41.6%。小分子药物发现收入增长36%，工艺研发和生产收入增长164%。剔除新冠贡献后，板块收入同比增长41%。预计2023/24年收入增长12%/20%。
- WuXiTesting：收入增长28%（2Q：17%），non-IFRS毛利率提升6.6个百分点至38.9%。实验室分析及测试服务收入增长36%，临床CRO及SMO收入增长10%。预计2023/24年收入增速稳定在22-25%。
- WuXi Biology：收入增长37%（2Q：12%），non-IFRS毛利率下滑9.0个百分点至41.8%。新分子种类及生物药相关收入增长89%，占板块收入比例提升至22.9%。预计2023/24年收入增速稳定在25-28%。
- WuXiATU：收入增长8%（2Q：35%），non-IFRS毛利率为-5.6%（2Q：-6.3%）。收入增速下滑主要由于海外项目延迟及国内订单需求偏弱。预计4Q22收入增速及毛利率将有所改善。
- WuXi DDSU：收入下滑32%，non-IFRS毛利率同比下降19.3个百分点至28.0%。主因公司主动迭代升级业务，新研发项目以创新药为主，研发难度提升且周期变长，对当期收入及利润率有负面影响。

估值与投资建议

目标价：A股目标价下调至97元人民币，对应2023EPE为26x；港股目标价下调至86港元，对应2023EPE为17.6x。
评级：维持“买入”评级，基于公司强劲的业绩表现和现金流，但下调了目标价。

关键信息

未来展望

公司预计2023/24年收入增速分别为16%和21%。
2022E-2024E期间，药明康德的营业收入增长率预计分别为70.7%、15.8%和21.1%。
经调整non-IFRS归母净利润预计分别为8,257百万人民币、9,932百万人民币和12,322百万人民币。
公司预计未来增长将受益于新产能投产、客户拓展、以及新业务带来的增长动力。

投资风险

投资收益波动
地缘政治风险
项目失败或因疫情延迟

财务表现

营业收入：2022E为39,091百万人民币，同比增长71%。
经调整non-IFRS归母净利润：2022E为8,257百万人民币，同比增长61%。
PE（2023E）：A股为27.4倍，港股为17.6倍。
ROE：2022E为21.7%，高于2021年的14.4%。

资产负债表

货币资金：2022E为12,654百万人民币，2023E为20,888百万人民币。
流动资产合计：2022E为33,704百万人民币，2023E为38,828百万人民币，2024E为56,997百万人民币。
负债总计：2022E为21,965百万人民币，2023E为19,099百万人民币，2024E为26,137百万人民币。
所有者权益：2022E为46,397百万人民币，2023E为55,038百万人民币，2024E为65,751百万人民币。

财务比率

毛利率：2022E为36.2%，2023E为36.6%，2024E为37.3%。
净利率：2022E为23.6%，2023E为22.2%，2024E为22.8%。
经调整non-IFRS归母净利率：2022E为21.1%，2023E为21.9%，2024E为22.5%。
净资产收益率（ROE）：2022E为21.7%，2023E为19.8%，2024E为20.7%。

市场预期

A股当前股价为78.2元，目标价为97元，潜在升幅为+24%。
H股当前股价为61.6港元，目标价为86港元，潜在升幅为+40%。

总结

药明康德在2022年第三季度表现强劲，收入和经调整non-IFRS归母净利分别同比增长78%和82%，超出市场预期。公司决定终止港股增发计划，但保持资本开支不变。核心业务板块中，WuXi Chemistry、WuXiTesting和WuXi Biology均实现增长，但WuXiATU和WuXi DDSU因项目延迟和研发难度增加而表现不佳。公司预计2023/24年收入增长将保持在12%-28%之间。尽管公司估值低于过去三年平均，但维持“买入”评级，并下调目标价。主要投资风险包括投资收益波动、地缘政治风险以及项目失败或延迟。

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