2024年债券市场投资策略：从“牛陡”到“熊平”-20231114-申万宏源-68页_2mb

2024年债券市场投资策略总结

核心内容概述

2024年债券市场整体表现预计较为温和，利率债收益率波动区间为 2.30% - 2.70%，国债收益率曲线将呈现“牛陡”到“熊平”的趋势，拐点可能出现在2024年四季度。信用债市场面临“资产荒”压力，建议关注城投债和科创债等投资机会。2024年是财政政策稳增长的重要年份，同时货币政策空间有限，资金利率预计中枢下移，节奏为“先松后紧”。

主要观点

1. 利率债走势预测

• 10Y国债收益率：预计在 2.30% - 2.70% 区间波动，波动中枢围绕 MLF利率，MLF上/下20bp可能是核心波动区间。
• 国债收益率曲线：先“牛陡”后“熊平”，拐点重点关注 8-9月，10Y债低点关注 2.30%，高点关注 2.70%。
• 资金利率走势：预计 中枢下移，且 先松后紧，资金利率与政策利率的差值有望收窄。

2. 外部环境分析

• 美债收益率：2024年波动中枢预计低于2023年，非衰退情景下 10Y美债波动区间为3.5% - 4.5%。
• 美元流动性：预计在2024年 暂缓紧缩，美联储降息和美国大选是关键影响因素。
• 美国经济与财政政策：2024年 非衰退假设下财政扩张有限，财政赤字增速放缓，政策难以大幅宽松。

3. 国内经济与政策

• 经济增长动能：已逐步转向 消费驱动，但消费对信用的撬动作用有限，仍需政策支持。
• 房地产市场：融资需求系统性回落，信贷增速仍有下行压力，预计 2024年Q1 是信贷增速下行斜率最陡的时间点。
• 财政政策：2024年是财政稳增长大年，支出力度预计大于发债力度，财政存款增速有望下行。

4. 资金利率与货币政策

• 资金利率：预计 小幅下移，但不会大幅低于政策利率，央行仍具备调控能力。
• 资金利率与政策利率：两者差值有望收窄，资金利率与债券收益率走势保持一致。
• 信贷与M2关系：信贷增速下行对M2有一定拖累，但财政和货币政策逆周期发力可提供支撑。

5. 信用债与资产荒

• 信用债供给：预计2024年 净融资回暖概率较低，主要受限于城投债发债放松和债券收益率低于信贷利率。
• 资产荒加剧：由于信用债供给偏弱，但配置需求旺盛，债券市场将面临 真正的资产荒格局。
• 重点区域：省级平台中云南、贵州、天津、重庆、吉林、湖南、广西、安徽等地区信用利差仍有下行空间，值得关注。

关键信息

资金利率与债券收益率关系

• 资金利率是债券收益率的 核心中介变量，10Y国债收益率围绕MLF利率波动，偏离幅度由资金利率决定。
• 货币政策变化对利差影响更大，财政政策和信贷投放的阶段性扰动影响有限。

信用利差与投资机会

• 信用利差仍处于历史低位，但仍有 压降空间。
• 城投债违约风险较低，但净融资可能进一步压缩，需挖掘其潜在机会。
• 科创债和产业债可作为战略布局重点。

财政与货币政策联动

• 2024年 财政政策发力，带动政府债供给增加，但财政赤字规模增速下降。
• 央行对资金面的调控能力较强，资金利率 不会长期超预期偏紧。

2024年经济与市场展望

• 美国经济 边际降温，但深度衰退概率较低，美债收益率中枢下移。
• 人民币汇率压力趋缓，对资金利率的约束减弱。
• 中国 消费驱动，但对信用周期的拉动有限，需继续依赖政策支持。

风险提示

• 若 美债收益率 超预期上行、 稳增长政策 超预期或 房地产市场明显修复，2024年债券市场表现或不佳。
• 财政政策 发力力度不足 或 信贷增速超预期下行，可能影响资金面和债券市场表现。

图表与数据支持

• 2024年资金利率预计 先松后紧，低点集中在 4-5月、7-8月。
• 2023年财政支出偏保守， 财政存款增速上行，2024年或出现 负增长。
• 2023年社融增速和信贷增速 差值接近历史极值，2024年信贷增速下行压力较大。
• 2024年 10Y国债收益率 有望下行至 MLF以下，但全年 牛市难度较大。

总结

2024年债券市场整体仍有机会，利率债有望在政策利率和资金利率下移背景下呈现震荡走势，信用债市场面临“资产荒”，建议关注城投债、科创债和产业债。外部环境方面，美元流动性紧缩暂缓，美债收益率中枢下移，人民币汇率对资金利率的约束减弱。国内政策支持仍是信用扩张的核心动力，资金利率中枢小幅下移，但不会大幅偏离政策利率。全年需重点关注 7-8月 资金利率拐点，以及 财政政策 和 信贷节奏 对市场的影响。